鄧海清，“海清FICC頻道”全球首席經濟學家，人民大學客座教授；陳曦，“海清FICC”大資管頻道研究員
2018年4月23日，中共中央政治局會議召開，分析研究當前經濟形勢和經濟工作。對此，海清FICC頻道進行解讀：
此次中央政治局會議絕不是市場主流認為的“擴大內需”財政貨幣政策微調，投資者需要站在中美第三次國運交鋒的背景下理解，會議提出“需求+貨幣+改革”三劑強效藥背後，暗含著的是政策層深刻的危機感，我們認為政策層基調不是微調，而是鉅變。
對於第三次中美國運交鋒，政治局的戰略非常清晰，核心是孫子兵法的“先不敗，而後求勝”。關於不敗之法，通過借鑑日本、東南亞、拉美危機的教訓發現，擴大經濟“內需“與堅守資本市場“五大陣地”乃是不二法門；關於求勝之道，在軟實力上要注重高質量發展制度建設、在硬實力上要2025年核心創新技術攻關，“軟硬兼修”是中國取勝之道的頂層設計。
政治局會議中的危機感：政策微調還是鉅變？
2018年4月23日，中央政治局會議召開，
不少市場觀點解讀，會議重提“擴大內需”，反映出財政政策態度出現“微調”。海清FICC頻道認為，政策層態度卻遠不是“微調”這麼簡單，表面平靜暗含著深刻的危機感，政策層態度已經發生鉅變：
其一，市場觀點“中央樂見經濟下滑”顯然是錯誤的，事實上此次“穩增長”的重視程度是2015年以來最高。2017年12月會議將與“需求”有關表述全部刪除，時隔僅4個月，2018年4月中央政治局會議明確提出，“把加快調整結構與持續擴大內需結合起來”。
更需要注意的是，此次並沒有沿用之前的“適度擴大總需求”，而是把“適度”改成了“持續”，這表明政策層對於需求端的態度發生了巨大變化，現在的態度更類似於2015年及之前，這顯然不可能是“中央樂見經濟下滑”。
表1：歷次中央政治局會議關於“需求側”提法
其二，貨幣政策轉換絕不是“假寬貨幣”，“新一屆財經領導基調是緊貨幣論調”已經證偽。2018年4月17日，央行公佈“定向降準”，之後貨幣市場接連極度緊張，市場開始掉頭認為“寬貨幣”是“虛晃一槍”，新一屆財經領導基調仍是緊貨幣論調。對此，我們並不認同，當前的貨幣市場出現的短暫緊縮，僅是政策切換時的結構性摩擦現象，並不代表貨幣政策傾向的態度。
更重要的證據是，此次中央政治局會議再提“降低企業融資成本”，這無疑是重磅信號。從歷史會議來看，“降低企業融資成本”這一類說法主要是國務院層面提法，中央政治局對此的提法少之又少。
2015年12月，中央政治局會議第一次提出“降低財務成本”，迎來了“史詩級”的貨幣政策寬鬆；2016年7月，中央政治局會議的“降成本”不再包括“降低財務成本”，反而是提出通過抑制資產泡沫來降成本，結果便迎來了貨幣政策緊縮的“債市黑暗時代”。
此次“降低企業融資成本”如此直白的提法重返中央會議，市場不應低估其暗含的政策態度巨大變化。
表2：歷次中央政治局會議關於“降成本”提法
其三，糾正了“改革雷聲大雨點小的質疑”，存量是供給側改革，增量是海南和雄安規劃。此次中央政治局會議明確提出，“支持海南建設自由貿易試驗區、逐步建設中國特色自由貿易港，釋放深化改革開放強烈信號”，這無疑與雄安新區的“千年大計”形成了“南海南、北雄安”的增量戰略改革，再加上供給側的存量改革，均反映出“改革絕非雷聲大雨點小”，“開弓沒有回頭箭”，深化改革反映的政策智慧與政策決心。
總體上，海清FICC頻道認為，此次中央政治局會議絕不是簡單的“擴大內需”政策微調，“擴大內需”政策短時間內再度轉變、“降低企業融資成本”歷史上第二次上升中央政治局高度、“釋放深化改革開放強烈信號”均釋放了中央的強烈政策信號，“需求+貨幣+改革”三劑強效藥暗含著的是政策層深刻的危機感，政治局會議的政策基調已經發生鉅變。
中美第三次國運交鋒，再怎麼重視都不過分！
如果將此次政治局提法與更大的歷史背景結合，或許能夠體會到政策層背後的深刻危機感。
第一次“中美國運交鋒”是毛澤東時代，核心是爭取中國應有的國際政治地位，這一時期與美國激烈衝突，最終中國取得勝利。
第二次“中美國運交鋒”是鄧小平時代及之後的“改革開放”時期，核心是韜光養晦，發展才是硬道理，這一時期中國與美國產業鏈互補，並未觸及美國核心利益，因此美國在這一時期並未對中國造成實質性阻礙。
第三次“中美國運交鋒”是“新時代”，中國正在由“高速增長階段”轉向“高質量發展階段”，中國必須實現製造業轉型升級，在全球產業鏈中將處於頂端位置，這與美國特朗普的“重振製造業”產生激烈衝突，是此輪“中美國運交鋒”的關鍵。
正如近期市場熱議的中興“芯片”事件，這便是在中美第三次國運交鋒中，美國對中國進行的層層阻撓之一。
在這一大的歷史背景下，就可以理解，為何中央政治局在三年後提出“持續擴大內需”，在三年後重提“降低融資成本”，這些舉措顯然已經無法用微調來解釋，而是政策層應對“中美第三次國運交鋒”的重大歷史性舉措。
如何不敗？——危機國家的前車之鑑
風高浪急，中國將如何立於不敗之地？通過對日本、東南亞、拉美危機進行簡要分析，得出了中國要想立於不敗之地的兩大核心支柱：發展實體經濟+穩定資本市場。
以20世紀80年之後日本“失去的二十年”為例，其一，日元大幅升值影響了日本企業發展，大量工廠遷移海外，產業空心化嚴重；其二，日元升值提升日本投資海外的優勢，進一步加劇資本流出國內；其三，產業空心化下資本流入房地產市場，房地產泡沫嚴重，最終，日本房地產泡沫嚴重，日本出現“失去的二十年”。
以20世紀80年代拉美危機為例，其一，進口替代戰略，經濟競爭力喪失，疊加長期貿易逆差；其二，國內儲蓄率低，大幅舉債發展經濟，尤其以短期債務為主；其三，美國加息抑制通脹，拉美國家利息負擔加重、資本外流；其四，不恰當的經濟政策，以及石油危機等，拉美爆發惡性通貨通脹，最終，在經濟實力惡化嚴重、資產價格泡沫膨脹、大量債務堆積下，大量資本外逃引發了拉美外債危機。
以20世紀90年代泰國金融危機為例，其一，經常項目貿易持續逆差，國際收支面臨較高的風險；二是資本項目過早開放，短期外債大量堆積，企業、銀行資產負債表結構性失衡；三是大量信貸及國外資金流入股市、房市，資產價格泡沫嚴重，最終，在國際對沖基金突擊泰銖下，泰國金融危機浮出水面。
通過上述三個案例，我們可以發現，一國危機的爆發主要緣於三個方面：一是經濟實力的大幅衰減，二是資產價格泡沫的極度膨脹，三是資本大量外逃下的外債危機。
在中美三次國運交鋒之際，中國要以“發展實體經濟+穩定資本市場”雙支柱為核心。此次中央政治局會議提出“持續擴大內需”，對應的是持續發展實體經濟，“推動信貸、股市、債市、匯市、樓市健康發展”，對應的是堅守資本市場“五大陣地”，一個都不能少。重新重視內需，穩定五大資本市場，是中國立於不敗之地的關鍵。
如何取勝？——軟、硬實力兼修
關於中國如何在這一輪中美第三次國運交鋒之際勝出？海清FICC頻道認為，需要兼顧“軟、硬實力”，軟實力上要注重高質量發展制度建設、硬實力上要2025年核心創新技術攻關，這才是中國取勝之道的頂層設計。
具體而言，一方面，在軟實力上，要加強高質量發展的制度設計，抓緊出臺推動高質量發展的指標體系、政策體系、標準體系、統計體系、績效評價、政績考核辦法，使各地區各部門在推動高質量發展上有所遵循。要支持各地區結合實際積極探索推動高質量發展的途徑；
另一方面，在硬實力上，加強關鍵核心技術攻關，積極支持新產業、新模式、新業態發展。不僅要加強對核心技術創新的支持力度，而且是在核心技術創新的激勵機制上落實，同時，要加強對核心技術創新的資本市場扶持力度，從而為核心技術攻關培育出良好的政策“溫床”。
總體上，軟實力上要注重高質量發展制度建設、硬實力上要2025年核心創新技術攻關，軟硬兼修才是中國取勝之道的頂層設計。
總結全文，海清FICC頻道認為，此次中央政治局會議絕不是市場主流認為的“擴大內需”財政貨幣政策微調，投資者需要站在中美第三次國運交鋒的背景下理解，會議提出“需求+貨幣+改革”三劑強效藥背後，暗含著的是政策層深刻的危機感，政治局的政策基調已經發生鉅變。
對於第三次中美國運交鋒，政治局會議的核心思想是孫子兵法的“先不敗，而後求勝”。關於不敗之法，
“持續擴大內需”與堅守資本市場“五大陣地”乃是不二法門；關於求勝之道，在軟實力上要注重高質量發展制度建設、在硬實力上要2025年核心創新技術攻關。中央政治局會議戰略如此清晰和高瞻遠矚，相信我們必將可以“不管風吹浪打，勝似閒庭信步”。閱讀更多 海清FICC頻道 的文章
