廣發證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
安琪酵母(600298)
現金流良好，基本面逐步改善
19 前三季度公司收入 55.60 億元，同比增長 13.49%； 19Q3 收入 18.46億元，同比增長 17.43%，環比加速增長，主要由於去年 3 季度伊犁工廠限產、赤峰工廠搬遷導致產能利用率較低， 19Q3 限產、搬遷因素消退後收入加速增長。公司各業務單元收入均維持穩定增長， 其中保健品、釀酒業務、YE 收入較快增長。前三季度銷售商品收到現金 59.31 億元，同比增長11.41%。經營現金流量淨額 7.47 億元，同比增長 35.66%。 19 年前三季度歸母淨利潤 6.66 億元，同比降低 1.21%； 19Q3 歸母淨利潤 2.01 億元，同比增長 17.76%。公司淨利潤負增長主要由於毛利率下降、費用率提升和所得稅率提升。 1）前三季度毛利率同比下降 0.3pct。 2）公司期間費用率同比增加 0.47pct，其中銷售費用率同比增加 0.82pct；管理費用率同比增加0.05pct；研發費用率同比增加 0.86pct；財務費用率同比降低 1.17pct。 3）前三季度所得稅率同比增加 5.08pct（0.61 億元），主要由於母公司待彌補虧損抵扣額度使用完畢以及安琪俄羅斯實現盈利導致所得稅費用增加。
19Q4 有望延續較快增長，長期業績有望逐步好轉
我們預計公司 19Q4 收入、 利潤有望持續改善。 公司伊犁工廠產能恢復以及埃及工廠穩步上量，有望推動 19Q4 收入較快增長。我們預計 19Q4淨利潤有望持續改善。主要由於： 1）受伊犁工廠限產、匯率波動等影響，18Q4 淨利潤基數較低。 2）隨著公司開工率提升，毛利率有望提升。 3）公司持續加強費用控制有望降低費用率。
盈利預測 預計 19-21 年公司歸母淨利潤分別為 9.03/10.38/12.35 億元，同比增長 5.38%/15.01%/18.97%， EPS 分別為 1.10/1.26/1.50 元/股，對應 PE 為 25/21/18 倍。公司 PE 低於可比公司，考慮公司業績逐步好轉，給予 20 年 25 倍 PE，對應合理價值 31.5 元/股，維持買入評級。
風險提示 環保政策收緊，導致產能利用率不及預期；匯率波動影響海外子公司匯兌損益；白糖價格下跌導致白糖淨利潤下滑；食品安全問題
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