經濟觀察報 記者 蔡越坤 “發行提速+門檻降低+格局重塑”，這是債券發行步入註冊制時代的關鍵詞。
3月1日，新證券法正式實施，公司債、企業債的發行開始進入註冊制時代。
北方一家券商債券承銷人士對經濟觀察報記者形容，“已是摩拳擦掌，躍躍欲試。”註冊制的實施，對於從業者而言，將面對市場的擴容，市場機會也將更多。
邏輯上，實施註冊制對於整個債市而言是一次大的機會與變革。不少債券從業者認為，一方面，註冊制下，監管放權於中介機構，債券發行的效率將會明顯提高；另一方面，發行人門檻同時也有明顯的降低，債市迎來信用環境的寬鬆，或將迎來再次擴容。
實施註冊制之後，上交所同時出臺了配套的自律監管措施，包括“加強信息披露”與“申報即納入監管”等內容。
不過，仍然有部分從業者感到困惑，諸如：註冊制下，對於承銷商、發行人等承擔的責任和義務發生了哪些改變？是否在註冊制下，監管將完全放手交給市場？儘管有疑惑，從業者也在適應學習成長，市場中首單註冊制公司債已經提交了註冊申請。
發行提速
“註冊制”實施後一個非常大的變化是債券發行的效率明顯加速。
3月2日，中國中煤能源股份有限公司（以下簡稱“中煤能源”）向上交所提交了公開發行公司債券並在上交所上市的申請。
中煤能源的債券承銷商人士對記者表示，該只債券是當天申報，當天便在上交所獲得了受理，效率明顯得到了很大提升。相比之下，此前一般也要一週時間左右。
僅用了2天，3月5日，上交所對發行人發行上市申請材料進行了審核，予以審核通過，並已於3月4日提請證監會履行發行註冊程序。據統計，目前，首批五家公司嚐鮮債券註冊制募資已經超過300億元。
不少從業者驚訝於註冊制度下債券監管的“神速”。因為此前，發行週期長一直困擾著券商承銷從業人員，經常面對各種“攔路虎”。
這一點對於企業債尤其如此。海通證券固定收益分析師杜佳表示，發改委主管的企業債過去幾年規模一直萎縮，而交易商協會的非金融企業債務融資工具、交易所的公司債規模發展迅猛，截至2019年底非金融企業債務融資工具、公司債規模分別是10.6和6.9萬億，企業債只有2.4萬億。
對於過去幾年企業債市場萎縮的原因，杜佳表示，主要是發行條件限制比較嚴格，一個是要求發行企業債要對應項目，根據發改委企業債發行審核手冊，公開發行企業債券募集的資金，必須用於核准的用途，少部分補充流動資金。
杜佳稱，理論審核用時看，信用示範城市所屬企業發債和創新品種債券發行這兩類，如果債項評級在AA+級及以上，可以不超過10個工作日。但如果是一般債發行申請，債項評級達不到AA+級，審核用時理論上不超過35個工作日，如果有特定原因，可能還會延長。
而註冊制後發改委作為監管機構不再負責審核，只負責政策制定，兩家預審機構中債登和交易商協會成為正式的審核機構。
杜佳表示，未來審核口徑有可能會更加市場化導向，審核效率可能會有明顯提升，具體流程和審核標準還要看後續細則的出臺以及執行層面的進一步明確。
中煤能源的債券承銷商人士表示，此次中煤能源發行債券時，當天申報當天受理，預計在未來整個市場的債券發行效率均會有大幅度的提升。
門檻降低
註冊制下，不僅是債券發行速度將會有明顯提高，對於發行的企業而言，門檻也得到了很大的降低。
尤其是新證券法實施後，對於公司債券發行，最大改變之一就是刪掉了發行人“累計債券餘額不超過公司淨資產的百分之四十”的規定。
上述北方券商債券承銷人士表示，此前這一條對於發債企業的約束力比較強，經常遇到客戶受限於這條規定而無法再發行債券，儘管發行人整體的信用資質良好。
根據廣發證券固定收益團隊研究統計，目前證監會公司債市場，累計債券餘額/淨資產大於35%的主體有48家。刪除主體評級為A+及AA-的公司後，還剩31家。廣發證券固定收益團隊人士稱，這些主體有望在短期內受益，拉長時間來看，受益主體將不斷增加。
不僅如此，上述北方券商承銷人士也認為，註冊制下，發行人門檻降低後，信用環境再次寬鬆，投資人在購買債券時候，高評級的要求也回有所降低。
而最近兩年，信用債市場風險增高，不少債券投資者均提高了購買的評級，至少AA+，銀行機構基本都是AAA評級要求。該人士認為，此次註冊制下，投資者的評級要求應該也會跟隨降低。
早在2015年，為解決實體融資難問題，證監會於2015年1月修訂發佈《公司債發行與交易管理辦法》，將公司債發行主體由上市公司擴展到所有公司制企業，公司債迎來擴容。
國泰君安證券固收分析團隊認為，此輪債券融資政策的放鬆，意味著寬信用進入新階段。目前來看，疫情衝擊下全球經濟衰退預期升溫，國內穩增長壓力增大，與前幾次一樣，本次公司債與企業債註冊制改革亦有類似的宏觀背景。
光大證券也表示，註冊制改革放鬆了發行條件，無疑會刺激企業債、公司債的發行，未來預期這兩類債券的供給將會上升。
格局重塑
在註冊制下，債券發行的中介機構與監管的格局也將重塑。
一方面，監管層將權力下放給市場；另一方面，參與債券發行的中介機構的責任和義務也得到加強。
上述北方券商債券承銷人士表示，作為承銷商，明顯感覺責任變得更大。註冊制明顯加強了對發行人信息披露和對中介機構監管的內容。
例如，新證券法不僅完善了持續信息披露要求，擴大信息披露義務人範圍，對重大事件披露內容作出具體界定；還明確了發行人和中介機構在應盡未盡職責等方面的過錯推定、連帶賠償責任的規定。
上述中煤能源的債券承銷商人士告訴記者，儘管對於承銷商的工作流程方面不會出現太大的變化，但是在承擔的責任方面，承擔的中介機構的使命是在加重的。因為，註冊制雖然監管得到了放鬆，但是卻加強了中介機構的盡職履責。監管將審批機制交代給了市場參與機構，由市場參與機構來把控審核，因此，作為中介機構，在工作過程中會更加嚴謹。
對於監管機構在註冊制下扮演哪些角色，該人士形象地比喻稱，監管主要扮演的“陪同”和“呵護”的角色。此前，監管層是“手把手陪著”，現在監管會後退一點，觀望這個市場，但是監管層應該也不是完完全全沒有把關，監管層會一直呵護著市場健康發展。不過，整體而言，公司債發行由審核制變為註冊制，對於債市而言是一次擴容和放鬆，讓市場去制衡發展，無論是從發行人、券商都會有適應的一個階段。
值得一提的是，實施註冊制之後，上交所同時出臺了配套的自律監管措施。
上交所就公開發行公司債券實施註冊制答記者問時表示，具體看，一是加強信息披露，進一步落實以信息披露為核心的發行上市審核制度。發行人作為信息披露的第一責任人，上交所將在關注其是否滿足發行、上市條件的同時，重點以信息披露審核為核心，督促其充分披露對投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息。二是申報即納入監管，繼續壓嚴壓實發行人和證券服務機構責任。發行人誠實守信、證券服務機構勤勉盡責是公司債券註冊制改革的重要基礎和保障。
上交所稱，將督促證券服務機構履行盡職調查義務和核查把關責任，切實發揮“看門人”的作用。對於涉嫌財務造假等信息披露重大違法違規行為，上交所將採取監管措施，依法依規嚴肅處理，切實維護規範有序的市場環境，保護投資者合法權益。
東方金誠研究發展部技術副總監張伊君表示，對債券市場，實施註冊制的同時要求中介機構為債券發行人出具真實、客觀的相關發行資料，對信息披露質量負責。對中介機構來說，責任追究和違規成本的大幅度增加將倒逼中介機構更加註重保持執業過程的獨立性，加強盡職調查和審慎核查工作，履職盡責。
中證鵬元資信評估分析師王婷也認為，註冊制是深化市場化改革，但不意味監管放鬆，反而是對發行人、中介機構、投資者提出了更高的要求。新政是監管方向的轉變，由監管機構“承擔風險”轉為由市場“承擔風險”。由市場承擔風險，就要加強對發行人、中介機構、投資者的監督管理和相關制度的建設。
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