信達證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
遊族網絡(002174)
2019年業績承壓，後續產品儲備豐富，2020有望迎來產品大年。公司2019前三季度營收和歸母淨利潤分別為26.4/7.1億元，同比增長0.73%/3.3%，由於《權力的遊戲》手遊表現略低預期，全年業績增速預計承壓。近期公司上線《少年三國志2》截止目前流水錶現超市場預期，我們預計首月流水有望達2億以上，另外疊加公司新遊如《少年三國志零》、《山海鏡花》、《盜墓筆記》、《星球大戰》等產品陸續上線，我們認為遊戲的陸續上線有望持續的驗證公司的精品研發能力，流水錶現有望超出市場預期，2020年公司收入和利潤增速有望迎來高速增長。
已上線產品長線運營得到市場認可，有望持續貢獻穩定業績。憑藉出色的IP營銷和運營能力，公司旗下拳頭產品《少年三國志》、《女神聯盟》、《三十六計》等遊戲保持長期穩健的流水及盈利能力，經典卡牌手遊《少年三國志》上線四年累計流水超50億元。另外2019年12月11日《少年三國志2》全平臺上線迅速得到市場的積極反饋，參考公司的《少年三國志》的流水錶現，我們認為該爆款卡牌手遊有望保持較長的生命週期，持續穩定貢獻業績。
《山海鏡花》為國風二次元新賽道和潛力較大的女性向增量領域探路。近幾年國內二次元市場高速成長，用戶忠誠度高、消費意願強，有望持續拉動ARPU值的提升，2018年我國二次元遊戲市場規模高達190.9億元，增速19.5%，高於整體移動遊戲市場4.1pct，目前已經具備較大的市場規模。公司儲備新遊《山海鏡花》作為首款二次元自研產品，將致力於通過優質IP維護運營和遊戲內容的精良製作，有望贏得二次元和女性用戶的青睞，打造一款長線運營產品，截至2019年12月25日，該遊戲全網預約人數已經突破295萬人。
出海是遊戲企業必然趨勢，公司SLG、MMO等多品類均有突破，有望打開增長空間。2018年我國自研手遊銷售收入在全球遊戲市場上的佔比提高3pct，達到26.9%，隨著國產遊戲品質受到認可，出海是必然趨勢，且有較大的潛力可挖掘。公司自研MMO手遊《天使紀元》正式登錄AppStore及GooglePlay後獲得全球推薦，首月DAU突破50萬，《權力的遊戲凜冬將至》獲得Facebook全球推薦，AppAnnie評出的2018年國內遊戲商出海收入30強中，公司位列第11位，另外2019年公司攜《聖鬥士星矢》、《神都夜行錄》等多款遊戲出海持續開拓海外市場。
5G助推雲遊戲再次站上風口，公司與華為雲簽訂雲遊戲合作協議，優質內容廠商的價值有望重估。雲遊戲作為5G時代最先應用的場景之一，將重塑遊戲產業鏈，優質內容廠商價值有望重估，公司自研能力較強，IP矩陣多元，產品儲備豐富，雲遊戲時代有望獲得溢價。國內佈局雲遊戲的大廠中，華為同時擁有應用商店+雲平臺，在今後遊戲平臺與應用商店的聯動和轉化中，具備先發優勢，公司於2019年12月與華為雲簽訂雲遊戲合作協議，將獲得包括在虛擬化技術、雲端渲染、音視頻技術、優質網絡在內的核心技術加持，有望提高研發能力，提供更多高品質、體驗好的精品遊戲。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2019-2021年營業收入分別達到37.6、48.88、56.22億元，同比增長5%、30%、15%，歸屬母公司股東的淨利潤分別為10.7、14.23、16.51億元，同比增長6.05%、32.97%、15.99%，2019-2021年攤薄EPS分別達到1.20元、1.60元和1.86元，對應2020年1月2日收盤價（25.01元/股）的動態PE分別為21倍、16倍和13倍。按照遊戲行業2020年1月2日收盤價計算，2020年行業平均估值為24.72X。我們認為公司為A股遊戲行業研運一體化稀缺標的，看好公司在二次元、女性向新領域的佈局及5G時代下內容商價值重估，給予公司25X估值，對應目標市值356億元，對應目標價格40元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
股價催化劑：版號數量嚴監管得到緩解，公司新產品流水帶來增量業績，5G商用化進程加快，雲遊戲風口下，公司作為內容研發商估值有望得到提升。
風險因素：已有產品流水下滑較快的風險；已上線產品流水不達預期的風險；公司版號獲得延期的風險；5G商用化不達預期的風險。
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