華泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
凱利泰(300326)
業務優質，治理改善，骨科白馬劈波斬浪
凱利泰是重點佈局脊柱微創和創傷的國產骨科龍頭，且前瞻性佈局運動醫學。乘著骨科行業高景氣的東風，各版塊業務有望高速增長。同時公司治理持續改善，在2019和2020年先後兩次對核心管理層、技術人員和董事長進行股權和期權激勵，以2020-2023年扣非歸母淨利潤複合增速25-28%的解鎖條件利於長期穩定發展。我們預計公司2019E-2021E年EPS為0.43/0.53/0.70元，首次覆蓋給予“買入”評級，目標價27.56-28.62元。
PVP/PKP行業高景氣，公司產品學術地位領先，構建核心壁壘
我們估算2019年我國骨質疏鬆導致的壓縮性骨折新發病人超過250萬，據此測算我國PVP/PKP（椎體成形）手術滲透率僅為16%。在人口老齡化加劇、醫保覆蓋範圍擴大、基層推廣見效等多個因素促進下，公司估計2019年PVP/PKP行業增速達到20%以上。公司是最早進入該領域的企業之一，與國際巨頭共同培養市場，學術地位高，先發優勢明顯，構建公司差異化核心壁壘。公司PVP/PKP收入從2017年加速增長，估計2019年市佔率約為35%，且以高端市場為主。我們預計公司2019-2021年PVP/PKP業務收入增速達到58%/35%/30%。
Elliquence拓寬公司脊柱微創業務邊界，未來收入有望加速增長
公司全資子公司Elliquence的超高射頻消融技術主攻腰椎盤突出椎間孔鏡微創手術，與傳統開放手術相比具有創面小、恢復快、安全性提升和價格僅為一半的突出優勢。我們測算2019年國內Elliquence微創耗材滲透率僅為5-6%左右，有相當大的提升空間。2019年Elliquence中國收入佔40%，公司已收回其中國總代權，加強國內學術推廣，今明兩年有望加速增長；30%收入來自美國，受益於將該術式逐步納入醫保，美國收入持續高速增長。我們預計Elliquence2019-2021年收入增長15%/23%/26%。
骨科創傷受益集採提速，運動醫學構築國產最全產品線之一
國內骨科創傷市場集中度低，通過集采頭部企業有望提高市佔率。艾迪爾作為全國前10名創傷廠家，我們認為2020年進行營銷改革後銷售增長有望超20%。2018年全球運動醫學市場約60億美元，我國運動醫學方興未艾，2018年達21億元，同比增長24%，且進口品牌市佔率超86%。公司體內帶線錨釘、部分關節鏡產品和關聯公司的帶袢鈦板、前交叉韌帶重建系統已註冊上市，手術植入耗材、動力刨削系統等產品在研或者申請註冊，正在構築國產最全產品組合之一。運動醫學有望成為公司中長期成長動力。
優秀賽道的領跑者，首次覆蓋給予“買入”評級
我們預計公司2019-2021年歸母淨利潤為3.07/3.83/5.03億元，同比增長-34%/25%/31%。我們認為公司賽道優秀，佈局全面，核心業務優勢明顯，給予公司2020年52x-54x目標PE估值（可比公司2020年PE均值為49x），對應目標價27.56-28.62元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：帶量採購降價超預期；新產品銷售不及預期；疫情影響超預期。
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