久期財經訊，3月20日，惠譽公佈總部位於中國的物業管理公司碧桂園服務控股有限公司(Country Garden Services Holdings，簡稱“碧桂園服務”，06098.HIK)的長期外幣發行人違約評級(IDR)為“BBB-”。評級展望“穩定”。
碧桂園服務的評級反映了該公司在中國不斷增長的物業管理業務中的領先市場地位。該公司健康的財務狀況和持續的自由現金流也支持了該評級。
“穩定”的前景反映了惠譽對該公司保持穩定的經常性現金流和財務狀況的預期。與其它投資級同行相比，碧桂園的評級受到了其規模相對較小的限制。
關鍵評級驅動
領先的市場地位:碧桂園服務是中國前三大物業管理公司之一，2019年底合同項下總樓面面積(gross floor area，GFA)超過6.8億平方米。截至2019年底，碧桂園服務在中國31個省份的350多個城市管理著2405個地產。該公司與地產開發商碧桂園控股有限公司(Country Garden Holdings Co. Ltd，簡稱“碧桂園”，02007.HK，BBB-/穩定)的關係，有助於碧桂園服務繼續增長其合同GFA。該房地產開發商和碧桂園服務擁有相同的大股東。
強勁的增長和市場整合:惠譽預計未來幾年碧桂園服務的收入將以兩位數的速度增長，主要受GFA收入穩步增長和社區增值服務需求增長的推動。
惠譽還認為，隨著中國大型企業繼續通過併購進行擴張，碧桂園服務也將成為市場整合的潛在受益者——中國百強物業管理公司的市場份額從2017年的32.4%升至2018年的38.9%。大型地產管理公司增值服務的持續增長，也將把較小的公司擠出市場。
強勁的財務狀況:碧桂園服務的評級得到了穩定的利潤率和持續的淨現金頭寸的支持。2016-2018年，碧桂園服務的EBITDA利潤率在20%至22%之間。惠譽預計2019年的EBITDA利潤率將在相同範圍內。碧桂園服務打算將派息率維持在25%左右。因此，惠譽預計該公司將在2019年及以後保持淨現金頭寸。
持續的自由現金流產生：碧桂園服務在2016-2018年產生了正自由現金流，原因是其強勁的收入增長、利潤率的提高和低資本支出要求的輕資產模式。惠譽估計，2019年自由現金流利潤率在30%左右，並不期望碧桂園服務的自由現金流產生能力在短期內會有所改變。
在2016-2018年期間，碧桂園服務的年度資本支出不到收入的2%，惠譽預計這一趨勢將在未來兩到三年內持續。資本支出將主要用於雲計算、大數據和物業管理人工智能的維護和發展。碧桂園服務在2017年和2018年的淨現金頭寸是由於其強大的自由現金流量和資產負債表上沒有債務，惠譽預計由於穩定的盈利能力和謹慎的資本支出，碧桂園服務將繼續處於淨現金頭寸。
規模小限制評級：相對於其他投資級公司，碧桂園服務的評級受到其規模小的限制;碧桂園服務2019年的EBITDA約為20億元人民幣。這可以通過來自不同地理位置和業務線的收入，強大的已承諾簽約GFA轉換為可產生收入的GFA和穩定的自由現金流(FCF)產生來緩解。
評級推導摘要
碧桂園服務可以與美國商業房地產服務提供商紐馬克集團公司(Newmark Group, Inc，BBB-/穩定)相比，後者擁有穩定的FCF和EBITDA。與紐馬克集團相比，碧桂園服務的經營規模較小，但在其經營所在國的地理分佈更加多樣化。與其相比，碧桂園服務的財務狀況也更為突出，收入增長更快，FCF產生更加穩定，FCF利潤率更高。因此，這兩家公司被評為同一級別。
關鍵假設
發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
-物業管理收入產生的GFA(不包括名為 “三供一業”的運營部門)在2019年超過2.7億平方米，在2020年超過3.5億平方米。
-2019-2022年間，關聯方物業每平方米每月物業管理費將按每年增長1%-2%。
-碧桂園服務將在2019-2022年EBITDA利潤率保持在18%以上。
-2019年至2021年的年度資本支出將低於總收入的2%。
評級敏感性
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動的未來發展因素包括：
-除非碧桂園服務在財務狀況沒有實質性惡化的情況下實現的經營規模更大，否則中期內不會出現正面評級行動。
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動的未來發展因素包括：
-經營業績顯著惡化，EBITDA利潤率低於18%。
-未能產生正值預售自由現金流。
-未能維持淨現金頭寸。
流動性與債務結構
流動性強：截至2019年底，碧桂園服務的現金和現金等價物為69億元人民幣，而該公司沒有短期債務。惠譽預計，碧桂園服務近期將保持較強的流動性，為繼續拓展物業管理和社區增值服務業務。
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