渾水調研·挖掘上市公司價值，揭開資本市場真相
撰稿|渾水研究院市值研究中心 申不怵
3月22日，在香港上市的弘業期貨（03678.HK）發佈盈利預警，預計2019年公司擁有人應占溢利將較2018年下降約70%至75%。這對於正在排隊等待“回A”的弘業期貨來說，不啻為一顆大雷。
在人們印象中，金融機構多數是暴利，但是期貨行業這些年卻是日子過得相當清苦。除了弘業期貨外，其他幾家已經公佈年報的期貨上市公司業績也多數遭遇大幅下滑。
不過在半年報中，弘業期貨的淨利潤降幅還只有12%，為什麼到年底會爆出這麼大“驚喜”呢？實際上這都是七年那起併購惹的禍。
期貨業竟然成了“微利行業”
作為金融業的子行業之一，期貨業也曾經是暴利行業，甚至讓隔壁的證券公司眼紅得不行。但是風水輪流轉，由於手續費價格戰和“韭菜們”越來越少，期貨業的日子過得越來越清苦。
根據弘業期貨業績預告，公司2019年全年淨利潤將同比下滑70%-75%，2018年弘業期貨的歸屬淨利潤為8842.8萬元，以業績預減下限70%計算，2019年弘業期貨的歸屬淨利潤僅有2652.84萬元。
弘業期貨今年上半年財報顯示，公司當期營收和淨利潤分別為3.41億和0.37億，分別同比下滑1.26%和12.56%。
而自有公開數據以來，弘業期貨在2012年營收就達到3.81億，淨利潤為0.97億，作為江蘇地方期貨公司，這個水平已經是很可觀了。而7年之後，公司收入增長將近一倍，但是淨利潤反而還不到當年的三分之一。即便以2018年淨利潤8800萬算，依然下滑了近10%。
據上海證券報報道，2019年全年期貨業總體交易額和交易量均有30%左右的增長，營業收入略微增加，而淨利潤較2018年同期出現小幅下滑。但是行業呈現嚴重的兩極分化。
目前已經公佈年報的兩家A股期貨公司中，瑞達期貨（002961）實現營收9.51億元，同比增長101.93%，淨利潤1.21億元，同比增長5.3%；南華期貨（603093）營收95.38億元，同比增長107.91%；淨利潤0.79億元，同比下降35.84%，淨利潤率竟然還不到1%。
而期貨行業龍頭，在新三板掛牌的永安期貨（833840）2019年實現營收231.3億元，同比增長45.33%，歸屬於掛牌公司股東的淨利潤為10.03億元，同比增長12.81%。
對於業績下滑，弘業期貨稱，是因為商譽一次性全額計提減值準備和市場利率下調，其中商譽計提是主要原因。
不過，弘業期貨強調，商譽減值的影響是一次性的，扣除商譽減值的因素後，公司擁有人應占溢利只同比下降19%，波動幅度和國內期貨行業水平相當。行業淨利潤具體下滑多少，上證報的報道並沒有說，不過19%應該算不上小幅下滑。
公告中，弘業期貨稱公司正處於理想的發展階段，具備可持續的經營能力和盈利能力。不過市場還是給出了自己的判斷，3月23日，弘業期貨暴跌14.44%，而早在3月19日公司股價跌破面值，到3月24日收盤只剩0.78港元。
圖表1：弘業期貨K線圖
七年前併購華證期貨埋下“商譽雷”
讓人不解的是，弘業期貨為什麼突然會計提這麼大額的商譽呢？這還要追溯到七年前的那次併購。
2013年，期貨行業掀起了一股併購潮，弘業期貨也看上了一塊資產——華證期貨。華證期貨總部位於無錫，與弘業期貨大本營南京相距不遠。
不過這筆收購在當時爭議頗多，並不被外界看好。華證期貨本身的質地一般，2011年時，華證期貨利潤僅有20.5萬元，排在行業第111位；更重要的是，彼時的華證期貨處於一場危機之中。
據媒體報道，2011年，因涉嫌挪用保證金等行為，華證期貨及其相關責任人正在接受監管機構調查；2012年底，華證期貨大股東江蘇華證實業有限公司法人，同時是華證期貨董事長的閔明因涉嫌非法吸收公眾存款罪被宜興警方刑拘。
裁判文書網2015年4月公佈的一份判決書顯示，華證實業在2012年底被裁定破產清算，而閔明則在監獄服刑。
實際上這筆收購與其說是撿便宜，倒不如說接盤。但是如果經營得當，也可以提升公司在期貨經紀業務市場份額，特別是在蘇南地區，同時還能吸收業內的資深從業者。2013年6月，這筆收購完成後，弘業期貨支付了6000萬，形成商譽5316.73萬元。
人算不如天算，收購當年，因業績不達預期，弘業期貨就對華證期貨相關資產計提商譽980萬元。從2014年之後，弘業期貨再未對這塊資產計提，直到這一次才一把計提剩餘4332.2萬元的商譽資產，從而導致公司2019年淨利暴跌。
圖表2：弘業期貨解釋收購當年商譽減值原因
值得一提的是，當年華證期貨相關資產在無錫產權交易所掛牌時，中天資產評估給出的評估價位3200萬元，這和最終成交價6000萬相差不小。
圖表3：華證期貨掛牌情況
還能順利“回A”嗎？
弘業期貨成立於1995年，2015年12月在香港聯交所主板上市，2017年12月，弘業期貨披露招股書，正式踏上“回A”征程。
在弘業期貨披露招股書前後，另有三家期貨公司（瑞達期貨、南華期貨、金瑞期貨）也在等著排隊上市，期間金瑞期貨終止申請，而南華期貨、瑞達期貨分別於2019年8月30日、2019年9月5日成功登陸A股。
截至今年3月20日，弘業期貨上市申請仍處於預先披露更新的狀態，上市還沒有準確日期。
淨利下滑無疑給弘業期貨的“回A”之旅蒙上一層陰影，畢竟A股對於公司上市是有業績要求的。實際上，不只是2019年，2018年，弘業期貨淨利潤也曾下滑，幅度超過10%。
近日，一則消息刷屏期貨圈。
行業龍頭永安期貨對員工月度薪酬發放標準進行了調整，下調了部分員工的預發獎金，龍頭尚且如此，其它公司可想而知，對於整個期貨行業來說，2020年的情況難言樂觀。
業績連年下滑，如今行業又遇低潮，弘業期貨還能順利“回A”嗎？
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