國金證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
三隻松鼠(300783)
業績簡評
三隻松鼠發佈 Q1 業績預告，公司 Q1 歸母淨利潤預計為 1.78 億元~2.1 億元，同比下降 15.76%~28.6%。
經營分析
受疫情影響，利潤短期承壓：公司 Q1 利潤同比下滑，短期承壓，核心是受到疫情的多重影響。一方面線下業務因客流不足使得收入大幅下降，另一方面疫情也使得線上業務銷售費用及固定費用攤銷攀升。具體來看，我們認為線上影響利潤的因素主要有： 1）疫情期間麵包為主的休閒食品需求大增，預計拉低了公司整體毛利率；2）2 月份物流受限嚴重，使得公司產品配送效率降低、週期拉長，物流費用攤銷增加；3）疫情期間各大零食品牌均聚焦線上銷售，線上資源競爭激烈，預計公司銷售費用投入同比增長。綜合來看，疫情對公司 Q1 經營帶來較為直接的影響，後續隨著疫情逐步消除，各影響因素也將逐步消除，經營有望持續改善。
規模擴張趨勢不改，搶佔先發優勢：公司 Q1 在面臨外部環境和行業競爭的巨大壓力下，依舊持續推動產品升級、加強市場推廣以及全渠道並進，積極應對疫情影響。結合線上銷售數據，預計公司 Q1 線上收入增速仍在 20%以上，規模擴張趨勢不改，強化領先優勢。我們認為目前休閒食品行業仍在各企業跑馬圈地、提升用戶覆蓋率的成長階段，三隻松鼠在該階段投入大量的資源和資金用於擴大市場佔有率，雖然短期對利潤有一定的衝擊，但較好的佔據了先發規模優勢，不斷與競爭對手拉開規模差距。我們期待公司強化規模優勢的同時持續優化盈利水平。
強化渠道和品類優勢，鞏固龍頭地位：公司近一個月投資將近 3 億元設立10 家子公司，覆蓋了國際直採、供應鏈、物流、國際貿易和智能製造等產業鏈多個環節，以及嬰童食品、寵物食品及禮品等多個新增品牌。我們認為公司聚焦產業鏈多環節將有助於公司線下渠道的持續探索，加速理順產業鏈和提升運營效率；品類延伸也有助於公司突破品類限制，豐富產品矩陣，增加業績彈性；不斷驗證公司渠道延伸、品類擴張的邏輯。我們預計公司長期仍將不斷提升產業鏈運營和市場響應效率，進一步鞏固龍頭地位，真正成為全渠道、全品類的休閒食品領軍品牌。
盈利預測
預計 公司 19-21 年 實 現 營 業 收 入 101.9/124.2/160.1 億元，同比+45.6%/+21.9%/+28.9% ；實現歸母淨利潤 2.5/3.5/4.6 億元，同比-17.8%/+38.2%/+33.9% ； EPS 0.62 /0.86/1. 15 元，當前股價對應 PE 分別為125/90/67 倍，下調至“增持”評級。
風險提示
原材料價格上漲、線上獲客成本提升、食品安全的風險、限售股解禁的風險
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