方正證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
恆力石化(600346)
事件描述：
2020年4月17日，恆力石化發佈2019年年報。2019年公司實現營業收入1007.82億元，同比增長67.78%；實現毛利潤209.16億元，同比增長173.27%，毛利率為20.75%，提高8.01個百分點。實現歸母淨利潤為100.25億元，同比增長201.73%；實現歸母扣非淨利潤為92.76億元，同比增長232.09%。利潤大幅上升的主要原因為2000萬噸/年煉化一體化項目全面投產併產生業績，PTA業務利潤提升以及聚酯化纖業務全年盈利保持相對穩定。
2019Q4實現營業收入244.54億元，環比降低28.07%；實現歸母淨利潤32.08億元，環比增長14.74%。2020Q1，公司預計實現歸母淨利潤為21億元，同比增長315.02%；實現歸母扣非淨利潤為20.46億元，同比增長323.60%。利潤大幅增長的原因為2000萬噸/年煉化一體化項目於2019年5月全面投產。
事件點評：
煉油項目完全投產，助力業績快速增長
恆力煉化2000萬噸/年煉化一體化項目已於2019年3月全面打通生產流程，於5月全面投產,率先實現“原油-PX-PTA-聚酯”的全產業鏈發展模式。公司煉化項目銷售化工品899.99萬噸，收入303.20億；銷售成品油315.62萬噸、收入122.93億，合計426.13億元，佔營業收入42.28%。150萬噸/年乙烯項目已經投料開車。通過煉化項目，公司一方面可以充分享受到煉化產品450萬噸/年PX帶來的利潤增厚，供給自身聚酯產業鏈，另一方面也能通過成品油及其它化工產品大幅提高整體盈利能力。2020年初油價暴跌，下游產品價格也有所下跌，但整體價差有所擴大。
PTA行業盈利下降，公司逆勢增長
2019年，公司銷售PTA567.72萬噸，實現收入286.37億元，同比降低9.02%,佔營業收入比例為28.41%。2019年PTA平均售價為5044.21元/噸，同比下降8.11%。由於公司煉化項目自產PX，PTA毛利率大幅提升為22.66%，同比增長14.18個百分點。伴隨大量煉化裝置投產以及油價下跌，PTA價格價差相對2018年略有下滑，2019年，PTA-PX價差為870.72元/噸，同比下降2.78%。2020年Q1PTA-PX價差為401元/噸，行業基本已處於虧損狀態。公司現擁有910萬噸/年PTA產能，另有250萬噸/年PTA項目預計將在近期投產，屆時公司PTA合計總產能將增加至1160萬噸/年。這將有利於公司進一步強化規模與成本競爭優勢。即使PTA行業普遍虧損，憑藉產業鏈優勢，公司也有較為穩定的盈利空間。
聚酯產品行情下跌，公司盈利依然穩定
公司聚酯產品主要為滌綸長絲和聚酯切片，滌綸長絲以FDY為主。2019年，公司聚酯產品銷量268.81萬噸，實現收入228.31億元，同比降低5.86%，佔營業收入比例為22.65%，毛利率為14.27%。受益於公司差異化戰略，公司滌綸長絲毛利率超過行業平均水平。
積極回報投資者，分享公司成長收益
為了更好地回報投資者，與投資者共享公司成長收益，在保證公司正常經營和長遠發展的前提下，公司擬向全體股東派發現金紅利28.06億元（含稅），佔2019年度歸屬於上市公司股東的淨利潤的比例為27.99%。同時公司發佈未來五年股東回報規劃，積極回報投資者。積極推進員工持股，提高員工積極性為豐富員工薪酬體系，完善治理結構，調動員工積極性，在完成前兩期公司員工持股計劃之後，公司再推出第三、四期員工持股計劃，進一步激勵公司員工，打造企業與員工利益共同體，形成長效激勵機制，實現員工與企業的共同成長與價值分享。
投資建議：我們認為公司是聚酯產業鏈龍頭，煉化項目順利投產大幅提升業績，堅定看好公司長期發展。預計2020/21/22年歸母淨利潤分別為118.5/131.0/140.6億元，對應EPS為1.68/1.86/2.0元，對應PE為8.14/7.36/6.86倍，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：
油價大幅下跌帶來庫存損失；下游需求不及預期；成品油銷售不力；其它項目建設進度不及預期。
