“13海航債”突擊召開持有人會議的鬧劇，讓違約率本就走高的債券市場壓力大增。儘管海航集團當晚公開致歉，投資者對此次持有人會議的合法性仍高度質疑，對信息披露的完整性也並不滿意。
目前市場上存在多種債券“花式違約”方式，華創證券周冠南在4月15日的報告中將其概括為6類，即技術性違約、債券展期、選擇性違約、阻止回售、場外兌付和永續債延期。無論是想辦法展期，還是到期直接違約，都往往是無法完成借新還舊後的無奈之舉。
伴隨打破剛兌改革，去年以來國內債券市場違約率明顯上升。近期受疫情影響，企業經營活動以及正常籌資也受到影響，遭遇短期流動性困難，進而導致無法按期償付債券本息的企業可能會增加。
探索更多元、更透明的債券違約處置方式此時就顯得更加必要。而作為處置措施的兩大基石，信息披露和持有人會議集體議事機制應進一步完善，發行人也應積極提升信息披露的水平，保障投資人的合法權益，以贏得投資人的長期信任。
創新處置方式，嚴控程序合規
當企業面臨資金鍊斷裂問題時，有資產也可以變賣資產償債，無法償還則只好申請展期，或直接違約。當債券違約後，對投資人而言一般面臨兩個選擇，要麼司法訴訟追償，要麼協商和解。
破產訴訟是常用的債券違約處置方式，包括破產重整、破產和解、破產清算。不過，有公募基金人士對筆者表示，司法手段是迫不得已的追償方式，雖有法律保障，但弊端也很明顯。
一方面，週期長，時間成本高。以公募基金為例，機構投資者往往投資多隻債券，金額有大有小，專門跟蹤某隻債券的司法訴訟，需要付出額外的人力和時間。另一方面，即時訴訟成功，公司破產清算，還能剩餘多少資金償還某一位投資人，有極大不確定，很多時候只能追回少部分。此外，債券投資收益本就不高，成本收益比較後，投資人往往不願意走司法手段。
所以，協商解決就成了最主流的選擇。但現實是，投資人在協商博弈中缺少話語權，對方提什麼條件，往往就只能接受什麼條件。且程序不規範、信息不透明問題較為突出。
即使同一種處置方式，不同案例的規範程度也有很大差異。
如線下兌付，之前“17華訊01”“18新大01”等債券均採用過線下兌付方式處理應付利息或本金，但是並沒有召開持有人會議，僅在公告中提及“企業已申請利息/本金由企業自行通過場外兌付”；相比而言，“18中融新大MTN001”利息部分展期併線下支付，則通過持有人會議全體同意並對展期方案進行了詳細披露。
再如展期，“13海航債”展期雖召開了持有人會議，但召開倉促，並存在諸多瑕疵，未經持有人同意擅自壓縮簡化會議流程、未給持有人留有足夠決策時間、債權代理人缺位、表決比例過低等等，暴露諸多問題。而同為海航系的“19海南航空SCP001”展期，則提前召開了持有人會議，展期方案和縮短會議流程方案均經持有人全體同意。
投融資雙方可以根據自身需要，從多種處置方式中，共同選出最適合的方式。但是，無論哪種方式，程序合規、尊重持有人意願，保障持有人合法權益，都是必須達到的要求。
發揮兩大“基石”作用
充分發揮持有人會議集體議事機制、加強信息披露，是處置措施的兩大基石。
持有人會議制度，本意是為了保障投資人的權益，不應被髮行人利用，成為壓迫投資人的平臺。“13海航債”違約處置過程中，發行人操作單方面把持持有人會議流程和議事節奏，導致持有人會議機制失去了對持有人保障的作用。
規範的持有人會議流程、議事機制、表決比例是確保持有人會議機制效力的基礎。目前銀行間債券市場已出臺了專門的債務融資工具《持有人會議規程》，對持有人會議的流程、參會人員、議事決事要求進行了詳細規定，交易所債券市場也在相關規則中明確了公司債持有人會議要求。但是，企業債尚無關於持有人會議規則的規定，僅要求發行人與債權代理人自行制定，且不披露，僅供備查。
信息披露不完備問題，在債券違約處置中也表現突出，尤其是信用債。有投資人就表示，信用債，靠的就是信用分析，而信用分析的基礎，就是企業的信息披露。
近期監管部門已經對債券處置過程中的信息披露提出了更高要求。比如近期的“17桑德工程MTN001”債券置換，就對置換背景、置換方案、置換結果等進行了全流程披露。
2019年12月，《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具違約及風險處置指南》發佈，其中就庭外重組的幾種處置措施應履行的信息披露、持有人會議等流程提出了明確要求，規範了各方的處置行為。
聯合資信4月8日報告指出，我國違約處置制度密集出臺，違約發行人選擇破產重整回收處置方式的案例進一步增加，市場化、法治化違約處置進程有所加快。但從目前來看，我國信用債違約處置仍面臨較大困難。比如，違約處置的信息披露透明度有待進一步提高，缺乏風險偏好較高的資金參與到信用風險大的債券交易中或者違約企業後續處置中，風險緩釋工具尚不成熟，導致投資者對沖風險的手段較少等。
信息披露方面，規範性較低、披露內容不夠充分，違約回收數據披露時間滯等問題依然存在，導致影響債權人利益的重大條款與事項不能得到及時有效的公開。因此，有必要進一步完善違約處置的信息披露制度，細化相應的規則與法律責任，推動信息披露的標準化、提高信息披露的及時性，進一步提升違約處置過程中各個環節的信息披露水平。
事實上，對於基本面尚可、短期流動性受阻的企業，投資人往往能夠理解企業的難處，也願意與企業協商解決違約問題。不過，保障程序規範、信息透明、守住投資人知情權的底線是前提。也只有如此，企業才能贏得並將繼續贏得投資者的信任。
