3月市場處於情緒拉動下，遊資接力入場的節奏。近期市場波動加大，我們認為其主要擔心三個問題：此外，場外配資目前整體規模也較小，衝擊有限，不足以改變上漲趨勢。首先，本輪上漲行情的基本面為政策預期轉暖，當下的業績並不能立刻體現出來。因此，年報季的到來只會是部分風險偏好較低的投資者暫時離場觀望，只要政策導向不變，市場運行方向不會改變。7月之前，是政策最佳的機遇窗口期；7月之後，資本市場將更加以來基本面，尤其是結構改革和企業效率提升。對於北上出的現象，我們認為其更多的是戰術性觀望，從長期MSCI納入比例提升趨勢來看，外資戰略性流入是大趨勢。在上週舉行的歐洲機構投資者投研總監交流會上，我們收穫了歐洲投資者對中國的如下看法：這個結果是超預期的。當前市場中，估值與資金兩個維度均透露著分歧與機會。創業板年初至今上漲32.95%，估值(PE-TTM)分位數大幅上升57.10%至57.70%。相比之下，上證綜指分位數21.68%、分位數25.78%、分位數33.52%仍較低，創業板估值分位數大幅上升的背後，除了股價(分子)上漲驅動，也有業績(分母)負向驅動。
按照歷史經驗，排除較為嚴重的商譽減值問題，創業板的估值分位數與中證500更為接近，當前無業績影響的創業板估值大約在15%左右。本週兩融淨流入減少為249億元，陸股通淨流入13億元，創業板、上證50、中證500等份額淨流出6億份，產業資本擬減持159億元，整體表現為資金熱情漸退、分歧出現。分歧背後，我們發現機會有三：兩融流入雖然減緩，但趨勢未改仍處於“均值+一倍標準差”之上。雖然本週外資流入減緩、創業板ETF份額減少，但其周內拐點出現在週三，週四週五均大幅回暖。當前一方面減持規模可控，已迴歸均值之下；另一方面減持核心仍受等流動性問題影響，傳達出的股市悲觀預期有限。不僅如此，我們在資金動向中還發現了：ETF份額周內出現回升，公募本週加倉。當前相較2018年5月、2018年8月的減持階段性高點仍有距離；在前期股權問題背景下，短期產業資本減持偏高情有可原；產業資本在2008年10月、2014年4月均出現較為高額的減持，這反而是市場回暖的信號；2013年6月，因錢荒帶來的流動性緊張也導致了減持激增，流動性衝擊的邏輯與當前的股權質押問題異曲同工。這與2014、2015年的監管行為有所不同，有利於行情後續行情的健康開展；部分業績支撐較弱的熱門股估值已經相當高了，短期積累了大量浮盈，後面市場的信心可能會逐步減弱；隨著行情的展開，不同資金主體參與的深度不同，各方資金籌碼分佈對比發生較大變化，博弈格局也隨之不同。從市場的各類資金主體的動態來看，雖然部分產業資本確實存在上漲後減持的行為，但是從總量上看，處於正常波動。從個人投資者來看，2月18日到2月22日新增31.61萬人，環比大幅上漲53%，兩融數據仍處於強勢增長，個人投資者總體偏樂觀。
