說起烏鎮，實在懺愧，如果不是因為這張相片，恐怕知之甚少。
2017年“東興局”陣容超級豪華：以馬化騰起，順時針數依次是——京東劉強東、高瓴資本張磊、滴滴程維、快手宿華、摩拜王曉峰、美團王慧文、知乎周源、58姚勁波、金沙江朱嘯虎、京東金融陳生強、聯想楊元慶、紅杉資本沈南鵬、今日頭條張一鳴、小米雷軍、美團王興。這張相片我想各位應該不會陌生吧，當時可是刷爆朋友圏的。
烏鎮曾名烏墩和青墩，具有六千餘年悠久歷史。是全國二十個黃金週預報景點及江南六大古鎮之一。烏鎮是典型的江南地區漢族水鄉古鎮，有“魚米之鄉，絲綢之府”之稱。1991年被評為浙江省歷史文化名城，1999年開始古鎮保護和旅遊開發工程。2014年11月19日始，烏鎮成為世界互聯網大會永久會址。2016年，烏鎮實現生產總值33.15億元，比2015年增長8.30%。目前整個烏鎮景區分為東柵、西柵、烏村三個部分。閒話少說，還是先看看19年中青旅的業績如何吧
2019年營收增長14.58%，但扣非淨利潤下滑12.4%，增收不增利！回頭我們研究下為什麼會增收不增利。因為中青旅的業務很多，我們大概先了解下其構成
營收大頭是旅遊產品服務與IT產品銷售與技術服務，合計佔了60%左右，但毛利率極低8%左右，整合營銷服務（就是會展）可以在景區裡展開（每年有多大會在烏鎮舉行），景區經營就是烏鎮，古北水鎮，其中中青旅行佔烏鎮股權比例是66%，佔古北水鎮股權比例是46%左右。我們投資的關鍵就在這兩個項目 ，哦，還有一個項目濮院景區，現在還沒完工。
烏鎮景區：2019 年，烏鎮累計接待遊客 918.26 萬人次，同比增長 0.35%，其中，東柵接待遊客 388.59 萬人次，同比下降 3.09%，西柵接待遊客 529.67 萬人次，同比增長 3.04%。在營業收入和淨利潤高位基數上，烏鎮繼續保持增長，全年實現營業收入 21.79 億元，同比增長 14.39%，淨利潤 8.07 億元，同比增長 9.97%，烏鎮表現不錯！
古北水鎮景區 ：2019 年，受周邊文旅項目分流、北京地區大型活動、交通瓶頸尚未突破等多因素影響，古北水鎮景區全年接待客流239.37萬人次， 同比下降6.68%， 實現營業收入9.50億元， 同比下降4.79%；受房地產投資收益減少及成本費用上升等疊加因素影響，實現淨利潤 1.46 億元，同比減少 1.62億元。古北水鎮今年業績大幅下滑，今年營收小幅下滑4.79%，但淨利潤1.46億，同比減少1.62億，淨利潤直接腰斬，而讓我們最自信的是相信陳向宏團隊所打造的烏鎮，古北水鎮能夠複製烏鎮，但事實上未必如此，“受周邊文旅項目分流、北京地區大型活動、交通瓶頸尚未突然”在我的理解裡，古北水鎮有可能已經受到周邊文旅的威脅！
看看這張圖，所謂的特色小鎮競爭者非常多，而烏鎮目前來說是表現最好的，但是要想複製烏鎮沒那麼容易。中青旅的資產負債表沒什麼要點好說，深刻最深的就是貨幣資金與有息負債
19年中青旅10億左右的貨幣資金，但短期借款高達24.83億，長期借款10.26億，財務費用1.16億，壓力不小！下面我們來看看19年的中青旅為什麼會增收不增利。
19年中青旅營收增長最快就是旅遊產品服務與IT產品銷售與技術服務，而這塊的毛利率才8%左右，而我們最看重的景區經營則增長緩慢，但為什麼扣非淨利潤為什麼會下滑那麼快？下面看看盈利分析：
銷售毛利率
毛利率的下滑來自於成本的上升
銷售淨利率
從17年開始毛利率小幅下滑，而淨利率19年下滑明顯，淨利率下滑明顯是否是期間費用引起的呢？
銷售費用、管理費用、財務費用逐年增長，導致了淨利率逐年下滑，這點值得警惕！下面我們看看公司從什麼時候扣非淨利潤開始下滑
營收每個季度基本上逐月增長，但扣非淨利潤從18年的第三季度開始進入負增長，而且下滑有加速跡象，從上面分析中，中青旅的營收增長點來自於毛利非常低的旅遊產品服務與IT產品銷售與技術服務無法覆蓋不斷增長的銷售費用、管理費用、財務費用，以至於扣非淨利潤下滑較快。
估值
估值處於歷史估值下方
總結：投資中青旅最大的看點是烏鎮的複製能力，但從西北水鎮業績下滑明顯來看，其複製能力有待觀察，關注中青旅的營收目前看意義不大，都來自於淨毛利的旅遊服務，而內部經營質量還有很大的提高，特別是銷售費用、管理費用、財務費用不加以控制，中青旅的業績很難得到進一步的提升，考慮到目前中青旅的估值處於歷史估值下方，目前PE13倍左右，有烏鎮作為安全墊，並不貴，但未來的成長能力還有待觀察。
以上只是個人投資筆記，不作為投資依據，如有錯誤，望其指正，不喜勿噴，多謝！！
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