【IPO檔案】
股票名稱：JBB BUILDERS
股票代碼：01903.HK
上市日期：2019-05-10
招股價：1.18港元~1.38港元
招股總數：擬發行1.25億股，其中50.0%為國際配售，50.0%為公開發售，另有15.0%超額配股權
最低認購額：2787.81港元
每手股數：2000股
認購日期：2019年04月25日-04月30日
中籤公佈日：2019-05-09
獨家保薦人：同人融資有限公司
募資用途：所得款項總淨額1.38億元(以發行價中位數計算)，57.9%用於悉數結付從公司一名現有海上運輸服務分包商購買一艘經改造運砂船的代價；7.3%購置新的陸基機器；23.4%滿足未來項目的履約保證金要求；0.6%升級公司的資訊科技及項目管理系統；3.4%增聘及擴大樓宇及基礎設施工程管理團隊；7.4%用於營運資金用途及一般企業用途。
文章來源：尊嘉證券（香港）
一、公司介紹
JBB BUILDERS INTERNATIONAL LIMITED（簡稱“JBB BUILDERS”），是馬來西亞一家成立已久的工程承包商。集團業務分為兩個主要服務類型：
1.海上建築服務—核心業務
其可分類為：（1）填海及相關工程，包括填海造地及其他海上土木工程。填海可能涉及土壤勘測、水文測量、填海前設計、砂石處理/填埋、地基處理、砂石堆載移除工程以及其他相關工程。海上土木工程一般包括建設碼頭、跨海工程、維護疏浚及河流改道；（2）海上運輸，其涉及運輸海砂（填海造地通常使用的填埋材料），包括將從獲批准的砂石來源挖掘的海砂裝載至運砂船，運送及交付海砂至指定場地，並卸載海砂用於填海造地。
2.樓宇及基礎設施服務：服務包括建造物業及基礎設施工程的一般樓宇工程。
根據Ipsos報告，集團是馬來西亞柔佛州海上建築行業主要活躍參與者之一，即於2016年基於提供填海造地服務的市場份額逾10%的活躍參與馬來西亞填海工程的行業參與者。於2013年至2017年，公司的填海土地按柔佛州的總填海土地面積計算估計約佔41.5%及集團於2016年在柔佛州海上建築行業基於提供填海造地服務的市場份額估計約為33.0%，並於主要活躍行業參與者中排名第一。集團於2017年行業的市場份額估計約為3.47%。
集團的競爭優勢之一在於能夠按時及可靠地管理及執行海上建築項目，包括大型項目。主要擔任合約的主要承包商，並在項目團隊的監督和管理下將工程委派予分包商。將部分工程按固定價格分包予分包商，以更好地控制項目成本，是主要策略之一。
二、經營情況
集團的業務主要位於馬來西亞人口第二多的州份柔佛州。柔佛州地處馬來西亞半島最南端，毗鄰新加坡。
集團通常通過報章上的合約公開招標、客戶/顧問的邀請信或客戶直接與管理層接洽的方式來物色潛在項目。基於往績記錄及聲譽，集團過去已完成或正在進行中合約的部分客戶或會向集團推介新客戶或潛在客戶。
（JBB BUILDERS招股書-已提交標書或報價的合約數、中標合約數及中標率）
已提交標書或報價的中標率取決於所承接的合約工程類型及集團與相關潛在客戶的關係。由於提交的標書及報價數量較少，集團於截至2016年06月30日止年度的中標率並不具指示性。中標率由截至2017年06月30日止年度約71.4%增至截至2018年06月30日止年度約82.6%，並於截至2018年10月30一日止四個月進一步增至90.0%。
定價通常以成本加成定價的方式作出，有關定價乃按項目基準釐定。在釐定價格時集團通常會考慮多項因素，包括合約的複雜性、方法及建造期；與客戶的業務關係，現行市價、市場趨勢及近期報價；可用資源，例如分包商、材料及設備的可用性；成本；及投標或報價要求及規格。
於往績記錄期間及直至最後實際可行日期，集團已分別完成總計29份及10份海上建築合約和樓宇及基礎設施合約。分別擁有9份及12份進行中的海上建築合約和樓宇及基礎設施合約。
三、客戶及供應商
1.客戶
於往績記錄期間，客戶包括來自馬來西亞、日本及中國的承包商及發展商。於截至2018年06月30日止三個年度各年及截至2018年10月31日止四個月，五大客戶產生的收益合共分別佔收益總額約98.6%、99.8%、96.4%及99.9%，而最大客戶（包括於馬來西亞交易所上市之公司的附屬公司以及一間與集團互相依賴之砂石特許權所有者唯一授權代理之唯一首選運輸代理）產生的收益則佔收益總額約43.1%、48.9%及56.0%、84.1%。
馬來西亞商人個人M亦是柔佛州皇家法院委員會(Johor Council RoyalCourt)的成員及客戶A的顧問，與集團於往績記錄期間的若干大客戶有關連。截至2018年06月30日止三個年度各年及截至2018年10月31日止四個月由個人M最終控制的客戶分別應占收益總額的約121.5百萬林吉特、251.2百萬林吉特、301.0百萬林吉特及101.1百萬林吉特，分別佔同期收益總額的約43.1%、48.9%、56.0%及84.1%。於往績記錄期間及直至最後實際可行日期，集團的11份已完成合約乃來自由個人M控制的客戶，其中4份乃於招標流程後授予，而其餘7份乃於遞交報價後授予。就進行中合約而言，其中13份乃來自由個人M控制的客戶，10份乃於招標流程後授予，而其餘3份合約乃於遞交報價後授予。於往績記錄期間，就任何授予集團的合約而言，與個人M並無任何直接業務關係。
2.供應商及分包商
於往績記錄期間，向集團提供貨品及服務之供應商主要包括：分包商；工地耗材（例如柴油）供應商；及其他服務（例如若干技術諮詢以及機器租賃及維護）供應商。直接成本中較大部分為分包費用，而工地耗材成本及其他服務開支僅佔相對較少部分。截至2018年06月30日止三個年度各年及截至2018年10月31日止四個月，五大供應商分別佔直接成本的約55.4%、51.1%、38.4%及59.0%，而最大供應商則分別佔直接成本的約19.1%、14.4%、10.6%及18.3%。
四、行業規模及競爭格局
1.行業規模
據稱海上建築工程按整體已竣工建築工程價值計佔馬來西亞建築行業總值約10%，其很大程度歸因於馬來西亞多年來的人口擴張、工業化及城市化，導致對土地（特別是沿海地區土地）的需求不斷增加。由於大多數人口密集的城市均位於檳城、雪蘭莪、馬六甲、柔佛、霹靂及森美蘭等沿海地區，沿海地區成為海上建築工程（即填海工程）的主要目標，以滿足全國人口增長及城市化的需要。
於2012年至2017年期間，海上建築工程的已竣工建築工程價值5由約85億林吉特增加至2017年約140億林吉特，複合年增長率約為10.5%。展望未來，根據Ipsos的預測，鑑於馬來西亞沿海地區的增長及發展前景樂觀，海上建築工程的已竣工建築工程價值將以約11.2%的複合年增長率由二零一八年的約156億林吉特增加至二零二二年年底約238億林吉特。
（JBB JUILDERS招股書-馬來西亞海上建築行業市場規模趨勢）
多年來由於城市發展及若干主要沿海城市土地成本不斷上升，用作住房及工業用途的填海工程或灘塗圍墾變得愈加重要。多個填海項目（以公營或私營部門項目形式）已成功於馬來西亞多個地區如檳城、馬六甲、納閩島、蘭卡威、哥打基納巴盧實施。近年來，多個州已沿其海岸線開展大規模填海項目，以擴大其土地儲備及進行大型發展項目。該等州包括柔佛州及雪蘭莪州。
於2013年至2017年，僅柔佛填海工程的批准或已轉讓土地面積總計超過7,400英畝土地，其中約1,912.0英畝土地已於同期成功填海。填海土地來自八個進行中項目，分處丹絨古邦、金海灣、碧雅灣、Lido、振林山及邊佳蘭等地區。餘下5,507.4英畝土地預期於未來10至30年填海，原因為填海項目常常需要在建築工程實際展開前經歷較長的籌備及規劃期間。此外，填海項目具高風險特性，故開發商於規劃及實施有關工程時可能需採取額外預防措施。就馬六甲等其他州而言，同期約11,500英畝已獲准用於填海工程。因此，馬來西亞沿海地區填海工程前景預期在可見將來仍屬樂觀。
2.競爭格局
於2017年，馬來西亞海上建築行業的已竣工建築工程總價值約為127億林吉特。公司自海上建築活動所得收益約為486.6百萬林吉特。因此，市場份額估計佔馬來西亞海上建築行業約3.47%。
於2013年至2017年，柔佛數年填海所得總土地面積約為1,912.0英畝土地。同期，公司成功填海約793.2英畝土地。因此，集團於該等年份同期的市場份額按柔佛州填海的總土地面積計算約為41.5%。
2016年按於柔佛州提供土地復墾服務劃分的海上建築工程分部的主要活躍行業參與者市場排名，集團位居第一，市場份額約33.0%。
五、財務數據分析
（JBB BUILDERS招股書-綜合損益表）
於往績記錄期間，截至2018年06月30日止三個年度各年及截至2017年、2018年10月31日止四個月的總收益分別約為2.82億林吉特、5.14億林吉特、5.38億林吉特、1.84億林吉特及1.20億林吉特。
其中，2017年度較2016年度大幅增長約82.5%，2018年度進一步微幅提高約4.6%。於上述期間的收益增加乃由於集團所獲得的合約數量增加。截至2018年10月31日止四個月比2017年同期下降約34.8%，乃由於海上建築服務工程量減少所致。
直接成本由截至2016年度的約2.47億林吉特增加約87.4%至2017年度的約4.62億林吉特，再進一步增加約1.0%至2018年度的約4.67億林吉特。於相關期間，直接成本的增加與收益增加大體一致。收益自截至2017年10月31日止四個月之約1.55億林吉特減少約30.8%至截至2018年同期之約1.07億林吉特。直接成本百分比減少低於收益之減少乃主要由於來自樓宇及基礎設施服務的收益佔比增加（其分包成本整體較高）。
淨利潤分別約為1950.5萬林吉特、2681.4萬林吉特、3176.8萬林吉特、1716.7萬林吉特及774.2萬林吉特，相應的淨利率分別約為6.9%、5.2%、5.9%、9.3%及6.4%；考慮上市開支及非控股權益應占溢利後的經調整淨利潤分別約為1644.8萬林吉特、2123.5萬林吉特、3021.2萬林吉特、1192.9萬林吉特及877.5萬林吉特，相應的淨利率分別約為5.8%、4.1%、5.6%、6.5%及7.3%，有所波動。
（JBB BUILDERS-按服務類型劃分的收益明細）
從按服務類型劃分的收益明細來看，截至2018年06月30日止三個年度各年及截至2018年10月31日止四個月，來自海上建築服務的收益分別約為2.73億林吉特、4.87億林吉特、4.59億林吉特及7611.0萬林吉特，佔總收益的比重分別約為96.9%、94.7%、85.3%及63.3%，呈逐步下降趨勢；來自樓宇及基礎設施服務的收益分別約為861.4萬林吉特、2749.6萬林吉特、7898.3萬林吉特及4415.2萬林吉特，相應占比約3.1%、5.3%、14.7%及36.7%，比重不斷提高。
（JBB BUILDERS招股書-按服務類型劃分的毛利及毛利率明細）
由於2017年度的收益增加，毛利由截至2016年度的約3518.3萬林吉特增加約48.0%至截至2017年度的約5211.3萬林吉特，而整體毛利率由12.5%減少至10.1%，乃主要由於就森林城市項目三期填海及相關工程承接之合約的利潤率較低，項目主已要求加快填海及相關工程進度，集團因此提供解決方案，導致2017年度的成本增加；及2017年度承接及執行的樓宇及基礎設施合約數目較過往年度增加，使樓宇及基礎設施合約確認之收益增加超過200%，而所需工程量增加導致分包成本相對大幅度上升，進而導致有關合約的毛利率相對較低。
由於2018年度的收益增加，毛利由2017年度增加約36.3%至約7099.5萬林吉特，而整體毛利率增加至13.2%，乃主要由於填海及相關工程新合約已展開，該等工程涉及更多技術投入及監測，導致填海合約的毛利率提高；與分包商協商以減少若干可變成本從而減少單位成本價的事實；及新山市議會大樓項目項下合約（樓宇及基礎設施合約之一）產生的收益增加，並透過提供項目管理服務實現更高利潤率。
毛利自2017年10月31日止四個月之約2952.3萬林吉特下降約55.9%至2018年同期之約1302.4萬林吉特，乃由於收益減少所致，整體毛利率自16.0%減少至10.8%，主要由於海上運輸服務的收費基準發生變動；及收益組合發生變動，其中來自樓宇及基礎設施服務的收益由截至2017年10月31日止四個月的約11.0%增至2018年同期的約36.7%，以及樓宇及基礎設施服務錄得的毛利率整體上低於海上運輸服務的毛利率。
（JBB BUILDERS招股書-資產負債表）
於2016年、2017年及2018年06月30日以及2018年10月31日，資產淨值分別約為4210.4萬林吉特、6891.8萬林吉特、4318.6萬林吉特及4794.6萬林吉特。資產淨值於2017年度增加乃由於業務較過往年度有所擴張，而於2018年度減少乃主要由於宣派中期股息5750萬林吉特，該股息從2016年度業務擴張所得溢利中扣除。集團於2018年10月31日之資產淨值維持相對穩定。
（JBB BUILDERS招股書-主要財務比率）
盈利能力方面，截至2016年、2017年、2018年06月30日止三個年度及截至2018年10月31日止四個月，總資產回報率（ROE）分別約為9.5%、6.6%、9.7%及8.6%，數據表現很一般；股本回報率（ROA）分別約為46.3%、38.9%、90.1%及61.4%，起伏較大。
償債能力方面，流動比率始終保持在1.1倍，資產負債比率分別約為4.5%、8.2%、9.7%、7.7%，利息覆蓋率分別約為419.2倍、142.6倍、177.9倍及176.1倍，可以看出公司經營相當穩健，財務風險小，償債能力強。
六、投資價值分析
1.行業前景
在馬來西亞沿海地區增長及發展前景樂觀的趨勢下，未來馬來西亞的海上建築行業市場空間較可。
2.競爭力
JBB BUILDERS是馬來西亞柔佛州海上建築行業主要活躍參與者之一，在柔佛州海上建築行業市佔率居首，具備一定的是市場地位和競爭優勢。
3.盈利能力
2016-2018三個年度，集團的營業收入、毛利潤和淨利潤均錄得逐年增長，但毛利率和淨利率均出現起伏，且數據表現不理想，ROE也顯示出盈利能力不佳，未來在穩增長、提升盈利能力方面還需努力。
4.股權結構
預計上市後，JBB Jade及JBB Berlian將分別持有經擴大已發行股本之約36.36%及約32.25%。JBB Jade由黃拿督全資擁有及JBB Berlian由Ngooi拿汀(黃拿督的配偶)全資擁有。因此，透過JBB Jade及JBB Berlian，黃拿督及Ngooi拿汀（均為董事）為控股股東。 三名前期投資者持股6.39%，公眾持股25%。較高的股權集中度，意味著未來一致性行動較為確定。
5.公開發售前投資
於2018年05月14日，JBB Builders Investment與首次公開發售前投資者（均為獨立第三方）訂立認購協議，據此，首次公開發售前投資者同意按總本金額1500萬港元認購可交換債券，相當於公司於上市前已發行及經擴大股本約8.52%。共發售2.84%股權，每股成本為0.47元，較招股中間價折讓63.3%。上市後，預計第一位首次公開發售前投資者、第二位首次公開發售前投資者及第三位首次公開發售前投資者將分別持有經擴大已發行股本之約2.13%、2.13%及2.13%。
6.發行估值
按上市後5億股的總股本及1.18港元~1.38港元的發行價，可得上市總市值為5.90億港元~6.90億港元，體量在香港主板上市企業中處於偏下游水平。
再按2018年度經調整後3021.2萬林吉特的淨利潤，根據最新港幣兌林吉特匯率1:1.8986，摺合約5736.05萬港元，計算得出靜態市盈率（PE）約為10.29倍~12.03倍，估值較合理。
總結
JBB BUILDERS成立於2012年，是馬來西亞柔佛州海上建築行業的頭部企業，經過多年發展，具備一定的規模和競爭力。財務報告期內雖然業績實現穩步增長，但盈利能力卻並不如人意，且欠穩定性。說明公司基本面較一般，缺乏突出的亮點，不過估值不算貴。公司預期截至19年6月底止年度的盈利能力將受到工程量減少、上市開支及增聘開支增加等不利影響，投資者宜注意相關風險。
值得特別注意的是，該股公開發售比例為50%，如此高的比率不禁讓人捏一把汗，割韭菜嫌疑甚大。參考03月18日上市的潤利海事，最終公開發售佔70.43%，結果暗盤跌26%，首日上市跌44%，成為今年以來IPO行情表現最差的新股，截至04月26日報收0.265港元，較發行價0.50港元下跌47%。是以，不建議投資者認購該股，宜警惕股價波動風險為上。
（注：文中所述觀點僅代表個人看法，不構成任何具體的投資意見或建議，請理性對待。市場有風險，投資需謹慎。）
文章來源：尊嘉金融。尊嘉證券（香港）有限公司為香港證監會認可的持牌法團（中央編號：BJJ179），獲發第1、第2、第4及第5類受規管活動牌照，提供證券及期貨等金融服務並受香港證監會監管。
