要說羅振宇最風光的時候，莫過於2017年底的那場跨年演講。
伴隨著羅振宇的演講，知識付費領域也迎來了最高光的時刻。IT桔子數據顯示，僅2017年一級市場的投資人們就在知識付費細分的媒體及閱讀領域，投了96.27億元。
現在回過頭來看，分答已退出歷史舞臺，得到跨年演講收視率一年不如一年，喜馬拉雅擺脫知識付費標籤，知乎Live和豆瓣時間也一直不溫不火……知識付費似乎進入了沉寂期。
人們不禁要問，知識付費生意到底怎麼了？
這個問題，我們或許能在“得到”找到答案。9月25日晚間，深交所披露“得到”、“羅輯思維”母公司北京思維造物信息科技股份有限公司（下稱“思維造物”）提交IPO招股書，擬於創業板上市。
從收入表現看，思維造物並沒出現人們想象中那樣的高增長。招股書顯示，過去三年公司的收入分別為5.56億、7.38億和6.28億。
比起營收增長停滯，思維造物的盈利能力也讓人大跌眼鏡。過去三年，公司扣非歸母淨利潤分別為4990.31萬、3280.95萬和3067.57萬。算下來，近兩年公司淨利率不到5%。
儘管業績沒這麼漲，但也不影響思維造物的估值上漲。
2016年，真格天弘以1650萬元的價格拿了思維造物1%的股權，算下來當時的估值在16.5億。根據招股書，思維造物本次計劃發行不超過1000萬股股票，擬募資10.37億元。算下來，公司整體估值大概在41.5億元，估值翻了超過2倍。
從這個角度看，知識付費最後收割的“韭菜”，還是投資人。
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一錘子“買賣”的知識付費
思維造物的收入主要由三部分組成：線上知識服務業務、線下知識服務業務和電商業務。
線上知識服務業務就是“得到”上在線課程、聽書、電子書產品等服務；線下知識服務是指“得到大學”的線下課程以及像“時間的朋友”這樣的線下演講；至於電商業務就更好理解了，就是在“得到”上賣賣實體書、“得到閱讀器”和周邊產品。
都說知識付費是風口，但從思維造物收入看，並沒出現人們想象中那樣的高增長。2018年，思維造物的收入為7.38億元，同比增長32.64%。到2019年，其收入下滑至6.28億元，同比下降14.91%。
究其原因，線上知識服務業務的收入下降了18.75%。從收入結構看，線上知識服務一直是思維造物收入的大頭。過去三年，線上服務的收入佔比為58.91%、68.74%和66.26%。
線上服務的核心產品是賣課。從過去三年看，賣課的GMV並未有太明顯的變化。2017-2019年，賣課的GMV分別為3.54億、3.75億和3.43億。
儘管GMV增長停滯，但思維造物還是做了很多努力。
首先，課程和講師越來越多。過去三年，公司每年的課程上新數量為62門、67門和143門；同期，簽約的講師數量也從44人增加到141人。
其次，“得到”也對課程產品進行了調整。簡單來說就是，推出更多節數較少、輕量級的課程。
體現在業務數據上，2017-2019年公司課程銷售數量從353.98萬門，增長到602.58萬門，但課程平均單價卻從99.96元下降到56.92元。同期，公司銷售的總講課數從6.5億講下降到3.17億講，平均每講單價從0.54元增加到1.08元。
但即使如此，也很難改變業務增長停滯的尷尬。究其原因，復購率低是其業務拓展中的一大問題。
在GMV和收入增長停滯的情況下，“得到”APP的累計付費用戶和付費用戶ARPPU值仍然在穩步增長。
2017-2019年，“得到”APP的累計付費用戶數從279.47萬增長到535.48萬，翻了接近一倍。同期付費用戶ARPPU值也從203.81元增長到231.93元。
假設思維造物全部收入均來自“得到”APP，用付費用戶ARPPU值除以思維造物的收入，即可以得出當年付費人數，算下來，2017年和2019年付費人數分別為272.95萬人和268.19萬人。
期間，“得到”新增付費用戶也不過256.01萬人。某種程度上說，2019年“得到”的所有付費用戶幾乎都是新增用戶，2017年的用戶一個沒留下。從這個角度上說，所謂的知識付費，也不過是個一錘子買賣。
線上業務復購率低，增長嚴重依賴新增用戶。加上隨著互聯網紅利消失，獲客成本越來越高，這部分業務的增長也難以為繼。
正因為如此，羅振宇逐漸把目光轉到線下。
過去三年，思維造物的線下收入佔比持續提升。2017-2019年公司線下收入的佔比從11.41%增長到18.53%。到今年一季度，線下業務收入高達6506.06萬元，超過去年全年的一半，佔總營收的比重也達到了34.02%。
看上去，發力線下業務，幫助思維造物重新找回了增長。但面對一個非剛需的生意，線下也未必是思維造物的“答案”。
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不賺錢背後，平臺淪為“打工仔”
說起來，思維造物真挺“慘”的。知識付費沒增長也就算了，關鍵這生意還不賺錢。
過去三年，思維造物的扣非歸母淨利潤分別為4990.31萬、3280.95萬和3067.57萬。公司扣非歸母淨利潤兩年內下滑了38.54%，扣非淨利率也連續兩年不足5%。
從成本結構看，導師分成是知識付費生意中最大的成本。
在思維造物的招股書裡，我們經常能看到大V們遠超一般作家或教師的吸金能力：2017年，講經濟學的薛兆豐，從“得到”拿了1615.87萬元，2018年再度砍下1320.63萬元；2019年，吳軍拿下1170.82萬元，成為當年得到APP收益最高的專欄作者。
這是什麼水平？要知道，2018年、2019年公司的扣非淨利潤也不過3000萬出頭。算下來，2018年薛兆豐一個人拿走的錢，相當於公司當年淨利潤的4成。2019年吳軍拿走的錢，相當於公司當年淨利潤的3成。
也就是說，羅振宇帶著思維造物辛苦辛苦幹一整年，結果還不如幾個頭部導師加起來賺得多。
說到底，這也與知識付費的商業模式有關。某種程度上，知識付費平臺的商業模式與長視頻平臺有一樣的問題。
用戶只會為優質內容買單，而非平臺。在這種情況下，內容方的價值遠遠大於渠道，頭部內容方擁有絕對的議價能力，尤其是知識付費這樣帶有強IP屬性的內容。
這也是為什麼當年知識付費最火的時候，各領域自媒體大號不是加入平臺，而是各自推出了知識付費課程，如咪蒙的加薪課，新世相的營銷課，粥左羅的寫作課等。
在大V眼裡，“得到”也不過只是一個大點的渠道。說到底，你很難說清楚，平臺上的流量是頭部內容帶來的，還是平臺自己的。
為了加強產業鏈議價，平臺也開始進入內容生產環節。這也是為什麼愛奇藝要發力自制內容的重要原因。但與長視頻相比，知識付費中的內容個人化又導致平臺可參與程度有限。
同時，與長視頻內容的交付門檻相比，知識付費的內容交付又相對容易。這也使得知識付費平臺的價值也遠遠低於長視頻平臺。
當平臺提供的價值有限，其淪為“大V”們的打工仔也就並不奇怪了。
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“知識付費”是個偽命題
復購率低，導致平臺業務增長困難；價值有限，又讓平臺淪為大V打工仔。簡單翻譯過來就是，要增長沒增長，要利潤沒利潤。
平臺不好做，說到底還是知識付費這生意存在明顯BUG。
從需求端看，知識付費從來不是什麼剛需。這也能從用戶付費意願看出來。根據調查機構的付費意願調查，超過60%的被調查者選擇了“提高工作效率的知識與經驗”，而“提升生活質量”、“業務興趣愛好”等選項也獲得了超過30%的支持率。
與考研、公務員考試等教育服務相比，用戶對知識付費的需求大都相對主觀。從結果上看，知識付費也缺乏清晰的效果衡量指標。這也是為什麼知識付費復購率低的重要原因。
從供給端看，知識付費的本質是，為大V的品牌買單。但問題是，頭部的大V數量就這麼多。
當然，平臺也能像MCN機構一樣培訓大V。但與娛樂大V不同，垂直領域的大V培養可是一個高難度動作。
所以，別看過去三年，思維造物的簽約作者從44名上升至141名，導師人數增長了2倍。但到最後，人們談論最多的，不還是吳聲、薛兆豐這幾個“老人”。
從這個角度上說，知識付費就是個偽命題。但這也架不住過去幾年投資人的熱情買單。
按招股書披露，2016年真格天弘以1650萬元的價格拿了思維造物1%的股權，算下來當時的估值在16.5億。按去年扣非淨利潤算，市盈率在54倍左右。
四年過去了，業績變化不大，估值倒是漲了不少。根據招股書，思維造物本次計劃發行不超過1000萬股股票，擬募資10.37億元。算下來，公司整體估值大概在41.5億元。按照去年的數據，思維造物的市盈率約為135倍。
這是什麼水平？根據中信證券研究部統計，截至2020年4月，全部A股市盈率的中位數接近70倍。而茅臺市盈率也不過才50倍，每年還能有20%左右的穩定增長。
從這個角度看，投資人才是知識焦慮故事裡最大的買單者。
