伊利股份的年報和季報4月份最後一天終於披露了，市場認為大幅低於預期，股價當天下跌7%。
在我的印象中伊利因為短期財報低於預期大幅下跌過好幾次了，但是長期看伊利的業績還是穩步增長的。比如，2019年伊利扣非前及扣非後相比2015年的淨利潤都是增長了50%左右，股價也翻了一倍，複合收益率在15%左右，其實股價上漲加上分紅在A股還算過得去。
考慮到去年公司推出了長達5年的股權激勵計劃，我認為這次年報和季報還算中規中矩，其實是符合我的預期。我認為公司大概率會完成這個業績激勵目標。短期的業績和股價多少帶點博弈成分（主觀調節），我們還是關注其背後的基本面，接下來綜合分析一下伊利的財報信息。
先說好的方面：
1、公司四季度的收入增長18%，公司這麼大的體量，這個收入增速超過了國內大部分基地性乳企，上海的光明乳業4季度收入幾乎沒有增長，地處新疆的天潤乳業是14%，剛上市不久的新乳業增速16.6%，北京的三元是4.8%。
2、雖然公司整體年度的利潤基本上壓線完成了股權激勵條件，增長了8%（扣除股權激勵費用的利潤），但公司4季度的盈利情況確實表現一般，主要是毛利率下降了2個百分點，主要是原料價格的上漲。管理費用增長了40%，去年伊利對員工全線漲了工資，從年報的現金流表也能看出來，伊利2015年漲過一次工資後連續三年沒有動過，2018年漲了20%，2019年又增長了30%以上，但從今年1季報情況看，人工成本的增長基本告一段落，我們預計今年應該保持平穩（股權激勵條件要滿足啊）。此外，財務費用增加了一個億，主要是公司在當前利率比較低的情況下，適當增加了財務槓桿，資產減值損失增加了2個億，主要是收購的子公司Westland存貨減值（一般海外併購都會如此）。其實把這些加回去，4季度利潤應該是增長20%以上。
3、公司新品銷售收入佔比19.4%，較上年同期提高了4.6個百分點。新品是公司的未來，去年公司的乳礦飲料、奶酪、乳脂、包裝飲用水等業務陸續啟動，這個能不能做好，決定了公司未來的估值水平和業績能否再看高一線。
4、公司的冷飲業務有所恢復，19年因為產品結構調整和提價，收入增速回到了12.7%，最近幾年都在8-9%的增速，毛利率也逐步提升，從15年的36%，提升到了19年的46%。這裡面有伊利2018年底5.9億併購的Chomthana泰國冰淇淋企業的貢獻，預計貢獻了2-3億的收入增量。
5、公司的核心競爭力之一渠道力不斷加強，公司直控的鄉村鎮網點103.9萬家，較2018年提升8%。線下終端網點191萬家，增長9.1%。新興渠道電商增長49%（去年61%），快於行業的線上22%增速，母嬰店增速27%，略低於去年32%，便利店液態常溫市場份額提升4.2個百分點，去年提升3.7百分點。
隱憂的方面：
1、公司的重點產品金典、安慕希、暢意100%”等隨著體量增大後，增速是要回落的，去年增速為34.3%，今年22.3%。畢竟安慕希200億體量了，金典也100多億了，奶粉體量也過百億了，優酸乳，qq星也快接近100億了，那麼今年伊利股份的收入目標1000億，雖然年報裡面是970億，但是據瞭解伊利還是想衝一下千億的，那麼我們試著分解一下，安慕希和金典如果能增長10%，奶粉增加20%，這就是5-60億，剩下的四十多億還需要其他產品的發力，這個壓力還是有點大。
2、公司海外收購的三家子公司貢獻3個多億虧損，其中oceania連續兩年虧損，當然公司在收購方面一般還算保守，不會像蒙牛那樣，大踏步地併購，消化大幅地虧損，重點關注westland能否儘快產生協同，降低虧損。
3、奶粉的收入增速25%，但毛利率大幅下降了6.66個百分點，估計是原奶成本壓力還是有點大，基本上結束了2015年以來55%左右的毛利率。結合奶粉銷量增速31.56%看，公司的產品結構可能是增加了成人奶粉等低價值的產品。當然由於也存在對westland的並表，其奶粉可能有部分貼牌或者直供，也拉低了奶粉板塊的毛利率。我們對國內奶粉行業的增速依然保持較高的預期，主要還是註冊制對小品牌的清理，加上海外品牌短期衝擊下降。
4、公司的1季報大幅低於市場預期，是股價大幅下跌的主要原因。利潤下滑50%，主要是公司的收入下滑了11%，而費用是剛性支出的，而且有的還增加了。很多人認為牛奶不是必需品嗎，怎麼也會受到疫情的影響。我想提醒的是別忘了今年過節都宅家裡不能串門，而安慕希和金典在廣大農村地區有很多是送禮需求，再加上疫情對物流的影響，必然會影響公司的收入。看公司存貨也增加了7個億，一般往年1季報存貨都是環比往下的。利潤的下滑幅度高於同行，主要是毛利率下降了2個百分點，而天潤和光明、三元沒降，主要是因為高毛利率的金典安慕希1季度受疫情影響相對較大。還有就是伊利1季度捐贈支出3個多億，而其他友商都在幾百萬左右。受疫情影響，公司的財務費用相比去年同期增加1個多億，資產減值準備多了7000萬。扣除這些，利潤預計負增長2-30%。
最後，我們總結一下，伊利今年的業績能否完全其激勵的目標，而年報公司給出的指引是收入970億，利潤總額61億，從這個架勢看公司認為肯定難以完成業績目標了，但我不這麼看，伊利從歷史看年報給的目標都是比較保守的，而且今年由於收入受到了疫情的影響，完成100億的新增難度確實有點大，但是公司今年人工成本基本控制住了，銷售費用如果在控制一下，利潤達成的可能性還是有的，但是由於存在股權激勵多了幾個億的費用，公司的最後利潤總額可能和今年保持一致。
當然，這是短期的業績，長遠點看，伊利未來的增長還是看兩方面：一是新產品的繼續推出，及產品結構的不斷提升；第二是海外市場的開拓，通過併購或者自建的方式，已經看到了公司在奶粉和冷飲領域的動作了。市場只有看到了這些領域的進展，公司市值的天花板才會打開。
@今日話題 $伊利股份(SH
