日前，上海交通大學上海高級金融學院教授邱慈觀接受新浪財經ESG頻道專訪，就ESG及可持續發展等相關話題發表深度見解。本文為訪談實錄的第一篇。
新浪財經：ESG的理念近年來在國內蓬勃發展，中國企業和金融機構都有所參與，也有一些進展。請問ESG實踐（ESG practice）和ESG投資（ESG investing）有何不同？請您從參與者、參與的ESG維度、參與動機、參與成效及挑戰等角度，分別進行解析。
邱慈觀：首先，針對這題目所言，我做一些梳理。題目說”ESG理念近幾年在國內蓬勃發展，國內的實體企業和金融機構都有參與，也取得了一些進展”，這裡有兩點要釐清，一是有關ESG理念傳入國內的時間，二是有關蓬勃發展的真實性。
首先，雖然ESG實踐和ESG投資都涉及ESG，但它們是兩件事，參與的主體不同，不應混為一談。ESG實踐的參與主體是實體企業，其中有各行各業。ESG投資的參與主體是資產所有人（asset owner，AO）與資產管理人（asset manager，AM），而實體企業則是被投資方。
依文獻記載，ESG實踐於1990年代由歐美跨國企業引入中國，但它當時被稱為CSR（corporate social responsibility，企業社會責任）。CSR崛起於美國，已經有一百多年曆史，而美國第一件CSR相關的法律訴訟案——道奇訴福特汽車案，於1919年發生在美國密歇根州最高法院，由股東（道奇）控訴福特汽車公司用股東的錢做CSR，包括為員工加薪、蓋房及優化福利。審理法官判道奇勝訴，表示CSR在一百多年前尚未被社會接受。
CSR發展的歷史很曲折，相關著述很多，有興趣的讀者可以自己找來看。我推薦一本由幾位學者合寫、牛津大學出版的專書：The Oxford Handbook of Corporate Social Responsibility。
簡單的說，美國早年的CSR以公益慈善為主，包括慈善捐贈和志願者服務。1970年代以後其內容漸趨多樣化，先發展社會面的S維度，再發展環境面的E維度，最後發展治理面的G維度，最終形成ESG。國內很多人誤解CSR就是慈善捐贈和志願者服務，其實不是，目前國際主流的CSR實踐重點就落在ESG三個維度上，其中包括環境維度下的節能減碳、綠建築物，社會維度下的人力資源開發、產品責任，以及治理維度下的董事會薪酬、反貪腐等。至於慈善捐贈和志願者服務，它們屬於S維度，但只是企業社區參與的一部分。
國內第一隻CSR基金於2008年出現，但直到2015年才出現公開的ESG投資論壇。我本人在海外教了多年ESG投資，2014年第一次在國內MBA課上講ESG投資，臺下坐的全是金融行業學生，沒人知道ESG投資是什麼。
另外，從國內學者發表學術論文的時間看，也反映國內啟動ESG實踐遠比ESG投資要早。特別是，以國內CSR為主題所寫的英文學術論文，從1990年代末期就出現於國際知名期刊上，而最近幾年出現的頻率更高。反之，以國內ESG投資為主題的英文學術論文，至今仍沒有。
至於ESG實踐及ESG投資是否真的在國內蓬勃發展，這是一個問號。事實上，這方面雖有發展，卻未必蓬勃，特別是ESG投資，國內迄今沒有一間基金公司是專門致力於ESG金融產品的研發與設計，而一般基金公司內部也尚未設立專門從事ESG研究的部門或團隊。
如何界定ESG？
在步入正題前，我們先對ESG做個界定。各方界定雖然未必相同，但為方便計，我們借用MSCI無形價值評估（intangible value assessment，IVA）的界定。在此，E、S及G是三個支柱（pillars），各支柱下有主題（themes），其下再分為議題（issues），而主題有10個，議題有37個。在E支柱下，有氣候變化、自然資源、汙染及廢棄物、環境機遇等4個主題；在S支柱下，有人力資本、產品責任、利害相關方對立等3個主題；在G支柱下，有公司治理、企業行為等2個主題。至於37個議題，包括碳排放量、能源效率、供應鏈勞工標準、隱私與數據安全、會計透明性、商業倫理等，相關細節可看下錶。
實體企業的ESG實踐與金融機構的ESG投資，有何不同？
上面已經說了，兩者雖都涉及ESG，但不可把ESG實踐和ESG投資混為一談。ESG實踐的參與主體是實體企業，其中有各行業，譬如醫藥行業、農產品行業、半導體行業、建築行業等，當然也包括金融行業。另一方面，ESG投資可從它的價值鏈的上、中、下三端來看。上端為投資人，也就是資產所有人，譬如退休基金、保險公司，甚至散戶投資人等。中端是金融中介，也就是資產管理人，其中包括銀行、資管公司、基金公司等。下端是被投資方，也就是ESG實踐者。
從參與主體的角度來看就很清楚，企業是ESG實踐者，是ESG投資裡的被投資方。ESG金融產品是由金融中介開發與設計，其中使用了ESG投資的七大策略：負面篩選法、依公約篩選、同類最佳法、可持續主題投資法、ESG融入法、積極股東法，以及影響力投資。這七種策略發展出來的時間先後不一，從1970年代一直到二十一世紀。譬如，負面篩選法在1971年首度由Pax World Fund推出，同類最佳法於1999年首度由道瓊斯可持續指數推出，而影響力投資一詞到2007年才出現。
七種策略可以單獨使用，也可複合使用，由基金經理依產品的設計理念及目標客群而定。譬如，國內由融綠和財新所推出的ESG美好50指數，就把負面篩選法和同類最佳法複合使用，而這種方法很受國內投資人的青睞，理由是同類最佳法頗具”學雷鋒”的意義。又譬如，華保綠色主題混合基金針對國內市場興起的綠色訴求，模仿英國富時指數對”綠色收入”的界定，通過可持續主題式投資策略進行選股。
ESG投資策略分成七種，這是行業的共識，無論聯合國負責任投資原則（UN PRI）、歐盟社會投資論壇（Eurosif）或全球可持續投資聯盟（GSIA），都這麼界定。ESG行業組織每年還會基於七種策略，分別對基金經理所管理的資產規模進行統計。下面這張圖是2018年GSIA對七大策略在全球規模的統計，其中以負面篩選法所管理的資產規模最大，ESG融入法次之，積極股東法再次之，而影響力投資的資產規模最小。
2018年GSIA對七大策略在全球規模的統計圖
就ESG實踐而言，所有企業都應該涉及，但企業有行業分類，其ESG的重點關切會依行業特質而不同，而不可能對上面的10個主題、37個議題都同等涉入。譬如，S維度下有”人力資源”這個主題，其下有”供應鏈勞工標準”的議題，它對製造行業顯然是個重要關切，但對媒體行業可能不太相干。又譬如，”隱私和數據安全性”對金融科技行業是重大議題，但對食品行業可能不相切。另外，這表上有”負責任投資”的議題，它是金融行業產品責任的一部分，但和通信行業應該沒多大關係。
因此，當實體企業盲目地參與所有的ESG議題時，可能白花精力，對它的財務績效非但沒有正面影響，搞不好還有負面影響。這個論點已獲數據支持，而學者也寫了幾篇相關論文，形成了定論。因此，實體企業應該選擇性地參與和行業相關的、會影響其績效表現的ESG議題。
實體企業應該參與哪些ESG議題，對它才有幫助？
如果這題目裡的“幫助“，是指對企業績效有影響的話，那我們可把所有的ESG議題依據行業歸為兩類，一類是實質性ESG議題（material ESG issues），另一類是非實質性ESG議題（immaterial ESG issues）。實質性ESG議題會對該行下之企業的財務績效產生影響，而非實質性ESG議題則不會對其財務績效產生影響。
例如，”供應鏈勞工標準”對製造行業是個實質性ESG議題，做不好會影響財務績效，像富士康過去曾發生多起作業員跳樓事件，就是知名案例。但”負責任投資”對富士康就屬於非實質性ESG議題，它內部沒有這方面的專家，也沒有這方面的涉入。另外，以”隱私和數據安全性”的議題來說，它對農業是非實質性ESG議題，但對金融科技行業、社會媒體行業卻是實質性ESG議題，去年臉書因數據外洩而波及財務績效就是一例。
至於各行業下有那些ESG議題是實質性議題，可持續會計準則理事會（Sustainability Accounting Standards Board，SASB）依據77個行業分類系統做了整理，有興趣的讀者可以上它的官網去看。
金融機構應該使用什麼ESG投資策略？
以上針對實體企業的ESG參與維度，我做了回答，但這問題還有另一半：金融機構通過什麼策略來參與ESG投資？事實上，這問題沒有標準答案，金融機構選擇使用什麼ESG策略是看它想針對的ESG問題、想對投資人提供什麼ESG金融產品，以及它本身的專業優勢。
以MSCI為例，它的專長之一是做ESG指數，而這需要數據，所以它開發了ESG評級數據庫，基於上面IVA裡的37個議題來評級。MSCI推出很多ESG指數，但各指數的目標客群不同，故使用的ESG策略也不同。以投資人價值觀為取向的指數，譬如天主教價值觀、伊斯蘭教價值觀、剝離爭議性武器等指數，都是以負面篩選法為最主要的ESG投資策略，用以剔除不符價值觀的企業或行業。不過，當MSCI想針對投資人提供能最大化持股類別的指數時，負面篩選法就不是好的選擇，而此時它會使用ESG融入法，讓投資人做”普及化持股人”，以形成其ESG通盤指數系列。
金融中介裡有專門擅長使用積極股東法的，這就是股東參與服務公司。例如，知名的Hermes投資公司下面有個名叫Hermes EOS的持股人服務部門，它把積極股東的力量結合起來，幫他們和持股企業就ESG議題進行溝通和互動，以期能改變企業的ESG實踐。另外，金融中介裡也有專門做影響力投資的，譬如美國的聰明人基金、國內的禹閎資本管理公司等，它們使用的ESG策略除了影響力投資法外，還有積極股東法，涉入所投資之新創企業的投後管理流程，幫助它們形成戰略規劃及強化組織建設。
ESG實踐的參與動機為何？ESG投資呢？
有關實體企業參與ESG的動機，學者做了很多研究，通過幾套理論來梳理。嚴格來說，這些理論都是在詮釋企業的CSR行為，特別是其ESG實踐。
有學者通過機構說（institutional theory）的理論框架，來解釋企業ESG實踐的動機，強調法律法規、社會常軌及文化認知模式這三種”機構支柱”對企業行為的影響。譬如，當企業受到節能減碳、降低排汙的法規要求時，會驅動其環境實踐；當企業面對公民社會團體的監督時，會驅動其被要求的ESG實踐。另外，當企業所屬的行業組織強調責任承擔時，會誘發成員見賢思齊之心，驅動其ESG實踐。
當然，只用外在的機構因素來解析ESG實踐的驅動力，可能並不夠，故有學者通過資源基礎說（resource-based theory），從創造長期盈利的視角來詮釋企業行為。譬如，策略性CSR說（strategic CSR theory）就認為，企業實踐ESG是因為這樣做可為它創造比較優勢，讓它長期致勝，績效表現更佳。知名的管理學大師麥克·波特一度持有這種看法，後來更進一步發展了創造共享價值說（creating shared value，CSV）。
除此之外，也有學者認為不應該從工具角度看CSR，而應該從目的角度看CSR。這種理論是肯定CSR的內在價值，認為驅動企業ESG實踐的是倫理層面的規範因素。相對於此，也有人從另一極端來看CSR，認為提升企業形象、經營公共關係才是ESG實踐的驅動因素。
針對ESG投資的驅動因素，Eurosif於2018年做了調查，總結出以下幾個因素：實質性（財務績效）的考慮、法律法規的要求、社會團體的壓力、國際推動方案的學習、受託人職責的驅使、投資人的產品需求等。我們可以把這些驅動因素放在上面所講的機構說、資源基礎說的框架下，其中的法律法規的要求、社會團體的壓力、國際推動方案的學習等因素，符合機構說的框架，而實質性的考慮、投資人的產品需求等因素，則符合資源基礎說的框架。
2018年Eurosif對ESG投資驅動因素的統計
ESG參與的成效及挑戰，分別為何？
我們不單獨說ESG實踐，而把問題聚焦在ESG投資上。如果”成效”是指ESG投資的推廣，那麼從國際經驗看，需要很長時間才會有成效。美國ESG投資於1970年代出現後，前三十年進展緩慢，先行者多是小型的ESG資管公司，譬如Calvert Investments、Domini Investments、Trillium Asset Management等，而主流的大型金融機構並未參與。在相當一段期間裡，ESG投資只是一個特質領域，處於邊緣地帶，距離核心很遠。
不過，這段時間裡，能推動ESG投資的各種機構因素相繼形成，其中包括歐洲各國退休基金法案要求資金必須涉入ESG投資、法律對受託人職責的新詮釋、行業組織US SIF及Eurosif的組建、ESG度量及數據的完善、投資人教育的普及化，以及積極股東力道的加大等。當然，金融中介本身的努力更重要，當摩根史坦利、HSBC等大型金融機構開始深化相關知識與引領行業前行後，ESG投資終於最近十年主流化，形成今天的局面。以全球平均數看，目前ESG資產在整體投資組合中的佔比為33%，這是它主流化的證據，但背後有近半個世紀的努力。
投資型態的轉變是日積月累形成，背後的努力還包括金融機構的自我期許，以及新組織文化的形塑。譬如，摩根史坦利大約花了十年工夫，才把可持續性因子注入金融，轉型為一間以ESG為核心的金融機構，更以行業領袖自許，帶動行業發展可持續金融。
反觀國內情況，ESG投資發展的時間很短，雖然ESG在金融行業對話裡出現的頻率比以前高，但至今沒有顛覆性的變革發生。特別是，國內市場上的ESG產品數量及類別都有限，有質量的數據庫並不存在，投資人教育尚未啟動，投資人需求亦未被開發。因此，國內發展ESG投資還有很長的路要走，其間必定荊棘滿布，有各種必須克服的挑戰。
以目前情況看，國內ESG投資至少面臨四點挑戰，涉入其價值鏈的上、中、下三端。
第一點和價值鏈上端的投資人有關。我們常說，傳統投資人追求財務回報最大化，但ESG投資人為雙底線類型，同時追求財務回報與社會回報。因此，在一個以單底線投資人為主的市場裡推動ESG投資，必定面臨挑戰，而這正是目前國內的情況，也經常反映在業者對ESG產品回報率的吹捧上。譬如，國內宣傳ESG基金時，總以湊合單底線投資人的心態來宣傳有雙底線回報的產品，過度強度財務回報，對社會回報卻略而不談。不過，投資人教育可以改善目前情況，而基金公司應該適時推動教育，才能解決單底線投資人在認知模式上的基本問題。
當然，要做好投資人教育並不容易。歐美ESG投資市場裡，機構投資人佔比八成，機構內部一般都設有專業投資部門，對ESG投資也相當理解。反觀國內，市場以單底線的散戶投資人為主，而面對王大媽、李大叔時，如何就ESG投資理念進行溝通呢？譬如說，如何解釋什麼是積極股東，再說服他做積極股東，通過投票權和投案權去影響持股公司的ESG政策呢？相關的溝通障礙形成了推動ESG投資的挑戰，更凸顯金融中介任重道遠，必須承擔相應的責任。
第二個挑戰和價值鏈中端的金融中介有關。ESG投資的專業知識門檻相當高，基金公司及從業人員應該有系統的學習，才能開發優質產品，對投資人施行教育，推動市場前行。這兩年國內的確啟動了ESG投資的學習，組織了一些論壇、學會，也形成UN PRI的簽署機構。
然而，學習有一定的歷程，需要沈澱、醞釀、發酵，最後才能有成，而其中不容炒短線。觀察國內情況卻會發現，浮光掠影的現象層出不窮，阻礙了真正的學習。如果還沒掌握ESG投資的本質，就掛起招牌急於推動，四處蒐集信息，良莠不分，真偽不辨，一股腦兒全放上網站。這樣只增加了信息的量，對質卻無所增益。另外，有志推動者不能只是介紹一些表面信息，而要有能力去分析、評估、論斷，進而改善、優化。唯有如此，方能為讀者提供知識。因為，真正的知識正是建立在這些思辨功夫上。
第三個挑戰和價值鏈下端之企業的ESG實踐有關。目前國內ESG投資所面臨的一個困難，在於缺乏完備的數據庫。ESG數據庫涉及ESG的度量和評級，而建立在實體企業的ESG實踐上。換言之，當實體企業沒有ESG實踐時，數據點不存在，要怎麼汲取數據呢？
ESG數據庫不存在、品質不佳或取樣方法涉及選擇偏頗，這是新興國家普遍面臨的問題，並非國內所獨有，而背後真正的問題與實體企業並未實踐與國際接軌的ESG有關。以上面MSCI的37個ESG議題來說，倘要就其中的企業碳排放量、產品碳足跡、綠建築物、隱私及數據安全性等議題，從國內企業汲取數據，想必基本上沒法獲得。反之，國內企業最常參與的慈善捐贈及志願者服務，竟然不出現在這37個ESG議題裡。換言之，以MSCI的IVA看，評分表上有的ESG項目是國內企業沒做的，評分表上沒有的ESG項目卻是國內企業正在做的！由此看來，難怪國內企業對MSCI的ESG評級不滿意，而想自立門戶，另外設計一套符合國內民情的ESG評級。
事實上，MSCI評級只是眾多評級中的一種，其他還有道瓊斯可持續指數的、KLD、Thomas Reuters ASSET4、Sustainalytics等多種ESG評級體系，而當國內企業以目前所實踐的ESG項目被評時，結果可能和MSCI評級所差不遠。因此，真正的問題是國內企業怎麼做好ESG實踐，怎樣才能和國際接軌。
學術研究指出，新興國家的ESG實踐和歐美先進國家的確有所不同，前者仍聚焦於人力資源管理、產品安全等S維度下的議題，而未及把觸角擴及E維度與超乎法規要求的議題。基於這個視角，設計一套符合新興國家ESG實踐階段的ESG評級體系，或許值得嘗試，但它並不能解決所有的問題。特別是，當新興國家企業想進入國際知名的ESG指數時，它必須在一套國際化的評級系統下受評，而不可能侷限於一套僅具有階段性任務的ESG評級體系。
因此，回到ESG投資所需的數據庫上，根本問題在於企業的ESG實踐。當企業的ESG實踐做得不到位，數據商就沒法取數據，當ESG數據庫不完備時，金融中介就欠缺客觀的投資依據，從而對ESG投資形成阻礙。
以上就新浪財經ESG頻道提出的第一個問題，我從學者的立場提出看法，與大家分享。這幾年國內對ESG有興趣的人漸有增加，希望能在一個正面氛圍下克服困難，穩健的往前走。
內容來源 | 新浪財經·意見領袖
