價值事務所陪你慢慢變富的第315篇
vive的初中同桌+高中同學+大學同專業的好基友，大學畢業後就去了科倫藥業上班，一直也沒有跳槽，就是前些日子看他發的照片，臥槽，這真的是vive曾經的好基友嘛？
至少胖了兩圈！！！
他說，沒辦法，科倫的企業文化就是喝酒不能慫，作為銷售人員，他基本天天都得喝，啤的、白的、混搭的，一樣也不能少。沒辦法，老闆太厲害，老闆是個很“耿直”的人，因此，整個公司都”很耿直“，尤其在喝酒方面。
只是可惜了，以前的英俊帥小夥，沒幾年就成了油膩土肥圓，唉，歲月是把殺豬刀。
《價值事務所》在去年8月份就講過一次科倫，現在也是時候再講一次了。
背景介紹
科倫做大輸液起家，大輸液，也就是大家去醫院輸水用的葡萄糖、生理鹽水之類的。我國大輸液市場最開始十分分散，是個廠家就做，價格戰打得異常慘。不過，科倫的老闆劉革新肯定要比所有人都狠，直接把價格降到極致。
用vive同學的話說就是，銷售人員渴了直接喝輸液用水，比礦泉水還省錢。
於是，科倫很快就殺出重圍，在2000年到2012年進入黃金十年，營收始終保持 20%增速，但2012年，大輸液市場格局穩定之後，公司的增速就開始下降了。
作為一個上市公司，發展才是硬道理，怎麼能不增長呢？
於是，劉老闆把目光放到了藥身上，2012年，科倫成立了科倫研究院，專門研製仿製藥和創新藥。這個時候，劉老闆骨子裡的狠勁又出來了，他要把成本降到最低，親自來到新疆伊犁，開始抓伊犁川寧項目，也就是原料藥+抗生素中間體項目。
什麼都要自己做，成本一定要最低！
劉老闆的算盤打得很精，大輸液已經到天花板了，但是能源源不斷給公司帶來現金流，公司用大輸液的錢去投入仿製藥和創新藥，自己也介入原料藥項目，使得自己生產的藥成本更低，再拿到市場上和大家拼刺刀。
然鵝，新疆伊犁的項目出乎劉老闆的想象，是個大坑，因為伊犁河屬於國際河流，投放標準非常高，公司早期因為環保等因素一直沒辦法保證全年的連貫生產。
本來，對於這個項目，公司的初始投資計劃為 40 億，其中環保投資約 2.5 億；，結果，在經歷多次環保整改和設備升級後，川寧項目的總投資超過 70 億，其中環保投資就超過了 25 億，佔總投資額 30%以上。
終於，2018年4月，公司的川寧項目通過環保驗收，可以滿產滿銷了。
於是，公司2018年的業績立馬殺了個回馬槍，一改之前頹勢，超越了2012年巔峰，成了十年來業績最好的一年。
市場也很給面子，公司的股價從2017年5月到2018年5月，一年時間翻了近1.5倍。一時間，科倫成了醫藥股裡的香餑餑，機構、散戶爭先恐後的入場，但是，2019年，公司的成績單再次變差，科倫好不容易起來的股價再次腰斬。
2019年年報簡評
2019 年公司實現營收 176.36 億（+7.9%），增速下滑；實現淨利潤 9.38 億（-22.7%）。2020年一季度由於特殊情況影響，更是受到了爆擊。市場原以為，2018年利潤超過了2012年，是科倫轉型成功元年，今後業績會越來越好。大輸液+原料藥+藥三輪驅動，多麼好的前景？
然鵝，現實，血淋淋的打了臉，市場失望了。
拆開來看，科倫的老本行大輸液，一如既往的穩，2019 年大輸液實現收入 104.60 億（+5.86%），佔了公司整年收入的近60%。
而公司備受市場看好的川寧生物，也就是原料藥板塊，2019年又掉頭向下，川寧子公司收入 28.77 億（-8.64%），淨利潤 0.65億（-89.08%）。這是造成科倫2019年成績單慘淡的主要原因。
也許這麼列舉數據不太直觀，咱們甩個2018年的數據給大家看看，2018年，川寧生物實現營收 32.86 億、淨利潤 6.09 億。唔，和2019年比起來，真的是一個天上，一個地上，短短的一年，公司又打回原形。
為什麼呢？不是說好的，環保問題已經解決了麼？川寧怎麼又變得這麼慘了？
原來，原料藥還是個帶週期性質的東西，2018年，各中間體的價格處於高位，疊加公司開足馬力生產，造成了當年的輝煌。2019年，中間體的價格再次回落，但由於公司身處新疆，位置得天獨厚，成本優勢碾壓，因此，這年，公司沒有虧，只是賺的少了。
但，科倫也確實很難再忍這個拖油瓶了，2019 年 10 月，公司公告川寧將實施員工持股計劃並引入外部戰略投資者，今後將分拆上市。
《價值事務所》認為，川寧作為公司拖油瓶已久，如果能夠進行員工持股並引入戰略投資者分拆上市的話，公司的資金壓力能減輕不少，科倫整體的業績也能得到較好的改善。
第三大板塊，也就是科倫重金投入的藥物製劑板塊，2019年快速放量，全年銷售收入 36.78 億 ，同比增長 28.73%。尤其是新獲批的幾個品種，增長十分迅猛，比如帕瑞昔布鈉實現營收 5.2億，同比增長超過 3 倍；進入“4+7”集採的安眠藥，艾司西酞普蘭的銷售額達到 3.29 億，同比增長 58.28%.....
這麼牛逼的業績，就在於公司對研發的重視，2019年，公司全年研發投入達到13.51億，同比增長21%。其中費用化率接近 95%！！！這說明啥？說明如果公司按行業平均，資本化30%，立馬能多出3.38億的利潤！只是公司沒有這樣做而已。
公司研發佔營收的比例也是在逐漸增加的，保持這樣的勢頭下去，我們有理由相信，公司會越來越好，一般而言，願意砸錢搞研發的公司都不會太差。
總結
由於2020年新冠的影響，因此，2020年公司業績大概率比2019年還要慘，但這屬於特殊原因，它再慘也就這樣了，業績反轉可能性還是非常大的。
我們預計，公司2020-2022年的利潤分別為：8.5、11.7、13億，給予公司2022年25-30倍市盈率的估值，則公司2022年的合理市值為：325-390億。
公司之前文章傳送門：慘烈，大白馬科倫藥業放量暴跌，一週回調近17%，發生了什麼？
