作者：連平，著名經濟學家、交通銀行首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事長、中國銀行業協會行業發展研究委員會主任、中國金融40人論壇常務理事。
風雲變幻的2019年已近收官，2020年即將來臨。清醒地分析當前經濟形勢，找出經濟運行中的難點，積極、前瞻和務實地謀劃2020年宏觀經濟政策與目標，對於非常國際經濟環境下的中國經濟至關重要。
一、2020年經濟增長可能持穩
受週期性因素、結構性因素和外生性因素的共同影響，2019年經濟下行速度有所加快。2020年，如果貿易摩擦趨於階段性緩解，而逆週期政策調節力度有所加大，經濟增速雖有可能小幅下降，但仍有望保持6%左右的中高速增長。
1. 淨出口對經濟增長的拉動作用明顯減弱
由於貿易摩擦和世界經濟增速放緩，按美元計價，2019年1-10月我國出口累計同比增速為-0.2%，二季度以來出口下行壓力加大。2020年影響出口增長的主要因素，一是全球經濟已經觸及本輪增長週期的頂點，無論是發達經濟體還是新興經濟體增長動能都將減弱。IMF、世界銀行等權威國際機構紛紛下調2020年全球經濟增長預期。二是WTO改革方向尚不明確、多邊貿易規則面臨巨大挑戰，全球貿易環境動盪多變。三是貿易摩擦的負面效應進一步顯現。美國對中國輸美2500億美元產品加徵的負面效應，可能到2020年上半年會更為明顯。但10月份以來中美兩國開展談判並取得積極進展，美國推遲了對剩下3000億美元產品加徵關稅。如果雙邊達成階段性協議將有助於2020年下半年出口狀況改善。而2019年以來人民幣階段性貶值對2020年出口具有一定推動作用。即便如此，受外需減弱的影響，2020年我國出口也難有十分明顯的改善，可能略好於2019年，增速可能前低後升。
2019年1-10月進口增長-5.1%，年初以來進口持續負增長。2020年影響進口的主要因素，一是中國經濟依然存在不小的下行壓力，內需偏弱；二是與出口產品相關的上游初級產品進口需求減少；三是大宗商品價格較低，相應影響進口金額。但另一方面，由於中美貿易談判取得積極進展，中國將購買大量美國農產品以及其他產品，會在一定程度上推動2020年的進口增長。進博會等市場進一步開放舉措將有力地推動2020年進口。而2019年進口負增長形成低基數，也有助於2020年進口增速回升。綜合考量，2020年進口增速明顯回升的可能性較大，並可能恢復正增長，貿易順差收窄至約3000億美元。2019年前三季度淨出口對經濟增長的貢獻度為19.6%，2020年淨出口對經濟增長的拉動作用可能大幅減弱。對此應引起足夠的重視。
2. 不同類別投資增速可能升降互現
2019年以來大量基建項目出臺，提前下達新增地方政府債務限額，地方專項債券規模增加，金融機構加大了融資支持力度，拉動基建投資增速有所加快。1-10月基建投資（剔除電力、燃氣和水供應等）增長4.2%，比二季度加快0.1個百分點，明顯快於2018年的3.8%，表明基建補短板措施開始有所見效。展望2020年，更多的項目進入在建狀態，專項債額度可能進一步擴大，發行提前並速度加快，專項債使用範圍擴大，部分基建資本金比例下調，基建投資可能逐漸回升。由於基建投資年度投資額超過18萬億元，目前可預測的增量還難以拉動基建增速大幅上升。嚴控債務槓桿和防範地方政府債務風險，仍將制約基建投資回升力度。預計2020年基建投資增長有望繼續小幅回升。
2019年1-10月製造業投資增長2.6%，處於近幾年的低位。2020年會有一系列因素制約製造業投資增長。由於全球經濟增長放緩，與出口相關的製造業投資預期減弱。部分傳統勞動密集型製造產業加快向海外轉移，對製造業投資帶來局部影響。環保限產、資源要素成本上升，高能耗高汙染製造業仍處於萎縮階段。受國內終端需求不足的影響，汽車、船舶、電器機械和器材等製造業投資仍將低增長或者負增長。2019年1-9月工業企業利潤增速為-5.3%，會制約製造業投資積極性。但未來也存在有利於製造業投資的因素：中美貿易摩擦出現緩和，有助於製造業投資信心一定程度上恢復，尤其是其中佔比達70%左右的民間投資可能會有所改善；在降低製造業增值稅率、降低融資成本的推動下，製造業投資成本降低、預期改善；高技術製造業、高端裝備製造業、新能源新材料製造業投資將保持較快增長；汽車需求可能恢復增長，相應的生產將趨增長；2019年的基數較低。綜合來看，2020年製造業投資增速可能觸底回升，增速小幅快於2019年。
在建安投資和土地投資保持較快增長的支撐下，2019年 1-10月全國房地產投資同比增長10.3%，依然在高速增長區間。本輪房地產週期已經歷了4年半，持續深化的調控拉長了下行週期持續時間。2020年房地產開發投資可能緩慢回落。目前佔比61%的建安投資可能依然保持不低的增速。提高開發強度是房企在資金收緊壓力下的可供選項。前期持續高增的施工預計也將帶來竣工數據的修復，竣工面積增速有望企穩回升。而佔比約33%的土地投資則可能走弱。融資受限下房企拿地較為謹慎，2019年各月土地購置面積增速均為兩位數負增長。隨著土地儲備下降，房企仍有補庫存意願，優質地塊仍受青睞，土地購置面積降幅可能緩慢收窄。由於新開工增速與資金面自5月以來同步下行，土地購置費給付進度又在一定程度上受新開工節奏影響，若房地產融資政策沒有明顯放鬆跡象，計入房地產投資中的土地購置費增速可能進一步放緩。
綜合判斷，2020年基建投資和製造業投資均可能低位小幅回升，而房地產投資則會有一定程度放緩，固定資產投資增長可能企穩。
3. 消費對經濟增長的貢獻度大幅提升
2019年1-10月消費累計增長8.1%，汽車類消費是影響消費增速的最大因素。1-10月汽車類消費累計增長-1.0%，除了汽車以外的消費品零售額增長9.0%。受前期商品房銷售面積放緩的影響，與房地產相關的領域消費增長放緩。由於需求走弱，與生產相關的消費以及商貿服務業消費存在下行壓力。近年來居民部門槓桿水平持續攀升，三季度末達到56.31%，也對消費形成一定程度的抑制作用。前三季度城鎮居民人均可支配收入實際增長5.4%，創近十年來的低點，過去7個季度增速都低於6%，制約了消費支出能力。
2019年下半年以來，擴內需、拉消費的政策措施頻繁出臺，包括加大新型綠色、智能化家電產品銷售，加大消費者補貼力度等等。各地紛紛出臺優化供給促進消費增長的實施方案，打造區域消費中心和國際消費城市，落實汽車、家電、信息、養老、育幼、家政等領域促進消費政策。促進開放、增加進口、提高消費者福利的政策不斷釋放效力，將對消費起到提振作用。2020年將繼續推進並落實個稅改革，降低個人稅收負擔，將對消費起到積極的作用。2020年汽車需求可能恢復增長，對消費的效應由負轉正。2020年消費可能總體上相對平穩，增速將顯著快於投資和出口增速，最終消費支出對經濟的拉動作用可能超過70%。
二、物價分化走勢將有所收斂
2019年以來，物價在多個層面出現分化。一是CPI和PPI之間的分化加大。二是CPI內部出現兩層分化，即食品價格和非食品價格分化，食品價格內部也出現分化。三是PPI內部生產資料價格和生活資料明顯分化。
受豬生產週期和非洲豬瘟疫的雙重影響，2019年以來豬的存欄量快速下降，已經導致嚴重的供需結構性矛盾。9月底生豬和能繁母豬存欄量均創2009年有統計數據以來的最低，表明未來一至二個季度的豬肉市場供不應求狀況可能依然難以根本改善。截止10月，豬肉價格同比漲幅達到101%左右。豬肉價格上漲帶來牛肉、羊肉、蛋類等替代性食品價格上漲。近期多措並舉穩定豬肉市場供給，大批儲備肉投入市場，加大了豬肉進口，大力度鼓勵生豬養殖，將有助於促進豬肉供需平衡，豬肉價格階段性地有所回落。由於生豬養殖週期在6個月左右，生產供應恢復正常至少要到2020年一季度以後，也意味著豬肉價格上漲勢頭很可能會延續到明年一季度。需要注意的是，目前能繁母豬存欄量很低，如果難以快速提升存欄量，豬肉供需結構矛盾問題可能會進一步延續。
CPI大幅上升是個階段性現象。除了豬肉價格上漲帶來CPI上漲壓力之外，當前並不存在其他顯著拉動CPI上升的因素。受需求偏弱影響，非食品價格上漲動力不足，居住類價格增長動力不強。由於豬肉價格上漲，CPI月度漲幅高於3%的狀況將維持一段時間，部分月份漲幅可能會突破4%。由於本輪CPI明顯上升是由部分食品結構性供求失衡所致，未來隨著豬肉市場供需關係逐步迴歸平衡，2020年二季度之後CPI回落的可能性較大。當前需要注意通脹預期發散。如果對亂漲價行為不進行提前防範和有效調控，豬肉價格猛漲也可能催生相關替代產品價格非理性的上漲，導致市場物價失控。2020年CPI翹尾因素將呈前高後低的特徵，上半年翹尾因素可能在3%左右的較高水平。如果相關舉措較為有效，2020年CPI可能呈先高後低走勢，全年漲幅有可能被控制在3%左右。
雖然環比有所波動，PPI已經連續4個月同比負增長且跌幅逐漸擴大，表明工業通縮壓力似乎有所顯現。內外需求整體偏弱，難以拉動PPI顯著上升。上游大宗商品價格顯著回落並處於低位，對工業產品價格有下拉作用。下游消費需求穩定，對工業生產環節的帶動作用有限。如果2020年外部不確定性降低，對我國出口和製造業的負面影響會在一定程度上改善，有可能促進PPI在2020年二季度之後逐步企穩。由於2020年翹尾因素前高後低，上半年PPI仍有下行壓力。
通常，影響物價上漲的因素包括輸入性因素、需求拉昇、流動性擴張。從當前和未來一個階段看，這三方面因素都較弱。由於近年來貨幣政策穩健基調不變，目前並不存在典型意義上的通脹風險。價格水平及其變化是總供給與總需求關係的集中體現。當前核心CPI較低、非食品價格下降、PPI連續負增長、生產資料價格下降，表明實體經濟中的主要矛盾仍是需求偏弱，談不上有什麼“脹”。由於接下來一、二個季度內CPI仍有上行壓力，本來擁有較大調節空間的貨幣政策就有可能不得不顧忌物價上漲，這是當前政策實施中的難點。
三、金融業信用創造功能需要增強
近年來，國內金融運行總體保持了與實體經濟相匹配的態勢。央行貨幣政策堅持穩健的基調，也在流動性總量調控上體現得尤為明顯。近10年來，僅次貸危機後的應急刺激階段，國內M2增速遠遠超過GDP增速與CPI之和。2011-2016期間，M2平均增速達13.14%，而GDP增速與CPI之和平均僅為9.44%，貨幣的增長仍快於經濟與物價的增長。在去槓桿推進以來，2017年M2平均增速降為8.58%，期間GDP增速與CPI之和平均約為8.56%，貨幣市場3個月SHIBOR利率平均也維持在3.0%附近水平。考慮到2016年末開啟的金融去槓桿、“脫虛向實”以及近期肉類食品價格推動的CPI結構性上漲，當前流動性供給總體上依然保持在與實體經濟運行相匹配的適度水平。但需要考量的是，當前和未來一個階段，世界經濟增速繼續放緩，國內經濟依然存在下行壓力；外部不確定性仍未根本消除，發達國家較為普遍地實施了降息，有的已是負利率狀態，2020年宏觀逆週期政策調節仍需要有一定的力度。因此貨幣金融增速適度加快很可能較為符合實體經濟的需要。在金融方面，嚴監管以來社融增速由2017年末14.02%的近5年峰值水平回落至當前10.8%左右。其中，股市融資增速仍在放緩；信貸增速從2019年3月的13.7%降為8月的12.4%；表外融資持續負增長。社融數據很大程度上也顯示了當前金融運行的主要制約不在於貨幣和流動性，而在於信用方面。
需求端疲弱是信用方面問題的重要根源，這應主要由財政政策來加以解決。信用問題的主要矛盾方面在於金融供給端。近10年來銀行計息負債的綜合成本與貨幣市場資金利率密切相關。兩者趨同的趨勢直接反映出銀行計息負債綜合成本高低很大程度上取決於市場流動性鬆緊。2018年中至今，貨幣政策穩健偏松調節，3個月SHIBOR利率由4.9%重回2.7附近，銀行負債端成本已有明顯改善，然而信貸增速和社融增速兩者都未出現明顯改善。金融機構資產配置風險偏好保守和表外融資持續受制，共同決定了信用創造不足的現象。這可以說是當前中國經濟運行中的難點。從金融供給來看，未來改善銀行保守的風險偏好和有效促進表外融資和其他社融至關重要。
四、合理設定2020年主要經濟運行指標
儘管中美貿易摩擦有可能處於階段性緩和狀態，但在前期貿易摩擦效應顯現，英國脫歐等國際經濟不確定性影響下，2020年世界經濟增長可能繼續放緩，我國外部經濟環境依然不容樂觀。2020年為我國小康社會發展目標實現的收官之年，中國經濟需要保持一定的增長速度。雖然中國經濟處在轉型階段，傳統動力包括出口、基建和房地產總體上處在減弱過程之中，但不會在一夜之間消失，仍會在一定程度上繼續發揮作用，與新興製造業、數字經濟和新型消費等新動力一起推動經濟保持增長。
而2018年以來針對我國加徵關稅的負面影響正在進一步顯現，對我國的出口、投資、消費和製造業等方面持續帶來壓力。2019年以來我國經濟增長季度增速由一季度的6.4%降為二季度的6.2%和三季度的6.0%，2019年年度增速可能比2018年下降約0.5%，為近年來的較大降幅。這種運行向下的態勢若不扭轉，將會加重悲觀預期、削弱市場信心、形成向下慣性，加大下行壓力。經濟高質量發展，不等於不要合理的增速。如果增長失速，就業等一系列經濟社會問題將會撲面而來，高質量發展也就難以有效實現。尤其是在百年未遇的變局之下，最為重要的還是把中國自己的事情辦好。我們自身經濟狀況越弱，別有用心的人對你施壓就越來勁。鑑於我國經濟面臨的壓力明顯增大，面臨的風險錯綜複雜，當前已經到了有必要加大力度運用政策和物質資源保持經濟平穩運行的時候了。
為了更好地引導市場預期，保持市場信心，給各相關方面確立較為積極的工作目標，同時又要考慮到實現的可能性和現實條件，建議2020年經濟增長目標可以定為6%左右。如果外部環境好於預期，逆週期調節政策發揮了較好的效應，則增速有可能達到這一水平；如果外部環境差於預期，逆週期政策效應傳導困難，則增速有可能略低於這一水平。如前所述，2020年出口增速可能前低後升，但投資和消費都有可能企穩或小幅上升，因此6%左右的增長目標是有可能實現的。
儘管CPI在2019年四季度和2020年一季度仍有可能創出新高，考慮到本輪CPI上漲的主因，是豬肉供求關係極度不平衡在增加進口、儲備投放和加快生產等一系列舉措的推進，以及市場價格機制在豬肉價格高企時會抑制需求等因素的共同影響下，2020年CPI有可能在3%上下震盪，2020年物價調控指標仍可以設在3%左右。
五、逆週期調節政策應加力提效
為了有效防止經濟增長出現失速，實現穩增長政策目標，宏觀逆週期政策應增強前瞻性、針對性並適度加大調節力度，以切實提升質效。
1. 積極財政政策應發揮更大的逆週期調節作用
2020年財政政策對穩增長要發揮更大的作用。一是加大財政支出在逆週期調節上的力度，財政赤字率可以提升到3%或者略高於3%。二是地方專項債券規模可以擴大到3萬億以上，提前計劃並在年初發行，並且擴大將專項債券作為項目資本金的範圍。三是擴大地方財政稅源，提升地方政府促進經濟發展的能力。加快步伐落實中央與地方收入劃分改革，提升地方稅分成比重。調整完善增值稅留抵退稅分擔機制，保障增值稅地方分成比例，後移消費稅徵收環節並穩步下劃地方。四是明確地方政府穩增長的責任，加大考核力度，摒棄不作為現象。五是進一步盤活全國機關團體存款和財政性存款，以有效拉動總需求。截止2019年9月全國機關團體存款30.7萬億，財政性存款4.9萬億，兩者加總超過35萬億。如果盤活其中的10%也將有高達3.5萬億左右資金可以使用。六是進一步落地減稅降費，為實體經濟特別是製造業減負。
2.從信用端發力提升政策邊際效應
貨幣政策逆週期調節應更多地從“增信用”的角度發力以疏通信用創造渠道，提升政策邊際效應。具體方式可以從提高監管對於銀行風險監管指標容忍度、定向為商業銀行補充流動性和合理補充資本金等方面入手以改善金融機構信貸投放積極性和投放能力。為避免LPR新機制後存貸兩端利率非對稱調整對於銀行投放意願形成壓力，適度地精準投放流動性，進一步壓低貨幣市場利率，對於降低銀行負債成本、改善風險偏好、刺激其信貸投放意願是很有必要的。在全球普遍降息的背景下，境內外利差持續擴大也可能衍生出階段性匯率過度升值壓力。國內適度向下調息、通過降準適度增加流動性、減輕銀行負債端壓力不應被當前CPI階段性、結構性上行所掣肘。MLF操作利率已成為現階段價格型調控重要工具。提升價格型工具主動性將有利於增強預期管理，改善與市場的溝通，減少市場預期與政策調節之間的偏差。為更好地支撐LPR對貸款利率的引導作用，需要推動金融機構轉變貸款定價慣性行為，真正參考LPR報價，促進市場實際貸款利率下行。
3. 以“反替代”效應促進豬肉市場供需平衡
豬肉價格持續上升後，與牛羊肉價格的差距不斷縮小。當前豬肉零售價格略低於牛肉、羊肉價格，當豬肉價格達到或者明顯高於牛羊肉價格的時候，必將引起消費偏好的轉變，對豬肉的需求將會減少，而對牛羊肉的需求則會增加。在全球尋找牛肉進口源較為容易，可以在較短時間內實現大規模進口。因此，當下可以多途徑擴大牛肉進口來加大替代產品供給。這既有助於抑制肉類替代食品的價格上漲，還有助於對豬肉價格波動形成“反替代”效應。據世界銀行數據，2019年9月末，國際市場牛肉價格每公斤為4.6美元，約合人民幣32.5元，已經低於國內豬肉價格。目前國內進口牛肉價格大幅高於豬肉價格，主要是因為關稅等其他稅費水平較高。為發揮好“反替代”效應，有必要儘快大幅調降進口關稅和削減其他相關稅費，從而大幅降低進口牛肉的成本，促使市場形成牛肉價格明顯低於豬肉價格的格局，與此同時積極引導消費需求轉變。
4. 保持人民幣匯率及跨境資金流動基本穩定
展望2020年，中國經濟仍有下行壓力，外部不確定性因素依然較大，人民幣匯率和跨境資金流動仍可能有一定的波動。建議一是持續強化宏觀審慎監管，有效防止跨境資金持續外流，避免出現2015-2016年跨境資金外流和人民幣匯率貶值相互促進、相互強化對金融市場的衝擊。二是審慎漸進地推進人民幣資本項目可兌換，穩步擴大債券、股票市場開放度，有節奏地吸引跨境資金流入。三是加強企業和個人投資用匯管理，繼續保持對個人購匯的額度管理，審慎推進個人對外實業投資、不動產投資和證券投資等敏感領域的放開；加大對跨境資金違法違規行為的打擊力度，防止不法分子伺機而動,擾亂外匯市場。四是合理引導市場預期，提高政策透明度，減輕信息不對稱下非理性預期的擾動，適時合理干預外匯市場，避免人民幣匯率和跨境資金流動大起大落。
5. 房地產政策應基本滿足居民合理購房需求
房地產政策應堅持“房住不炒”和“因城施策”的總基調。由於時過境遷，當前對前期市場過熱時推出的嚴厲調控政策作出適當調整是有必要的，要避免將限制政策合理鬆動與用房地產政策刺激經濟劃上等號，在維持市場平穩運行的同時儘可能滿足市場合理購房需求。一是增強政策相機抉擇、雙向調控的敏感度，完善價格決策指標的時效性和準確性，以微調方式減小土地市場和住宅市場的波動。二是對於居民合理購房需求仍應積極支持，包括首套置業需求、置換型需求以及合理的改善型需求都是應該予以滿足的合理需求，應避免過嚴的“一刀切”政策帶來需求誤傷。三是加大市場秩序的規範力度，進一步整治清理開發企業、中介機構和金融機構在土地拍賣、開發施工、房屋銷售等各環節的違規行為。
參與本文寫作的有：
連平 交通銀行 首席經濟學家
劉學智 交通銀行金融研究中心 高級研究員
陳冀 交通銀行金融研究中心 高級研究員
夏丹 交通銀行金融研究中心 研究專員
劉健 交通銀行金融研究中心 研究專員
