目錄：自主品牌VS合資品牌、海外成熟市場競爭格局、看好吉利的理由、沃爾沃給吉利帶來了什麼、財務分析、存在的問題、吉利的成長邏輯和估值分析、總結
作為自主品牌龍頭，長安、吉利、比亞迪等在國內各自擁有不少忠實的粉絲群體，但如果僅從消費者的角度來看，國產車系中之之會給予吉利更高的評價。假如非要在品質和估值間作出選擇，我一定會毫不猶豫的選擇前者，況且現在吉利估值也不高。當然，並不是說吉利的股票現在多有價值，汽車行業也未必值得長期投資，我只是看好它的未來，這便是我關注吉利的初衷。
自主品牌VS合資品牌
假如身邊有朋友買了臺自主品牌的座駕，可能會給人一種有點LOW的感覺。不可否認，在目前國內的乘用車市場，合資品牌們依然牢牢掌控著B級車及以上市場的話語權，大眾對於單價在20萬以上自主品牌的認可度還不高。你不得不承認，在國人心中，能開上豪車仍然是價值觀中的重要一環。
圖片來源：汽車之家
2019上半年，排在豪華品牌前五的分別是：寶馬、奔馳、奧迪、凱迪拉克以及雷克薩斯。好吧，又是它們五個。值得一提的是，紅旗作為前十名中唯一的中國品牌，其2019上半年銷量達到2.83萬輛，相較2018上半年同比增長達到200.06%，實在是難能可貴。隨著我國居民可支配收入的增長，居民消費能力提升，為汽車消費市場的長遠發展奠定基礎，總體而言我國汽車消費市場未來還是有很大的增長空間。
有資料顯示，2018年全球汽車銷量9265.4萬輛，中國汽車銷量2808.1萬輛，在全球市場佔比高達30.3%。美國汽車銷量佔全球銷量比重達19.2%，中美兩國合計佔全球銷量一半之多！中國汽車行業目前仍處成熟早期階段，銷量天花板遠未達到，未來中國汽車銷量佔全球比重仍有望大幅攀升，是全球當之無愧的汽車超級消費大國。
2018年全球汽車銷量前30的國家 數據來源：Marklines、財通證券研究所
在成熟的汽車市場，格局基本已經穩定，各品牌之間競爭充分，各自佔據一定市場份額。而中國車市仍有增長空間，2018年中國千人保有量為172輛，遠低於美國（822輛）、日本（616輛）、德國（606輛）、韓國（434輛）、中國臺灣（339）等地區。
據測算，假如中國汽車市場遠期能達到日本的水平，銷量天花板可達5600萬輛，保有量天花板可達8.2億輛；如遠期達到中國臺灣的水平，銷量天花板可達4000萬輛，保有量天花板可達5.8億輛。中國汽車市場巨大的增長空間為自主品牌生存乃至搶佔市場份額脫穎而出預留了充分的時間和空間。因此可以斷言：中國車市遠未見頂，自主品牌可在增量市場中爭得一席之地。
然而，龐大的體量即給了自主品牌廣闊的發展空間，也引來一眾海外品牌的垂涎。大眾、豐田、本田等巨頭近年來無不加大對中國市場的佈局，且價格下沉直接衝擊自主品牌的生存領地。在此背景下，中國品牌生存壓力大增。
凡是打不死的，都會使你變得更強大。一旦自主品牌扛過競爭壓力，繼而實現對合資品牌的超越，無論國內還是全球市場，迎來的都是一片藍海。那麼，自主品牌是否會像國產家電和手機一樣，成為下一個崛起的領域，還是會像葡萄酒一樣成為外來者們的逐鹿場呢？面對海外品牌的強勢競爭，它們的優勢又體現在哪裡？
相較於合資品牌，自主品牌車企們無論在前段銷售和後端生產及供應鏈環節上都具有一定比較優勢。
對於前端銷售渠道，合資廠受跨國企業的組織結構和研發體系制約，而本土車企則對於市場信息反應更靈敏。跨國企業都是全球平臺，基本上是用一個產品來適應全球的需求，它對中國本地客戶需求的反應、融入在它產品裡面的改進和更新是相對緩慢的，並且這個過程它沒有辦法去改變。因為無論怎麼做，它的放權和授權程度還是不夠的，沒有辦法真正把研發貼近客戶，深入到中國。
舉個例子，比如美系車家族的座椅主要是針對歐美人的身材去設計的。相對於國人，白人群體的身材普遍較胖，骨骼寬大，因此這類座椅給予國人的感受往往包裹性並不好。再比如法系車之所以在國內賣不好，並不是車不好，也不是法國人喜歡偷工減料，主要是他並不懂得中國消費者的需求。因此，我們常常會看到一臺售價在20萬左右的車，還掛著扭力梁後懸的做工精細、用料考究的7座SUV！正像一位朋友總結的那樣：法國人總喜歡在別人看不見的地方下功夫，而在看得見的地方卻又總是“我行我素”。而自主品牌則不存在這個問題，往往能對客戶的需求做出及時的調整和改良，更接地氣。
而對於後端安排生產、指揮供應鏈，在增值稅制度優勢之下，國內已經建立了世界分工最完善的製造業體系。我國是世界汽車產銷量第一大國，在2800輛/年的天量產銷指揮下，國內零部件供應鏈將充分發揮分工之利，快速進步，這與國產家電行業的反超之路又何其相似！
正是基於以上兩點，不出意外的話自主品牌未來會有較大的發展潛力，在資本市場自然也會出現超額回報的機會，不過尚需時日。那麼，未來又會有哪些自主品牌會從中脫穎而出呢？
海外成熟市場競爭格局
未來中國汽車行業的競爭格局，可以借鑑海外成熟市場的發展規律與格局演變。縱觀歐美近百年汽車產業的發展演變，最終能脫穎而出的企業屈指可數：美國有通用、福特、克萊斯勒，又有新崛起的特斯拉作為攪局者；德國是大眾、奔馳、寶馬三足鼎立；法國有PSA和雷諾兩大獨立品牌；日本則是一超（豐田）多強的競爭格局。
美國汽車行業格局較為穩定集中，三大車企在美國的市佔率為43.4%。2018年通用在美國銷量為295.4萬輛，市佔率16.6%；福特銷量256.2萬輛，市佔率14.4%；克萊斯勒銷量221.2萬輛，市佔率12.4%。近年來新勢力特斯拉銷量快速走高，形成對傳統汽車的衝擊之勢，2018年特斯拉在美國銷量18.8萬輛，市佔率1.1%。
圖片來源：財通證券研究所（下同）
德國則是涇渭分明的大眾、奔馳、寶馬三分天下，由於市場參與者較少，格局較優。德國汽車市場早已進入成熟階段，近年來銷量維持在350-400萬輛之間。在存量市場下，德國汽車品牌各自劃分市場，大眾不同子品牌對低中高端市場全覆蓋，奔馳、寶馬則佔據高端市場。2018年德國汽車銷量376.4萬輛，乘用車銷量343.6萬輛，其中：大眾（包括大眾、斯柯達、奧迪、保時捷等）銷量124.3萬輛，市佔率36.2%；奔馳銷量36.0萬輛，市佔率10.5%；寶馬銷量31.5萬輛，市佔率9.2%，德國品牌市佔率合計55.9%。
法國自主品牌則是通過收購兼併做大做強，市場格局最終走向集中。法國車市是較早進入成熟階段的汽車市場之一，競爭業態穩定。法國品牌通過合併走向格局集中，當前僅有PSA（標緻和雪鐵龍合併而來）、雷諾（1999年與日產結盟）兩大品牌。近年來法國汽車銷量維持在250-270萬輛的區間，2018年國內汽車銷量267.9萬輛，乘用車217.3萬輛，其中PSA銷量69.9萬輛，市佔率32.2%；雷諾銷量54.8萬輛，市佔率25.2%，自主品牌市佔率合計57.4%。
最後來看看我們的近鄰日本，日本市場的競爭格局可謂一超多強。日本汽車市場格局穩定，基本被本土品牌佔據（超過90%）。日本汽車市場自1990年達到銷量峰值777.7萬輛後，銷量趨勢下行，進入存量階段。當前日本汽車銷量基本維持在500萬輛左右，高度成熟的市場環境下，日本各大車企經歷搏殺已形成較為穩定的格局。
其中豐田一家獨大，2018年國內市佔率高達42.3%；本田次之，市佔率達15.8%；鈴木小型車居多，故市佔率較高為14.1%；日產市佔率11.6%。除此之外，馬自達（4.4%）、斯巴魯（3.1%）、三菱（2.1%）市佔率較低。日本品牌市佔率合計高達93.3%，國內市場基本被日本車企霸佔。
韓國市場由於空間狹小，現代（2018年市佔率34.6%）起亞（市佔率30.8）兩強由於定位中低端，無法覆蓋國內豪華車市場，因此韓國品牌國內市場佔有率沒有達到日本那麼高的水平。由於可比性不強，這裡略過不談。
看好吉利的理由
國內車市已逐漸由成長市場向成熟市場過渡，未來行業格局的變化將是車市的主基調。中國汽車品牌數量之多，遠勝其他成熟汽車市場，日本有7家汽車品牌，美國僅有3家，中國品牌則多達百家，行業格局走向集中是必然趨勢，未來中國品牌還會剩下哪幾家是我們需要思考的問題。
眾所周知，汽車行業是典型的重資產行業，對規模經濟依賴度極高，因此產銷規模是汽車品牌立足的根本。 各家車企在品牌定位、成本控制、製造技術等方面存在差異，因此不同車企達到盈虧平衡的最低產銷規模存在較大差距。
就目前中國品牌的經驗來看，產銷低於100萬輛的車企盈虧表現均不穩定。2018年，吉利乘用車銷量152.3萬輛，盈利125.5億元；長安自主乘用車銷量95.3萬輛，仍處於虧損狀態；長城乘用車銷量91.5萬輛，盈利52.1億元；上汽自主（包括商用車）銷量70.2萬輛，虧損狀態；廣汽自主乘用車銷量53.8萬輛，盈利僅10億元。從中不難發現，長城和吉利產銷規模在90萬輛以上，盈利表現常年較為穩定；其餘中國品牌產銷量基本均低於70萬輛，基本處於虧損狀態；唯一例外的長安雖產銷規模接近100萬輛，也出現虧損。
2018年中國品牌乘用車銷量前15名車企（萬輛） 數據來源：中汽協、財通證券研究所
隨著中國車市告別高增長紅利階段，如果車企當前還未形成頗具規模的產銷量，那麼未來想達到80-100萬輛就很困難了。因此，只有當前產銷規模達50萬輛以上的車企才具備參與未來競爭的入場券，這也是我們初步篩選的標準。
根據2018年的產銷規模測算，可以將上圖的9家車企大致分為兩大集團：處於第一集團的車企有四家：上汽、吉利、長安和長城。其中，上汽自主（包括商用車）和長安仍處於虧損狀態，而吉利和長城均已實現盈利，且多年來盈利狀況相對較為穩定，可以將其歸為第一集團的領先位置。
第二集團產銷規模在50-70萬輛的主要有5家：東風、奇瑞、北汽、廣汽和比亞迪。這五家車企的規模暫時較為接近，但近況各不相同。有的產銷規模逐漸萎縮，虧損進一步擴大，相對競爭力也在弱化，因此未來有可能止步不前，甚至在行業競爭加劇中進一步失血，繼而淡出市場或被兼併收購。
比如奇瑞單一主體產銷規模有限，錯過行業機遇期未能發揮先發優勢，從出售凱翼、觀致可以看出其深陷危機；北汽集團內部運營主體分散，單一主體產銷規模不足20萬輛，業績持續虧損，造血功能漸失；東風的合資公司東風小康佔集團自主乘用車銷量近半，其餘無一獨立，主體產銷規模無明顯規模效應，也較難實現盈利。
如此算來，最後剩下三家民企（吉利、長城、比亞迪）和三家國企（上汽、廣汽、長安）。以國內市場的體量，完全可以容納下這六家車企，當然未來也不排除掉隊或攪局者的出現。那麼問題來了，在這六大車企中，之之為什麼最看好的是吉利呢？
吉利汽車是中國最大的自主品牌汽車製造企業，目前旗下擁有博瑞、博越、帝豪系、遠景系、金剛系等多款整車品牌，產品涵蓋SUV、轎車等品類，目前自主品牌的整車銷量已經做到國內第一。
吉利旗下目前兩大品牌：吉利汽車主打經濟性市場，領克主打中高端市場。2018年公司的累計銷量超越150萬輛，市佔率6.2%，是當之無愧的自主龍頭。此外，控股母公司在汽車行業多方佈局，旗下還擁有沃爾沃、蓮花及寶騰等知名汽車品牌，同時直接持有戴姆勒和Volvo AB股份，是單一持股數最大的股東。
規模化整車平臺是公司重要的核心競爭力。模塊化整車平臺研發壁壘高，而旗下車型憑藉高零部件通用率，採購成本及發佈密度均高於一般生產線，已成為一流車企的核心競爭力。吉利憑藉CEVT研發中心，實現沃爾沃的技術導入，目前公司的CMA/BMA/PMA平臺佈局清晰，實力穩居自主一線龍頭，新發布的領克系列、繽系列、星越等均為平臺產品，未來隨著車型進一步換代，公司規模效應將日益顯著，產品密度及成本優勢將確保公司在自主品牌中的領先地位。
可以這麼說：之之通過近段時間對於各類車型的資料整理和在4S店對實車的親身體驗來看，在20萬以內SUV車型中我目前只考慮吉利星越、領克01和哈弗H6三款車型（排名分先後）。但需要說明的是，之所以將長城旗下的哈弗H6也納入其中，主要是考慮到它的性價比（賣的比前兩款便宜，這也是它能成為爆款的主要原因）。但若從操控、底盤、安全性等方面考慮，吉利旗下的星越和領克01均明顯優於哈弗H6，畢竟最終決定成敗的關鍵因素還是品質與口碑。
其實，在自主品牌中，之之最早關注的是長城而非吉利，只是當我看到長城WEY系列的當家花旦：“毒王”VV7以後，管中窺豹，無論從發動機到變速箱，再到整車裝配水平、生產線管理能力等都有很大的欠缺，至於長安的CS35PLUS也是同樣的問題。有句話怎麼說來著：百年福特，毀於…算了，傷人。吉利儘管還有許多不足之處，但品質上通過收購豪華品牌沃爾沃，逐漸學習和消化（後面還會展開說），比如吉利與沃爾沃合作研發的CMA平臺等等，使之真正具備系統化的造車能力。所以即便長城的價格再怎麼有吸引力，我還是會選擇關注吉利。
圖片來源：大飆車官網
最後簡單說說比亞迪，不是不看好，而是看不懂。站在消費者的角度，在電池儲能領域出現革命性的技術創新之前，之之暫時還不會去過多考慮新能源汽車。
電動車顛覆汽油車的故事講了幾十年了。多年來，電動車技術確實得到了飛速發展，但是內燃機的技術進步更快，生產效率已經大幅提升，燃燒效率越來越高。同時理論界也知道，可充放鋰電池在設計上的種種限制，暫時還無法實現能量密度達到330Wh/kg以上，那麼電動車又談何超越呢？只有在基礎科學領域有突破性的進展，在顛覆性的技術幫助下，才能徹底取代內燃機。而這個不確定性，也是我暫時迴避新能源汽車領域的原因，畢竟連業內那麼多頂級專家都還沒有定論的東西，我一個門外漢又怎麼可能想明白。
綜上所述，作為國內自主品牌的第一車企，我認為吉利汽車大概率是自主品牌未來的勝出者。中國車企真正具備系統化造車能力的目前來看暫時只有吉利，其他的車企或多或少都有短板，這也是吉利區別於其他車企的一個重要標誌，是未來最有可能顛覆合資廠的第一候選者。
沃爾沃給吉利帶來了什麼
09年收購沃爾沃的時候，公眾對於這項收購案的爭議是非常大的，當時的分歧點主要在於：公司通過一些高息借貸，去收購一個比自身體量大得多的豪華車品牌，現金流壓力極大；並且在自身產品和運營能力存在諸多問題的情況下，如何去運營一家龐大的跨國企業？無論如何，這些質疑聲即使現在看來都是合理的。
當然，我並不會因為此事對李書福歌功頌德頂禮膜拜，就收購案本身而言，放在當時確實是需要冒極大風險的，只是吉利後來成功了，用投資語言來表述就是確定性增強了，但同樣的事即便重來一次，吉利也並沒有把握再次成功。只能說他確實很有魄力，敢於承擔壓力，敢做事，能做事，就像阿里騰訊在創業之初也是冒著巨大的風險一樣。單憑這點，也確實應該對他本人表示崇高的敬意，可以說，沒有他的這份魄力，大概率也就沒有吉利現在的有利局面。
整個收購過程以及之後的資本運作這裡就不在贅言，事後證明，吉利收購沃爾沃取得了巨大的成功。收購沃爾沃不但大大提高了吉利的知名度，使其在資本市場享受了一定的估值溢價，從而為公司的融資創造了有利條件之外，更重要的，就是教會了吉利如何系統性地造車。包括一個品牌如何進行跨國運營、新建廠房、產品研發、生產、銷售渠道、營銷等等，這些能力對於提升吉利的核心競爭力至關重要。
2013年是個轉折點，在這一年吉利與沃爾沃聯合成立了歐洲研發中心，共同打造緊湊型模塊化基礎架構，即CMA基礎架構模塊（汽車工業的基礎性技術研究平臺），分別向吉利與沃爾沃提供基礎性技術支持，雙方在此基礎上分別各自開發自己的汽車產品。
CEVT研發中心隸屬於吉利控股集團，與沃爾沃汽車、吉利汽車並列，其工作範圍涵蓋了吉利未來戰略產品以及研發平臺的各方面，包括共享架構、底盤、動力總成、傳動系統、車體和車型外觀設計等。此外，還包括整車採購、質量管理以及新產品的市場營銷等等。
另一方面，CMA架構是由沃爾沃和吉利聯合開發的模塊化架構，投資規模約為200億RMB，將會為吉利汽車和沃爾沃汽車提供下一代中級車模塊化構架體系，並滿足沃爾沃和吉利汽車對未來緊湊型產品的多重需求，以期在沃爾沃和吉利之間實現最大程度的平臺共享，包括沃爾沃XC40等產品也來自這個平臺。此後的幾年，在此架構的基礎上，吉利便開始結出碩果。
2014年上市的博瑞車型，便是吉利控股收購沃爾沃後推出的首款中高級車型。這是一款完全自主研發的車型，但採用了部分沃爾沃的技術；2017年公司與沃爾沃成立的合資品牌領克，旗下首款車型領克01上市，該車型首次採用CMA架構，得到了消費者的廣泛認可。從事後來看，CEVT研發中心與CMA架構，為吉利提供了雄厚的技術積累和保障，而這一切，都要歸功於10年前的驚天併購。
財務分析
2009-2018年吉利汽車業績回顧（單位：億元RMB）
自2015年以來，吉利汽車銷量快速增長，目前自主品牌整車銷量已經做到國內第一。如前文所述，汽車行業是規模效應十分明顯的行業，銷量的提升也能讓公司各項財務指標明顯提升，躋身行業前列。截至2018年末，公司實現營業收入1065.95億元RMB，比上年同期增長14.91%；實現歸母淨利潤125.53億元，比上年同期增長18.05%；經營性現金流139.25億元，且過去5年均高於淨利潤。
2018年公司銷量達152.3萬輛，其在中國乘用車市場的市場佔有率由2017年的5%上升至2018年的6.2%。另有消息顯示，吉利汽車在今年前5個月中的市場佔有率呈穩中攀升的狀態，達到了6.8%的份額，較年初又提升了0.6%個百分點。
在目前中國乘用車銷售環境低迷的境況下，消費者對自主品牌選擇的熱情必然會低於以往，再加上合資品牌的頻繁推廣，將會進一步擠壓自主品牌的市場空間，作為自主品牌的代表，吉利汽車也將首當其衝受到衝擊。但即使在逆境中，吉利汽車仍然跑贏市場並實現份額的穩步增長，其產品實力可見一斑。
公司去年的負債率為50.39%，較上年同期下降5.44個百分點，過去5年基本呈現下降趨勢。營收賬戶及票據和存貨分別較上年末下降39和32個百分點。截止今年5月末，吉利汽車在國六排放標準施行地區，已基本完成國五清庫存的工作。
需要注意的是，公司150億的無形資產使用的是資本化計量方式，主要為公司多個部門或子公司資本化的開發成本。長城汽車和上汽集團在過往的會計處理中，已經將研發開支全部費用化處理了，如果吉利汽車同樣將其費用化，會計利潤將會減少一大塊。
圖片來源：Wind資訊
2018年，公司的ROE為27.93%，毛利率和淨利率分別為20.18%、11.86%，均處於過去五年中的較高水平，三項費用佔比也較低。公司在毛利率逐年提升的情況下，銷售費用率卻在逐年下降，考慮到汽車行業終端產品是逐年降價的，在此前提下，公司仍然可以持續擴大自己的盈利空間，充分說明吉利在供應鏈的生產指揮上確實很優秀。
在此期間，公司的模塊化平臺架構起了重要作用：不但支撐公司產品快速迭代更新，也有助於分攤成本，消化毛利率的壓力。同時，由於近年來公司新產品較多，且產品升級換代較快，也在一定程度上提升了毛利率。但即使是新產品，毛利率也是受市場經濟競爭約束的，很難持續提升，因此可以判斷：公司毛利率的提升主要是受供應鏈效率提升的影響。
此外，公司2018年的研發費用為19.26億元RMB，佔營收的1.81%，較上一年度增長30.3%；較之主要競爭對手，長城2018年研發費用為17.43萬元RMB，佔營收的1.76%。分紅率也從5年前的12%，逐年提升至2018年的22%，未來還有望繼續提升。總的來看，公司財務狀況比較健康，在銷量快速提升的同時還能擴大盈利能力，已經度過早期收購沃爾沃給財務帶來的巨大壓力，形成良性循環。
存在的問題
儘管公司從財務層面看，除了150億的無形資產沒有費用化處理外，整體風險不大，但依然有以下三個問題需要引起投資者注意：
1、關聯交易：吉利汽車常年會與集團公司發生金額較大的關聯交易，吉利汽車大部分的整車業務都要經過集團公司一手。目前吉利汽車暫時並未做出嚴重損害公司小股東利益的行為，但該交易架構的存在，客觀上也確實是留下了操作空間。
2、萎縮的廉價車市場：一方面，伴隨消費升級，國內廉價車市場，尤其是10萬元以下的汽車市場整體是在萎縮的；另一方面，國內外競爭對手在該領域的競爭趨於白熱化。而（廉價車）的合計銷量約佔吉利汽車銷量的一半左右，這一部分是吉利的基礎客戶。儘管公司本身的競爭能力不弱，吉利汽車的整體忠誠度也較高，但在面臨那麼多競爭對手的壓力下，以後的蛋糕應該是要被分走一部分的。
3、價格戰：隨著車市寒冬的到來，各家合資品牌紛紛降價，甚至達到喪心病狂的地步，一些主流中型車的合資品牌裸車價甚至降到20萬上下，這也給吉利帶來較大的銷售壓力，畢竟像星越、領克01的部分高配車型也基本摸到了20萬左右的價位。國人目前是否能接受花20萬的價格買一輛國產車？當與合資品牌短兵相接的時候，未來自主品牌又有幾成勝算，這些都還是不確定因素。不過好在單從今年上半年的市場佔有率來看，吉利還在穩步提升中。
吉利的成長邏輯和估值分析
首先亮明觀點：未來吉利的成長邏輯很清晰，保有量+市場份額+外銷三輪驅動。相較於成熟市場，國內車市千人保有量還不高，未來仍有較大提升空間；同時，本輪車市寒冬將會洗掉很多小車企，導致市場進一步向頭部集中，這也是向成熟市場演化的必然規律；至於對外銷售的增長，未來不確定性因素較多。
對照成熟市場，美國的千人保有量在800輛左右，德國日本在600輛左右，韓國和中國臺灣分別約為430/340輛，而2018年中國的千人保有量僅為172輛。隨著國民收入的逐步提升和消費升級，同時考慮到我國龐大的人口基數和風俗習慣，結合國家信息中心的預測數據保守估計：至2030年達到人口峰值後，屆時如中國的汽車保有量按略低於世界平均水平計算，共計擁有6.3億輛車，則每年正常更新為4200萬輛。
再來看各國自主品牌及龍頭車企在其國內的市場佔有率情況，之之在這裡大致做了張表格：
從上圖可見，日本的自主品牌佔有率最高，其中僅豐田一家就佔據半壁江山；其他成熟市場基本都是兩三家龍頭企業的競爭格局。考慮到我國擁有龐大的汽車工業體系，以及龐大的體量，中美市場同為全球超大的汽車市場，且兩國市場對外開放度均較高，各國汽車品牌都參與競爭，因此兩國市場業態較為接近。
2018年美國品牌取得了44.5%的本國市佔率，中國自主品牌的遠期市佔率可對標美國，達到45%左右。2018年中國市場銷量為2800萬輛，遠期中國汽車市場在進入存量階段後，穩定的年銷量保持在4200萬輛左右，則按照45%的自主品牌市佔率計算，自主品牌年銷量可達1890萬輛，較2018年自主品牌1182.2萬輛的銷量尚有60%的增幅，可見自主品牌擁有優越的生長環境。
截至2019年5月，作為國內第一自主品牌的吉利汽車的國內市場佔有率為6.8%，而對比美系龍頭的通用在其國內市場的佔有率為16.6%（截至2018年底），吉利在國內市場的遠期份額，相對於目前的6.8%還有一倍以上的提升空間。當然，前提是它能從國產品牌中脫穎而出，原因前文已述，否則就沒有關注的必要了。
隨著車市寒冬的侵襲，各大車企新產能、新車型的投入，競爭將更加激烈。再疊加貿易戰、汽車關稅減少的預期影響，可以說目前汽車板塊的股價慘不忍睹，但對於投資者而言，低估即為機會，作為傳統的左側投資者，之之之所以會去選擇關注週期性較強的汽車行業，主要也是基於這一因素的考量，下面我們就來看看吉利目前的估值是否被低估。
首先依然還是先看一眼它的估值，圖片取自Wind資訊：截至8.12收盤，吉利汽車[0175.HK]的滾動市盈率（TTM）為7.01倍；比較歷史估值，高峰和低谷分別為27.68倍和5.72倍。對標其他車企：長城汽車[2333.HK]的市盈率（TTM）為9.9倍；長安汽車[000625.SZ]為-12.93倍；比亞迪股份[1211.HK]32.07倍；上汽集團[600104.SH]8.22倍；東風汽車[600006.SH]16.69倍，
總的來看，吉利汽車的相對估值處於較低水平。
這裡再說幾句題外話：車企的PE之所以不高，主要是因為考慮到它的產品週期，萬一換代失敗可就大事不妙了，所以說，之之一直都不認為這是門可以長期投資的好生意。車企要生存要發展，就需要不斷的研發投入，這裡面有成功也有失敗，具有很強的不確定性。和醫藥行業不同的是，在這個行業，顧客的選擇餘地較大，換句話說就是粘性不強，不像醫藥行業是剛需，過了這村就沒這店了。也許偶爾會有那麼一段黃金期能成為市場的寵兒，給投資者帶來鉅額回報，但一切終將歸於平淡。
面對這樣的行業，我們就需要尋找那些研發實力較強，規模大，口碑好的車企，比如吉利作為自主品牌的佼佼者，就是選擇之一。考慮到國內車市正在向頭部集中，未來無論從保有量和市場份額的角度來看都還有不小的提升空間，在這個階段投資部分優質車企我認為還是有機會的。
前面我們分析了吉利的成長邏輯，主要由保有量和市佔率的提升，以及外銷三輪驅動，並最終得出還有較大空間的結論。假如遠期中國市場的年銷量可達4200萬輛，吉利的市場份額提升至16.6%，就是年銷約700萬輛。2018年吉利的整車銷量為152.3萬輛，遠期國內市場這塊還有很大的提升空間。但問題是，這個“遠期”究竟是多遠，十年還是二十年？這兩個時間節點就完全不同，畢竟時間本身也是有成本的。
再來看看外銷的情況，目前吉利的海外業務收入還較低，2018年佔營收的比例僅為4%左右。主要銷售對象為中東、歐洲及非洲等20個海外市場，以發展中國家為主。在完成收購沃爾沃之後，吉利自身的全球化戰略也已初見雛形。目前公司形成了全球化研發體系：五大工程研發中心和五大設計造型中心，與全球200多家國際化供應商構建具有全球化競爭力的供應鏈體系。
海外工廠方面，白俄羅斯明斯克年產6萬輛工廠已經投產，寶騰汽車實現扭虧併成為吉利右舵車基地。在完成入股戴姆勒併成為最大個人股東後，吉利繼續深化與戴姆勒的合作，建立合資公司聯合運營和推動Smart品牌轉型，未來Smart將在中國全新工廠投產並於2022年銷往全球。
由於外銷這塊目前來看不確定性還很高，美系通用和福特的全球市場銷量佔其整體銷量均在55%左右，日本車系由於其國內市場容量較小，對外銷量佔比更大，多在75-90%左右。以此計算，國內龍頭自主品牌保守估計可以大致按遠期30%的外銷比例計算。
綜上，考慮到前面4200萬輛這個“遠期”國內的年銷量數據，是國家信息中心根據2030年人口峰值的計算結果，在不考慮價格和利潤率變化等因素的前提下簡單粗暴的計算：至2030年，遠期國內市場這塊吉利汽車的年銷量由2018年的152.3萬輛提升到700萬輛，國內市場約佔其整體銷量的70%，結論見下圖：
吉利當前也處於快速發展期，雖然短期內會受到政策擾動，但不改長期成長邏輯，況且行業集中度的提升從長遠看對公司也是利好。考慮到當前世界主流車企的估值水平以及公司自身的成長性，我認為可以給予遠期10倍PE的目標估值，則目前價格的長期年化收益率約為20%左右。
重複一遍，以上結論是按較為樂觀的情形計算，即吉利遠期達到自主品牌龍頭的地位，保有率和市場份額均符合預期假設。未來自主品牌究竟能交給投資者一份怎樣的答卷，在此基礎上還需要給予怎樣的安全邊際，這些還請各位自行考量。畢竟，造車這門生意最大的問題就在於不確定性太強。
總結
2018年，全球汽車銷量9265.4萬輛，而僅中國就達到了2808.1萬輛，在全球市場佔比高達30.3%。如此誇張的產量，可以想見，競爭之下國內汽車供應鏈生產體系的改進和效率的提升，進步速度將達到前所未有的程度。同時，高市佔率並不等於行業見頂，從千人保有量等的指標來看，依然遠低於發達國家的水平，這便給予了自主品牌廣闊的成長空間。
當然，汽車作為製造業中供應鏈較長且極為複雜的行業，面對合資廠幾十年積累的強大優勢，追趕不是一蹴而就的，還需要時間。尤其在豪華車領域，自主品牌和BBA們的差距依然巨大。但也應該看到，法系、韓系廠商在激烈競爭中已經倒下，從長遠看，自主品牌複製國產家電業的崛起之路大概率只是時間問題。
吉利作為自主品牌的第一車企，未來的成長空間由保有量提升+市場份額擴大+外銷增長三輪驅動。對標國際巨頭，無論從品牌建設、產品研發、模塊化生產體系、市佔率等各方面的提升，吉利都還有很長的路要走，但無疑已經走在了國產自主品牌對手們的身前。當然，未來不排除在新能源領域出現攪局者，只要是自主品牌，之之也樂見其成。
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利益相關：本人不持有吉利汽車的股票，未來72小時也沒有買入計劃，個人觀點不構成投資建議，據此操作盈虧自負。
