在国内的学者和经济学界一直流行着一种观点，即中国老百姓不喜欢贷款消费，中国居民部门的杠杆率相比全球其他国家一直很低，故而，这构成了巨大的房地产需求。并通过了居民部门贷款余额/GDP的比值进行国际横向比较（下图），美国的居民部门贷款余额/GDP的比值高达80%，而中国只有40%。故而形成了从逻辑上、实证上都看似成立的一个观点。
图：中国、美国居民部门贷款余额/GDP
也有经济学者从另外一个角度出发，即中国的金融机构中房地产按揭贷款占所有贷款的比率相比于其他国家较低，而房地产按揭贷款是所有贷款中品质最好的贷款，故而中国的金融机构也有动力将房地产贷款比率提高。
但是上述的居民部门贷款余额/GDP有两个方面与国际上具有不可比性，第一，中国的人均收入相比其他国家具有较大的差距。人均收入的绝对值较低时，居民不得不将更多的支出用于基本需求消费，故而居民会考虑到还债的压力比较大而尽量不举债。我们观察中国和美国的恩格尔系数（食品消费支出占居民总消费支出的比率，该比率越高代表着一国的收入越低，也代表着一国的消费能力越低）差异，2013年中国城镇居民的支出35%都花费在食品支出上，而美国仅有7.6%的支出花费在食品上。在这种情况下，居民不敢大幅的举债，故而观察到居民部门负债水平不高是较为合理的。笔者相信，这个逻辑与城市化率的逻辑是一致的，肯尼亚的居民部门贷款余额/GDP的比值肯定十分之低，但能就直接得出肯尼亚的消费潜力很大的结论么？
图：中国和美国的恩格尔系数
第二，居民部门贷款余额/GDP这个指标本身太粗略，从收入法的角度分解GDP，总计有政府收入、企业收入、居民收入三个部分，而研究居民债务不能笼统的直接除GDP，更为合理的做法是用居民部门的贷款余额/居民可支配收入。我们通过计算该指标得出的结论大大的超出了大部分的经济学者的想象，中国的居民债务比想象中高出很多。
根据央行公布的数据，2014年末我国的居民部门贷款余额为231510.73亿元，2014年我国的总人口为136782万人，两者相除，得到人均贷款余额为1.69万元。国家统计局公布的2014年中国人均可支配收入为20167.1元，用人均贷款余额除人均可支配收入得到我们想要的家庭部门债务收入比（household debt to incomeratio）为83.93%。OECD也统计了OECD成员国的该指标，我们将中国的数据对比如下图。
图：2014年中国与OECD国家家庭债务与收入比
中国的家庭部门债务收入比在OECD国家中处于中等偏低的位置，但是往上的空间也并不是很大，我们看欧洲“猪国家”[1]的意大利，其居民部门债务收入比也只有90.17%，剩下的猪国家大部分也只在150%以内，故而该指标过高是十分危险的。
通过时间序列数据分析，我们更能够看清楚世界大部分的国家自2008年金融危机之后都是处于去杠杆的过程中，而中国却处于加杠杆过程中。中国居民目前的债务杠杆与德国相差无几，考虑到我们的恩格尔系数仍然很大，故而中国的居民部门债务压力更高。
图：中国、美国、日本、德国家庭部门债务收入比
至此，我们可以证伪了中国居民部门仍有加杠杆的潜力的这样的说法。
上文我们有提及，有经济学者指出的，金融机构的角度，银行更有动力增加按揭贷款的比重。我们认为这样的说法也站不住脚，一个重要的证据就是房地产价格上升时才导致居民的杠杆上升，而当房地产价格下降时，居民的杠杆就下降。这说明，居民部门的贷款余额完全不取决于供给方（金融机构）的意愿，而只取决于需求方（居民部门）的意愿。下图中我们观察到实线是美国家庭部门的债务本息支出占居民收入比重，虚线是美国的房地产价格，可以明显观察到的是，房价高企时美国居民的杠杆就增加，而当房价下降时家庭部门的杠杆就降低。这与股票市场是一致的。
图：美国居民部门贷款本息支出占收入比重与美国房价指数
故而，无论从哪个角度说中国的居民部门杠杆率很低，还有很大的需求空间都是站不住脚的。而且，笔者所做的分析也更为切合中国“房奴”的普遍状况，中国大部分的购房者的本息还款支出都会占到收入的50%左右。
[1] 2008年金融危机后，欧洲的五个国家由于过度消费导致债台高筑，被指责为欧洲五猪国家，即葡萄牙(P)、爱尔兰(I)、意大利(I)、希腊(G)以及西班牙 (S）欧洲五国，英文为"Pigs"。
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