6月14、15日，證監會、滬深交易所、中國結算及中國證券業協會，同步出臺了有關CDR發行的各項細則，創新試點全面推進；同期，證監會公告，發審委將於6月19日審核小米（首單）CDR發行事項。

19日早間，小米官方微博稱經過慎重研究，決定分步實施在香港和境內的上市計劃，推遲CDR發行申請。

以下為智能內參整理呈現的乾貨：

CDR簡明釋義

▲CDR歷史演進

中國存託憑證CDR是相對美國存託憑證（ADR）提出的金融創新品種，指在境外（包括中國香港）上市的公司將部分已發行上市的股票委託當地託管機構保管，由中國境內的存託機構發行、在境內 A 股市場上市、以人民幣交易結算、供國內投資者買賣的投資憑證，從而實現股票的異地買賣。

▲時值新政良機

CDR不僅有利於未上市的國內獨角獸，更為中概股的迴歸提供了支持。證監會副主席閻慶民表示，相較於IPO，海外新經濟企業迴歸A股時採用CDR的方式更合適。目前已有多家在境外上市的、包括BATJ在內的新經濟企業表示願意迴歸A股，因此現在可能是推行CDR的良好時機。

▲CDR業務相關的九個監管文件

3月30日，國務院辦公廳轉發證監會《關於開展創新企業境內發行股票或存託憑證試點若干意見》的通知；6月6日，證監會發布了《存託憑證發行與交易管理辦法(試行)》等9個文件，為創新企業在A股融資鋪路。

證監會頻發系列文件，表明監管規則已經基本成熟，創新企業自公佈日起即可按照這些規則申請發行上市。

▲存託憑證基礎制度安排

近日媒體報道：有六家公募基金被選中通過銀行渠道發行CDR認購基金參與CDR戰略投資，戰投鎖定期一年，基金封閉期三年。單隻基金募集下限 50 億元，上限 500 億元，並優先個人投資者認購，個人投資者認購上限 50 萬元。

中金公司分析認為，監管層可能一方面是為了減小發行 CDR 對二級市場帶來的流動性壓力，另一方面也是為了貫徹普惠金融的理念，讓個人投資者分享 CDR 上市帶來的收益紅利。

雖然 CDR 認購基金未來的潛在收益的確具有不確定性，但按照過去幾年打新基金的收益情況預計正常情況下打新能夠獲得一定的收益。

創新試點進程加速

對比動輒數月的IPO進程，獨角獸“綠色通道”——CDR創新試點推進速度空前。可以說，證監會處理首單CDR試點申請（小米）僅用了約一週：

▲證監會公告，發審委將於6月19日審核小米集團CDR發行事項。

6月6日，證監會發布了《存託憑證發行與交易管理辦法(試行)》等9個文件，政策開閘，次日小米遞交CDR發行招股說明書（申報稿），12日第一次書面反饋；14日小米再次遞交招股說明書（申報稿），當日證監會做出2萬字84問反饋；15日CDR配套細則集體出臺，當日確定將於6月19日審核小米CDR發行。

▲“ 獨角獸 ”企業上市面臨的障礙

獨角獸“綠色通道”的背後邏輯在於，中國經濟面臨著從高速增長期進入到高質量發展期的重大轉型，需要把握世界新一輪科技革命和產業變革大勢，A股的發行、退市體制亟需改革。

長期以來，受制於A股發行體制（上市盈利門檻、股權的VIE架構和同股不同權等問題），我國錯失了一些良好標的的孵化機會；加上退市制度的不完善，盈利高點，“難進不退”的體制使得殼資源價格奇高，形成了A股市場不健康的生態環境。CDR的推進有利於提升市場風險偏好，助力中小創反彈，規範A股市場。

進程加速≠標準降低

▲企業發行 CDR 需滿足的條件及指標

證監會發言人高莉表示，雖然基於試點工作性質，對試點企業單獨排隊且審核速度較快，但證監會初審部門和發審委相關審核工作均依法依規開展，堅持條件標準不降低，程序環節不減少，對試點企業從財務和非財務角度，全方位、多維度依法進行審核，在審核的嚴格程度方面，較一般IPO企業要求更高。

截至2018年6月14日，中國證監會受理首發及發行存託憑證企業307家，其中，已過會26家，未過會281家。未過會企業中正常待審企業274家，中止審查企業7家。

▲發行監管部首次公開發行股票審核工作流程及申請企業情況

關於新政，證監會、滬深交易所對市場炒作、估值泡沫高度警惕。發言人高莉表示，證監會已對創新試點企業發行定價提出明確要求：

一是要求發行人及其主承銷商根據企業各自的情況，科學設計發行方案，對機構投資者參與詢價建立合理有效的激勵和風險約束機制，促進專業機構投資者積極參與、認真研究、審慎報價；

二是要求機構投資者切實發揮其在詢價過程中的作用，發揮其專業優勢，保持應有的獨立、客觀、審慎，實現試點創新企業的合理估值和定價，切實保護投資者合法權益，維護市場穩定。

CDR市場預估

▲在估值方面有望符合上市要求（估值不低於 200 億元）的“獨角獸”公司（27家左右）

▲在市值方面有望符合發行 CDR 要求（市值不低於 2000 億元）的四新類中概股及港股公司（5家）

根據此前證監會《關於開展創新企業境內發行股票或存託憑證試點若干意見》，中金公司自上而下初步篩選可能符合發行條件的境外已上市公司共計 5 家，市值總計約 7.5 萬億元。未上市創新企業 27 家，最新估值共計 2.7 萬億元。

證監會在公告中強調將嚴格掌握試點企業家數和籌資數量，合理安排發行時機和發行節奏。中金公司預計未來半年可能有 3-6 家創新企業發行 CDR。

需要指出的是，根據最近（15日）滬深交易所分別發佈的《試點創新企業股票或存託憑證上市交易實施辦法》及相關配套文件，要求降為：紅籌公司申請CDR，應滿足，本次公開發行的CDR不少於1億份或上市時本次公開發行的CDR市值不低於50億元。

▲“獨角獸”及已經上市的四新海外中資股融資規模測算

考慮到股本發行比例，CDR 基礎股票來源（增發股份/轉讓老股）等重要細節具有不確定性，且因公司而異，

根據符合條件的上市及未上市創新企業來估算未來新增的融資規模，中金公司預計未來幾年來自 CDR 發行帶來的融資量可能年均在 2000-3000 億元左右（相當於目前 A 股正常日交易額水平的一半左右，相當於 A 股總市值的不到 0.5%）。

按照這樣的募集資金總額並參考歷史上 A 股募集資金總額的大小，總體上對市場流動性有一定壓力但基本在可控範圍。

CDR對A股的影響

▲A股/港股市場質地較優、盈利估值匹配度較高的科技類股票

從股市來看，CDR 上市短期可能會引發市場對已經上市的有競爭力的創新類企業的關注。

A 股港股兩地市場的科技股年初至今因為貿易戰及產業層面的擔心出現了一定的調整，隨著 CDR 上市臨近以及下半年港股市場新經濟相關新股密集發行、外圍 NASDAQ 指數創歷史新高等因素影響，可能再次迎來配置機會。

對於海外上市的ADR（美國存託憑證）而言，CDR可能有輕微的正面影響：一方面發行 CDR 將獲得一定資金，另外 A 股 CDR 上市後如果受到熱捧對海外股價可能也會有一定短線支持。

▲A股、中概股與美股的新經濟佔比

中長期來看，CDR發行將逐步改變A股行業結構，改善 A 股缺乏優質高科技、新經濟公司的局面；改善 A 股優質成長公司稀缺，投資者抱團中小市值成長股的局面，促進中小市值個股估值分化；CDR 發行幫助新經濟類公司融資和發展，也有助於經濟結構轉型。

智東西認為，時值四新產業高速發展，考慮到原有的A股的發行、退市機制不夠完善，為減少創新企業的上市、融資阻礙，抓緊孵化優質產業，監管層加速了CDR試點的推進。為了控制風險，警惕估值泡沫，CDR試點政策對企業市值、個人認購上限等都做了嚴格要求。考慮到獨角獸尚未盈利、市場歷史短、企業模式新 ，相關估值亟待標準化。

閱讀更多 智東西 的文章

關鍵字: 微博稱 經濟 分步