风控创造收益
中泰资管 风险管理专家
2018年6月
截至6月20日，中泰风险系统对各大资本市场的系统评分情况如下：
沪深300指数的中泰风险系统评分为37.5，风险属于中性偏下区间，市场内部累积的风险持续释放，而外部事件的冲击加快了释放的速度,甚至短期反应可能过度。整体估值继续下探至40%分位数以下，估值已相对合理；市场流动性偏于紧张；市场情绪低迷，风险偏好下降明显；外部和宏观层面等诸多事件让市场波动偏大的现状可能还会持续；市场预期中性但略偏谨慎。
股市潜在风险提示：
● 股权质押、信托爆仓等风险进入集中释放期，关注此类风险释放后的个股机会
● 谨防贸易战的持续升温引发的系统性风险，市场对于事件冲击往往反应过度，因此不排除持续性的过度反应
● 谨防油价大幅上行使得通胀中枢上移。通胀维持高位可能会导致货币政策收紧，冲击房市、股市等资产的价格，导致金融风险的出现
债市的中泰风险系统评分为70分，依然属于中性区间。维持利率债震荡，信用利差走阔，信用风险继续释放的看法。
5月社融、投资、消费以及工业增加值不同程度下行，唯有房地产投资增速逆势回升。中美贸易战第二轮冲突发酵开启，增加了外需疲软风险。内忧外患之下，市场预期中国总供给过剩的风险走高，将倒逼稳增长政策出台。
货币政策有望因基本面走弱因素上升，而进入非典型宽松通道，放松力度要能达到适度增加银行体系的信贷投放能力，但也要止于缓冲结构性去杠杆的紧缩压力，防止加剧房地产市场的泡沫化程度。这是央行6月14日暂停微加息的重要原因，也会推动近期择机再次降准置换MLF，但政策基调可能依然中性。
当前债市仍在多头市场格局下，但近期多重利好叠加并未推动配置资金在10年国开债4.30%、国债3.5%附近的大量买入，做多热情较3月下旬贸易战第一轮冲突爆发之际出现明显的减弱。从交易盘来看，10年期国债期货与上证50指数的日内走势高度负相关，股市剧烈波动时，债市日内的情绪冲击亦明显增加。
决策层和监管层近期言论，可总结为“当前经济形势稳定，部分企业信用风险暴露、‘小震’正常且可控，要向实体改革要效率”的全局看法。这与市场机构的“经济快速下行悲观预期，放松迫在眉睫”还存在一定的预期差。建议以震荡市看待市场一致乐观预期下的债券牛市下半场，等待经济数据上的拐点确立。对于中低评级信用债，积极规避庞氏融资主体，信用风险的释放仍然是下半年的市场特征，违约主体性质势必多元化。同时也要重视机构风险偏好一致下的错误定价，精选个券，等待足够的安全边际；
债市潜在风险提示：
● 三季度财政政策转向积极
● 贸易战导致净出口大幅回落
● 土地供应增加，房地产投资增速继续回升
大宗商品黑色板块的中泰风险系统评分为68，风险属于中性偏高的区间。
基本面依然积累了风险，价格绝对的高位对应为较为确定的需求淡季的到来，钢厂利润高位带来供给恢复的高弹性。短期环保政策的高压，市场情绪保持较为乐观且一致。市场预期方面，多头仰仗的依然是供给受环保政策影响显著低于历年同期；而空头则认为需求是决定工业品长期走势的主要因素，需求下降是较为确定的，高利润下高的供给弹性，供给随着环保政策的放松可能会较快恢复。
黑色板块潜在风险提示：
● 上月提示政策的力度对于供给的影响可能会改变供求关系在后续行情有所体现，“国家环保回头看”与“蓝天保卫战”等一系列环保政策影响，钢厂开工率显著低于历年同期。政策的变化依然是较难跟踪和量化的变量，因此最大的上行风险依然还是政策影响的供给端。
● 当前期货主力合约越临近交割，贴水的影响会越来越显著，因此深贴水也是上行风险因素。
● 宏观悲观预期和淡季下游需求的萎缩带来市场对需求端的担忧，因此最大的下行风险依然来自于需求的萎缩。
感知恐惧，但让理智决策
股权质押、信用违约和贸易战，我们前期持续提示过的风险点，最近陆续暴露。个股跌停潮、闪崩、小型股灾等生动形象的词汇频频出现在各类媒体和报告之上，牵动着投资者敏感的神经。本期，我们谈谈应对风险事件时，人们的一些有意思的心理学现象，供投资决策者作自我警醒之用。
心理学家丹尼.卡尼曼在对决策过程的阐释中，把大脑的决策系统分为两类：系统1是直觉和情绪驱动的，它以很快的速度发挥作用，特点是自动、快速，但有时会导致我们犯严重的错误；系统2受理智和推理驱动，缓慢、深入，但犯的错误比较少。
系统1是人类在进化过程中应对危险形成的本能。面对可能来临的危险，我们不会坐下来思考是真有老虎来袭击，还是视觉幻象。老虎的形象一经在大脑出现，我们要做的就是立即逃跑。这个不经思考和推理的决策系统，保护我们在大自然的竞争中有惊无险的存活下来。
系统1对我们太重要了，以至于我们对它的使用成为一种无意识的行为。很多决策失误来自于我们自以为使用的是系统2，实际上却是系统1在发挥作用。系统1专注于那些立即可见的证据，忽视模糊和疑问---卡尼曼称之为“所见即一切”。它会引导我们去关注那些意料之外的、戏剧性的、喜闻乐见的信息，忽视那些平淡无奇、模糊不明的信息，并让我们产生危险的错觉，以为注意到了所有重要的信息。它让我们高估极端事件发生的概率，对损失的敏感甚于对收益的敏感。
作为“社会性动物”，在进化中形成的另一种应对危险的快捷法门是从众，看看权威和伙伴怎样做。一个人高喊老虎来了，周围的人不会等着亲自看清楚是否真是老虎才会跑开。现代社会里，新闻媒体是群体情绪的一个主要组成部分，通过它，某些特定事件得到放大和扭曲。一旦某些事件出现在报纸上，它会立刻成为大众最为关注的焦点。在你真正认识这些事件的本质之前，媒体早就作出了各种无懈可击的推断和精巧的辩解。人类的大脑善于从没有模式的事件中找出“模式”。100多年前，法国心理学和社会学家古斯塔夫.勒庞在其关于群体心理学的经典著作中总结了一个重要的群体现象---传染。通过传染过程，一个看法/观点在群体中得以简化、重复、模仿和传播。处于群体中的大众，不是不会思考，只是我们所思考的东西往往是一些妄想并叠加了他人观点的“传染”。
人类这些在进化中形成的强大本能和快捷决策法门，运用到新的情景中，比如投资领域，往往会产生很多决策偏差。
当资产价格平稳上涨时，市场群体可能感觉自身是安全的，很少有投资者会去关注风险，因那些获利丰厚的明星股票才是关注焦点。事实上，此时是危险的。价格一旦出现幅度较大的下跌，关于风险的话题就开始走向前台成为焦点，新闻媒体的头版也开始出现形象生动的词汇以及各种自圆其说的论证，系统1和恐慌传染过程开始在决策中发挥作用。事实上，此时冒风险反而会更合算一些了，因为风险在越来越低的资产价格中逐渐得到了体现和补偿。
趋利避害的本能驱使我们要弄清楚“接下来会发生什么”，但在投资领域，更重要的问题应该是“它现在值多少钱”。
整个投资游戏就是要弄清楚别人忽略了哪些事情，那些独立思考并且思考正确的投资者才有可能获得最丰厚的收益。面对未知的将来和不充分的信息，我们不可避免的要寻求其他人的看法和建议，这些建议和看法可能是错误的，甚至错的离谱。做个体来说，我们应该尽力运用系统2，深入、独立思考，避免仓促决策。
Feel the fear, but let reason decide。
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