投資上，吃藥喝酒，一直都是弱市的經典策略。去年白酒，今年醫藥，不到你不相信，看看今年私募排名榜，基本上都是醫藥基金的天下。
今年醫藥行情離不開兩組關鍵詞，一是一致性評價(GQCE，下同)，二是創新藥加速審批。
從2013年以來，仿製藥GQCE就一直在穩步推進，GQCE被當作是改變我國目前醫藥行業格局的一大舉措，被譽為我國醫藥行業的“供給側改革”，可見執行GQCE意義重大。
一、一致性評價的背景及要求
仿製藥一致性評價怎麼理解呢？比如說，全聚德是響噹噹的北京烤鴨店，大夥看到烤鴨生意火爆，都說自己也能做北京烤鴨，可色澤、味道、售價各有差異。於是就把仿製藥跟原研藥做一致性評價來鑑定。只有相關指標一致，才能繼續賣。其目的就在於解決藥價昂貴以及大量無效藥物存在的問題。
藥價過高的原因之一就是國內藥企製藥水平弱，很多病種的仿製藥水平差，大家不得不依靠昂貴的進口藥。為了進一步推進仿製藥對進口藥的替代，同時促使國內藥企提升自身的藥品研發水平，淘汰落後藥企，讓藥企們去做一致性評價就是最佳方法。
美國和日本在過去都曾實現過藥物再評價過程，歷時長久，淘汰了非常多的無效藥物。
根據最新的政策指引：在化學藥品新註冊分類實施前批准上市的仿製藥，凡未按照與原研藥品質量和療效一致原則審批的，均須開展一致性評價。
國家基本藥物目錄(2012年版)中提及：
A.2007年10月1日前批准上市的化學藥品仿製藥口服固體制劑，應在2018年底前完成一致性評價。其中，需開展臨床有效性試驗和存在特殊情形的品種，應在2021年底前完成一致性評價；逾期未完成的，不予再註冊。
B.化學藥品新註冊分類實施前批准上市的其他仿製藥，自首家品種通過一致性評價後，其他藥品生產企業的相同品種原則上應在 3 年內完成一致性評價；逾期未完成的，不予再註冊。
也就是說，如果仿製藥沒有通過一致性評價，該藥品就會被淘汰。
那是不是通過一致性評價就平安無事？非也，這玩意兒除了拼分數高低，還拼完成試卷的速度。
同一種藥品，如有超過三家公司通過一致性評價，未通過的品種不再採用。而且即使通過的公司不超過三家，率先通過一致性評價的公司也能獲得醫保支持及後續補貼，擁有優先被採購的待遇。
對於眾多藥企而言，一致性評價仍是一件比較困難的事，因為要完成一致性評價，至少要花500萬以上的費用。而且如果自身藥品質量不過關，還有不通過的可能。
如果之前藥品的銷售額太低，做一致性評價很不划算。對於一大批小型藥企來說，一致性評價就是給他們捅刀，他們要麼承擔不起費用，要麼藥品質量不行。
所以，當這麼一大批規模小、質量差、生產水平低的無品牌藥企被淘汰後，市場份額自然會出現一定的空白，對有實力做一致性評價的大型藥企來說，這反倒是他們擴大市場份額的好機會。就像學習好的一般不懼怕考試，甚至還滿懷期待。
從圖上可以看出，一致性評價的另一個利好邏輯在於對原研藥佔比高的藥物的進口替代。一致性評價通過生物等效性實驗，確保了仿製藥與原研藥的藥效一致性和生物等效性，解決了醫生用藥時，對國產藥質量不放心的問題。
此外，還規定“嚴格落實按藥品通用名開具處方的要求，除特殊情形外，處方上不得出現商品名”。也就是說，今後醫生只能用通用名而非商品名開具處方。
由此，通過一致性評價的品種將進一步切實享受到與原研藥同等的待遇，進口替代邏輯毋庸置疑。未來的藥品市場將形成以仿製藥為主，原研藥佔少數的格局。
二、銷量擴容不等於市場空間擴容
對我國醫藥工業整體來說，一致性評價是個優勝劣汰的過程，這自然是一大好事。可以預見，國內部分藥企會明顯獲益，但在我們看來，一致性評價通過後，藥企獲利並不僅僅是市佔率提升、份額×原本的市場規模那麼簡單。
一致性評價後的藥品市場，基本可以分為三種情況：
第一種、從銷量而非銷售額的角度出發，一致性評價後，對於一些藥品滲透率不受制於價格的藥種，也可以認為滲透率已經達到瓶頸的藥種，市場規模反而會下滑。
其原因是，患者基數以及發病率不變，用藥滲透率如果已經飽和，那麼該藥品的銷量將保持穩定。在國產替代進口後，由於藥品單價下滑，銷量不變，以收入來衡量的市場規模，必然會迎來縮水。對通過一致性評價的藥企而言，收入雖然肯定會隨銷量增長，但絕對不能以“市佔率×原先的市場規模”來估算。畢竟仿製藥不可能賣到跟原來的原研藥一樣貴。
在這種情況下，我們還是以預期銷量的提升來估算公司的收益比較準確，而這種也是最普遍的情況。
第二種、若該藥品市場中，原研藥市佔率很低，基本被國產所佔據，那在這種情況下，市場規模就不會有太大的變動。
市場佔有率的變動來自於先通過一致性評價公司對未通過或沒有進行一致性評價的公司原有的市場份額替代。這兩者的藥品價格差，我們認為不大，因為都是國產仿製藥，該藥品市場規模不太會變化。
第三種、若有某些藥品的銷量受制於價格，滲透率很低，那市場規模有可能反倒增大。
在一致性評價通過後，低價但藥效與原研藥一致的藥品將被推廣，如果之前受制於價格，該藥品滲透率低，那麼仿製藥的推廣將提升市場份額，帶來市場規模的新增量。但同時也要考慮，原先原研藥在存量市場同樣被替代。只有增量市場規模大於存量的原研藥因被替代而萎縮的市場規模時，該藥品的市場規模才得以擴大。不過這種情況很少發生，一般只發生在新的仿製藥或者創新藥上市後，而非一致性評價完成後。
綜上，在GQCE後，專利到期藥品的市場規模會縮小。藥品銷量的提升毋庸置疑，但國產替代後的藥品單價下滑幅度將遠大於銷量提升的幅度。
因此，一致性評價的邏輯不受用於整個醫藥工業，對於原研是利空，對於小型藥企是利空，只有借GQCE帶來自身產品總體銷量的提升，公司才算是獲得了利好。
三、通過先後順序是關鍵
先後順序起到關鍵的作用，率先通過的公司，被大眾所記住的可能性就越大，醫生也會形成“該公司的藥品先通過GQCE，自然效果好”的印象。無形中，已經是為藥品打了廣告，以後公司也不用大費周章來推廣銷售，銷售費用會大幅降低。
如果公司產品通過GQCE時間與首個通過的產品，時間相差太久，自然也就沒有這種效應了。而且先發品種可以通過優先採用的優勢，擠壓未通過品種以及原研藥的市場。
對於未做GQCE或者在做GQCE的公司，如果先通過的公司已經基本替代原研藥的市場份額，國產替代的邏輯就不復存在了。如果要搶市場，就要跟先發的公司競爭。這個時候就只有打價格戰，在原有的低價上再降價，但恐怕後發的公司已經沒有什麼經濟效益。考慮到藥品成本，大家都是國產藥物，價差不可能太大，太小的降價空間意義不大，過大的降價空間就會入不敷出。
特別是藥品集採，招標的時間間隔長，如果不能儘快通過GQCE，錯過了最近一輪的招標，那麼即使通過GQCE，又要等下一輪，那時的市場可能就已經是率先通過的國產公司的天下了。
因此，未做GQCE或者正在做GQCE的公司看到這種情況，知道佔據市場無望，很可能就會抉擇兩難，是停止做一致性評價止損？還是硬著頭皮進入這麼一個紅海市場？
即使在一個藥品上，同時競爭一致性評價的公司很多，但最終結果是，前面獲批的幾個公司瓜分了市場，後來者也很難賺到錢。
因此，率先通過GQCE的品種，相對於未通過的品種佔據了盈利權和放量權，我們應該看好其收入規模擴大的前景。
四、一致性評價的後面將是壓價
首個通過也不是一勞永逸的，因為價格戰甚至有可能在國產替代未完成時就發生。
以瑞舒伐他汀為例，該藥目前原研佔據大部分市場，只有兩家公司通過了GQCE，首位是正大天晴，第二位是京新藥業(002020.SZ)。由於兩者通過GQCE的時間相差不大，京新藥業為了要搶佔市場，在4月底上海的第三批集採中，公司藉助自身原料藥的成本優勢，通過主動挑起價格戰的方式獲得獨家中標，而其他的藥企和原研都沒有中標。
雖然，如果往後藥品不足，地方政府還可以採購其他藥企的藥品，但採購量不會超過原先中標的採購量，這意味著京新藥業獲得了上海瑞舒伐他汀至少一半以上的市場份額。而正大天晴，似乎沒有得到首位通過應有的紅利。
所以在兩者通過GQCE的時間相差不大的情況下，很可能出現博弈論裡經典的案例，因為它們都想搶佔老大地位，迫使雙方降價來共同瓜分原研市場。而不是達到最優方案，通過雙方協商，用高於未通過GQCE品種的價格來替代原研市場。
但這種以價換量的方法的行為必然是醫保局樂於看到的，這也就意味著，很多公司擠破頭完成GQCE後，在藥品採購中，還要面臨後續的競爭。除非在首位通過GQCE後，完成國產替代前，第二家通過GQCE的公司還沒有出現。
另外，當第三、第四、第五家藥企陸續通過GQCE後，前面通過的公司的溢價能力也就逐漸削弱，國產替代也基本完成。這個時候，進行藥品採購的醫保局就有了更高的選擇權和議價權，會為了醫保控費不斷壓低藥價。一致性評價雖然對先通過的公司是利好，但是隨著時間推進，壓價必然會加劇，屆時藥品市場規模將陷入長期、持續的萎縮。
因此，一致性評價本質上能使通過的藥企短期銷量擴張。但長期來看，不斷的壓價以及藥企之間的競爭，將使得藥品毛利率不斷受到擠壓，即使是通過GQCE的公司，高盈利也難以長久維持，一致性評價並不是一個利好藥企的長期邏輯，屆時還是要靠創新藥來維持自身的利潤增長。
五、結語
一致性評價是行業的大洗牌，在這個過程中必然清洗掉大部分的無效藥物和小型藥企，迎來仿製藥處方量的提升，大型龍頭藥企有望通過一致性評價，擴大自身的規模。
因此，利好的邏輯背後就是提高行業集中度，為龍頭藥企擠出新的增長空間。
在投資方面，GQCE僅僅對少數公司是利好，如果公司產品通過太慢或者沒有通過，則是大利空，我們需要分清楚這個邏輯。任何一條GQCE獲批的消息，都是對原有藥品競爭格局的改變。
從目前已經通過GQCE的名單來看，以下公司明顯獲利：
① 多個品種通過GQCE的中國生物製藥(1177.HK)、石藥集團(1093.HK)、海正輝瑞；
② 低銷量基數藥品通過GQCE帶來巨大市場增量的復星醫藥(2196.HK)；
③ 通過製劑藥物出口數據申報，GQCE通過數量最多，也是截止目前一致性評價最大贏家的華海藥業(600521.SZ)。
這些公司都為一致性評價做了充分準備，從項目投資的角度看，他們已經從中獲益。
一致性評價任重道遠，只有充分準備加上自身藥品生產質量過硬才能獲益。目前，還有上百個品種的藥品還沒有藥企通過GQCE，其結果將決定各大藥企的未來。
我們根據以上的結論，可以知道如何根據GQCE的結果，來分辨藥企的基本面是否產生了影響。
目前正是醫藥行業質變的時刻，短期看，醫藥股市盈率都不便宜，但長期看，這次重大政策改變卻為龍頭藥企帶來了巨大的成長空間。本文由【華盛通app-新浪集團旗下港美股服務平臺】特約提供
閱讀更多 華盛前哨 的文章
