文：申萬宏源宏觀 王健
結論或者投資建議：
企業盈利後續面臨回落壓力，但全年仍可實現高於名義 GDP 的增長。預計全年工業企業盈利增長 12%。值得關注的是，今年以來國企的資產負債率穩中有降，但民企的資產負債率卻在持續攀升，意味著融資收緊對民企負債端帶來了較大的壓力。去槓桿仍需要穩定的政策環境，後續政策仍需做出微調；通過加大信貸投放、降準、補充銀行資本金等形式，對沖社融的回落壓力。
原因及邏輯：
企業利潤增速略回落但仍處高位，預計企業盈利將邊際放緩。 5 月工業利潤增長 21.1%，較4 月回落 0.8 個百分點； 1-5 月利潤增長 16.5%，較 1-4 月加快 1.5 個百分點。 5 月工業生產增速放緩，使得營收增速略有回落；但 PPI 大幅改善帶動利潤率提高，支撐企業盈利處於高位。從目前的高頻數據來看， 6 月工業生產將繼續回落但 PPI 有望繼續改善，預計 6 月企業盈利增長 19%；由於需求放緩， 7 月工業生產仍有回落壓力；且基數抬升後 PPI 也將見頂回落，預計 7 月企業盈利增長 15%。
製造業利潤有所改善。1-5 月採礦業利潤增長 41.6%，較 1-4 月提高 2.6 個百分點；製造業利潤增長 13.8%，提高 1.8 個百分點；公用事業利潤增長 26.1%，回落 2.6 個百分點。其中，鋼鐵、化學原料和化學制品、油氣開採、電力熱力等行業對企業盈利的貢獻明顯，與鋼鐵價格及油價的上漲關係較大。
利潤率和成本率均有所改善。1-5 月企業營收利潤率 6.36%，較 1-4 月提高 0.12 個百分點；成本率則略回落至 84.5%。利潤率和成本率的改善主因 5 月 PPI 明顯回升，且邊際回升幅度高於 PPIRM。 5 月 PPI 上漲 4.1%，漲幅比 4 月回升 0.7 個百分點； PPIRM 上漲 4.3%，漲幅比 4 月回升 0.6 個百分點。
資產負債率提高。5 月末工業企業資產負債率為 56.6%，較 4 月提高 0.1 個百分點；企業負債率今年以來持續走高。其中，採礦業略回落 0.1 個百分點至 59.4%，製造業和公用事業均提高 0.1 個百分點。分所有制來看，國企的資產負債率持平，但股份制企業和私企的資產負債率均持續走高。今年以來，由於融資收緊導致企業財務費用增加，資產負債率整體走高；而受到衝擊比較明顯的是民營企業。
庫存增速回升，企業被動補庫。5 月產成品庫存增速回升至 7.3%，較 4 月提高 1.8 個百分點。由於 5 月工業生產不錯但需求短的投資和消費均明顯回落，企業被動補庫特徵明顯。同時，由於需求回落，企業產品週轉略放緩，產成品週轉天數略提高至 16.6 天。 後續企業盈利有回落壓力，去槓桿仍需要穩定的政策環境。 企業盈利及利潤率與 PPI 關係密切，預計 PPI 自 7 月開始將見頂回落；且需求回落也將約束後續的工業生產，企業盈利仍有回落壓力。鑑於融資約束導致企業財務費用增加以及民企槓桿率不降反升，後續政策仍需做出微調；通過加大信貸投放、降準、補充銀行資本金等形式，對沖社融的回落壓力。
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