王玉紅 | 中投元邦農產品研究員
中投元邦資產管理（北京）有限公司農產品研究員。2008年中國農業大學畢業以來，先後在博亞和訊、方正中期從事飼料原料市場研究，擅長從基本面出發把握中長期走勢。
核心觀點
?. 中美貿易戰對棉花實際影響不大。美國2000億美元貿易清單公佈後，涉及紡織品品類低於預期，對需求影響不及預期，市場反彈呈現。但供應端出現問題前，市場總體仍處均衡狀態，難有趨勢表現。
?.倉單仍壓制近期。倉單有效流出的時間可能就是盤面有效回升的起點。關鍵可能要看1-9價差的變化。如果1-9價差拉大，則倉單有效流出可能推後到新棉上市季的10月左右。如果1-9價差在9月之前仍維持，則倉單可能在9月合約上流出，市場則在8月份左右即見底。
?. 後續潛在推動題材來自內外價差偏低且國內產需缺口背景下、國際棉花市場生長季可能出現的天氣炒作。其中包括美國的颶風預期及厄爾尼諾背景下印度的乾旱預期。
詳細內容
進入6月份以來，棉花市場展開調整格局。之前市場可以說是資金多頭技術層面的一次突圍與搶跑，另外貿易商通過參儲增加需求端助力，拋儲成交量價高企，推動市場出現了快速的拉昇。但隨著期價的拉昇，增加貿易商倉單註冊積極性，另外6月中旬，滑準稅配額增發，供應預期在增加，但另一端國家取消了貿易商參拍堵住貿易商的助漲通道，此外6月下旬，貿易戰擔憂下美國對中國紡織服裝的採購訂單大幅下降，國內下游出口需求受到抑制，供應端壓力逐步增加，需求端支撐下降，再加上交易所通過增加手續費、保證金等來抑制投機，所以期貨市場得以降溫，進入調整階段。
目前，美國對華2000億美元貿易清單已經公佈，涉及棉紡織品的量級明顯低於預期，需求預期有一定回暖，市場跌幅預計會有回吐，反彈呈現。能否持續還需關注供應端與需求端的變化趨向。供應端主要涉及國儲、商業庫存、進口及新作產量。進口變數不大，且有變數亦更可能朝有利方向變動（棉花增加進口關稅）。
國儲變數不大，成交量、價不會超過禁止貿易戰參拍之前，總體仍會維持50-60%的成交率。供應變化主要在於貿易商商業庫存端及新作產量這部分，但目前還看不到貿易商繳械投降的市場背景，對市場的衝擊主要還是來自於倉單部分，目前期貨已經貼水，倉單註冊優勢放緩，後續主要是這部分倉單如何流出的問題。流出後市場壓力有效消除。問題是倉單什麼時候流出，在哪個合約上流出。根據目前期現及月間價差來看，如果1-9月合約繼續拉大，1月合約流出，時間上來講可能要推後到10月中，否則8月中下旬在9月合約上可能會有部分流出。另外新作產量端亦不排除出現炒作的可能。所以市場再度有效啟動的節點也基本是在這個時間點左右。該時間點也基本和國際市場多頭資金撤離的終結點及天氣炒作的可能炒作時點重合。1、貿易戰影響。
貿易戰角度來看，第一回合的500億美元商品清單裡，美國沒有涉及服裝進口加稅，國內也沒有涉及到棉花。實際影響不大。第二回合的美對中2000億美元清單裡，美國涉及部分紡織品，但未涉及服裝，而這部分紡織品佔國內紡織服裝產量不過2%左右，影響相對有限。 但因為美國的這2000億美元貿易清單出來之前的一段時間，美國貿易商因擔憂而停止接單，導致6月中下旬開始國內下游出口受到一定抑制，傳導效果的話就是，我們看到這段時間棉紗價格開始出現陰跌，對棉花消費多少構成一定拖累，但實際清單出來後，事實上涉及程度不及之前預期，反而利空出盡，推動市場反彈。
2、 棉花自身供需。
從棉花自身供需基本面來看，目前還是處於拋儲期相對平衡的階段。市場的漲跌節奏跟隨拋儲成交量、價表現。目前拋儲成交量、價開始底部回升，但尚未回升到70%以上，一定程度說明需求端並未發力，市場支撐仍不足，目前反彈持續性可能仍不足，但中美貿易擔憂在2000億落定後緩解，棉紡仍存利潤的背景下采購積極性應會回升，拋儲成交量價應該出現一定回升，跌破前低的動能在縮減。前期拋儲成交率異常低迷時09合約都未下破15700元/噸，目前階段單看拋儲層面的話也沒有邏輯支撐市場跌破該位，除非持有商業庫存的貿易商繳械投降，但現在還沒有理由這麼做，要這麼做也得到新籽棉上市後開秤價不及預期7元/公斤的時候。
3、 倉單壓力下的市場。
期現價差-342元/噸。期貨貼水下倉單註冊優勢下滑，但目前倉單壓力仍非常大，而其流出可能需要期貨價格的相對下跌來實現。是通過9月合約還是通過1月合約的問題。目前1月-9月合約價差840元/噸，臨近無風險套利區間上沿，在這個角度來講，可能倉單壓力會轉向1月合約。而1月合約還有時間消化這個壓力。時間上看，8、9月份青黃不接，再加上新棉天氣炒作潛力，市場仍有支撐。新棉上市後可能會有流出機會。總體來看，年內棉花市場恢復趨勢上行可能還是有些難度，但下行空間亦有限，應該是再次蓄勢的一個階段。中期投資者可以高拋低吸，而長線投資者注意逢低介入多單。
4、新作生長及天氣。
國內面積小幅擴增，單產小幅下降，產量基本維持去年預估水平。但美棉方面還是存在一些炒作潛能，去年美國曾遭遇幾十年來最強颶風，根據美國科羅拉多大學最新預測，2018年3季度颶風季可能迎來3個強颶風，襲擊美國大陸的可能性有63%。另外
目前全球氣候正朝厄爾尼諾轉變，東南亞印度方面亦不排除存在潛在炒作的可能。目前內外價差偏低且國內有產需缺口的情況下，屆時國際市場的炒作潛能會給內盤帶來有效支撐。5、市場風險點：
（1）中美貿易戰背景下，美棉需求動能放緩。我國國內進口美棉40-50萬噸/年，佔棉紡總進口量的一半左右，紡服類出口至美國佔總出口量的40-50%左右。這樣基本上相當於中國對美國的紡服類代加工而已。如果中美在紡服板塊互懟的話，只會加速國內產業及產能向東南亞的轉移。轉移到東南亞後繼續拉動美國的需求，對其出口影響可能也並不大。所以這個風險點可能並沒有想象的大。
（2）美棉基金多頭的撤離，從6月中旬開始，隨著美棉出口裝船的加快，美棉多頭籌碼下降開始撤離，按照往年表現，可能有3、4個月左右的撤離期。期間美棉以調整呈現概率大，初步核算的話在80美分附近仍有支撐，題材在於天氣及產量端。
當然，以上只是可能的路徑推演，具體還需要跟蹤關注每個因素的演變以進一步修正思路。
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