CFIC導讀：
退市、回購、企業年金等涉及股市的基礎性制度，不是短期刺激，而是長效機制；不是行政性措施，而是市場性、法制性措施；不是市場原教旨主義的措施，而是以市場配置資源之下的更好作為。
8月12日，在證券時報舉辦的“第12屆中國上市公司價值論壇”上，重慶市原市長、第十二屆全國人大財經委副主任委員黃奇帆表示：
A股市場應當儘快建立有效的退市制度，打破股市的“剛性兌付”。
鼓勵上市公司以自有資金積極回購並註銷本公司股票，以扭轉資本市場悲觀預期，促進資本市場持續穩定發展。
黃奇帆表示，中國資本市場自上世紀90年代以來，基本走出了一條符合市場經濟規律和中國國情的發展道路，對中國經濟社會發展已發揮出六個方面至關重要的功能作用：
一是極大地推動了國民經濟健康發展；
二是實現資源優化配置，推動經濟結構、產業結構高質量、有效益的發展；
三是完善法人治理結構，推動企業實現現代企業制度；四是健全現代金融體系；
五是讓老百姓增加致富途徑，將改革開放、經濟發展的成果惠及老百姓；
六是為社會主義公有制探索了高質量、有效益的實現形式。
黃奇帆同時表示，當前，中國資本市場由於內部機制問題和外部貿易衝擊影響，處在低迷階段，必須採取有效措施，提振股市信心、扭轉市場悲觀預期，營造良好的股權資本環境。
第一，儘快建立有效的退市制度，打破A股市場的“剛性兌付”。註冊制和退市制度是資本市場的根基性制度，註冊制是方向，退市制度是前提，什麼時候退市制度到位了，註冊制就能順理成章地出臺。優勝劣汰、有進有出、有呼有吸是股市健康發展的生命之基。成熟市場既有強制退市，也有主動退市，數量大體相當。在強制退市方面，有三種情況必須無條件強制退市：上市過程中造假的，採取零容忍措施，無條件退市。關聯的證券公司、會計師事務所、律師事務所也要“陪綁”。受到相應的懲罰；上市公司信息披露造假、欺瞞、犯錯性質達到刑事案件檔次，就要強制退市；企業本身連續若干年經濟指標達到退市標準，依法強制退市。主動退市也有三類：一是董事會根據企業某種特殊情況，比如從一個市場退出到另一個市場上市，只要沒有違法，申請之後該退就退；二是企業發展無法達到上市要求；三是有人願意收購、借殼上市。
第二，鼓勵上市公司回購並註銷本公司股票。今年以來，僅納斯達克上市公司回購並註銷股票數額接近6000億美元。當下，A股市場大量上市公司股價跌破淨資產，大量股權質押貸款頻頻暴雷，股市下跌更加劇股權質押貸款風險，如此惡性循環，不僅暴露了主權資本價格控制權旁落的風險，而且推高了我國以資產價值計算的企業槓桿率。理論上講，股價破淨是最適宜上市公司回購並註銷股票的時候。資本市場需要從監管角度破除一些制度障礙，鼓勵上市公司以自有資金回購並註銷股票。
第三，遏制大股東高位套現、減持股份的行為。可考慮由監管層牽頭，改變當前大股東減持之後才披露的做法，規定前10大股東減持股份必須提前一週公開信息披露，其意義在於維護中小投資者合法權益。
第四，大力發展VC、PE等各類私募基金。好的VC、PE公司應當具有好的業績回報、有好的投資理念、有好的公司組織架構和較高的管理效率。總之，VC、PE等基金在上市前是企業股權融資的重要資金來源，在上市過程中和上市後也是一級、二級市場的重要資金渠道，是推動股權融資和資本市場發展的重要動力。
第五，鼓勵“獨角獸”企業在股市健康發展。如果一家企業已在境外上市多年，已處成熟階段，未來只能靠規模擴張實現增長，這樣的企業以CDR方式高價迴歸A股，基本就是“圈錢”，只會給投資者帶來高風險。事實上，我國新三板企業中有一些極具潛質可能發展成為“獨角獸”的公司，只要VC、PE發展得好，就一定能把它們挖掘出來。
第六，以企業年金、補充養老保險作為資本市場的源頭活水。中國企業年金相當於是“中國版401K”補充養老計劃，但運行十餘年，2016年底總規模剛達到1.1萬億元，尚不足GDP的2%，而且90%企業年金來自大型企業，這說明我國在這方面特別是中小微企業年金方面存在巨大提升空間。可以充分利用稅收優惠的政策槓桿，撬動數倍、數十倍規模的長期穩定企業年金性質的股權資本，強化資本市場的機構投資者實力，為中國經濟未來和股市長期健康發展積蓄力量。
黃奇帆：中國資本市場還存在九個短板，怎麼辦？
2018年是我國改革開放40週年，40年前的十一屆三中全會我們黨擯棄了教條主義，恢復了實事求是的思想路線，擯棄了階級鬥爭為綱的政治路線，確定了以經濟建設為中心、堅持四項基本原則、堅持改革開放的基本路線，國家建設由封閉轉為開放，由人治轉為法治，由計劃經濟轉為社會主義市場經濟。經過40年的改革開放，中國社會和經濟發生了翻天覆地的變化。在這些變化中，一個重中之重的變化就是中國資本市場從無到有、從小到大，到今天已然成為世界第二大規模的資本市場。
中國資本市場發展回顧
20世紀90年代初，在中國改革開放總設計師鄧小平同志的倡導和推動下，中國的資本市場於1990年12月成立上交所、1991年5月成立深交所時起步。28年來，總體遵循“摸著石頭過河”的方式先探索試點，再規範發展（比如期初發放認購證購買股票、將上海文化廣場作交易大廳）；先重點突破，再整體推進；企業流通股權實行先增量後存量，先股權分置再實施全流通；IPO上市先實行審核制，等條件成熟後再實施註冊制；管理上先出臺政府規章，再完善法治化覆蓋的道路。
然而，20多年來，面對一個新生的初級市場，一個新興加轉軌的市場，面對著各種客觀存在的體制性問題不可能一下子消除的局面，面對著法律的制定和健全完善需要一個過程，不可能一蹴而就的現實，我國政府堅持實事求是的思想方針，既不搞洋教條，把西方成熟市場規則照搬照套，也不搞攤販市場式的誤打誤撞，既有問題導向，切實解決問題的政策措施，又有目標導向的頂層設計、系統配套。比如，近10年來，IPO發行閘門多次開開關關，經常為人詬病，但這其中包含著管理層多少兼顧改革、發展、穩定的理性判斷，以及尊重現實的無奈。當然，我國資本市場也遇上過經驗不足的失誤，比如2015年因高槓杆配資管控不到位引發的股市泡沫的教訓和2016年初熔斷機制實施帶來斷閘停擺的教訓。
儘管中國資本市場有這些坎坷，但還是克服了各種困難獲得了長足發展。其實，西方發達國家的成熟市場已經有了200多年的歷史，但其中也有總計70多年大起大落、制度混亂、作奸犯科盛行的情況。比較而言，中國資本市場發展28年遇上的這些問題和困難，真不算什麼大問題，都是發展中的問題，成長中的困難，都得到了穩妥的化解。如今，中國資本市場規模逐步壯大了，法制建設逐步到位了，信息披露逐步規範了，監管體系逐步健全了，國際化合作體系逐步突破了。總之，20多年來，中國資本市場堅持了社會主義市場化方向、法制化需求、公開化制度和國際化導向；20多年來，在黨中央的領導下，我國資本市場在探索中前進，在改革中創新，在總結教訓中積累經驗、改進管理方法，走出了一條符合市場規律和中國國情的發展道路。每想到此，我們這些改革開放的過來人，不由得心潮起伏、備感振奮。
資本市場的六個重要功能
一是極大地推動了國民經濟健康發展。2017年末，中國資本市場總市值超過50萬億元，上市公司總營業額超過百萬億元，利潤3萬多億元，包括上市公司債務在內的總資產約100萬億元，在中國經濟總量中佔有半壁江山的分量。資本市場的發展不僅推動了經濟持續發展，並且大大提升了經濟總量和企業規模。可以毫不誇張地說，資本市場既是中國經濟的前進動力，也是企業騰飛的翅膀。
二是實現資源優化配置，推動經濟結構、產業結構高質量、有效益的發展。資本市場的獨角獸制度、風險資本投資機制能極大地促進企業科技創新。以資本市場的逐利特性、用腳投票的資源配置機制，極大地促進了供給側結構性改革。
三是完善法人治理結構，推動企業實施現代企業制度。現有的國企、民企，一旦成了上市公司，既受到證券公司、會計事務所、律所訓導，又受到交易所、證監部門監管，理念上、行為上會發生根本性變化，成為有激勵有約束的理性的行為法人，不僅會增強股東意識、公司治理概念，而且通過強制性信息透明度原則倒逼上市公司管理層形成講真話、不講假話的行為人。
四是健全現代金融體系。傳統金融體系是指以商業銀行為基礎的金融體系，現代金融體系是指以資本市場為基礎的金融體系，不僅具有媒介資金供求關係的機制，還具有能夠實現資源優化配置、分散風險和分享財富成長三大功能的機制。資本市場發展好了，能改善國民經濟的宏觀槓桿率過高的問題，降低全社會融資中過高的債務比重，把儲蓄轉化為投資、債權轉化為股權，還能有效地消除中小企業融資難、民間融資不規範、非法集資、金融欺詐等問題。
五是讓老百姓增加致富途徑，將改革開放、經濟發展的成果惠及老百姓。資本市場加快了社會財富特別是金融資產的增長，以前中國人主要靠增量來增加家庭財富，現在可以用存量來增加財富。國際資本市場的經驗表明，如果從50年到100年的時間跨度來看，股票、房地產、國債、黃金四方面的投資收益最高的第一是股票，第二是房產，第三是債券，最後是黃金。總之，資本市場提供了與經濟增長相匹配的財富成長機制，建立了一種人人可以參與財富的分享機制。
六是資本市場為社會主義公有制探索了高質量有效益的實現形式。馬克思和恩格斯在100多年前就深刻地分析認為，股份制和股份合作制是一種社會主義公有制的實現形式。十八屆三中全會提出國企改革方向是混合所有制，也是要求國企轉製為股份制、股份有限公司。而上市公司恰恰是最規範最典型的股份公司。作為公眾公司，上市公司理所當然是社會主義公有制的一種最佳的實現形式。
中國資本市場尚存不足的九個方面
過去28年中，中國資本市場這六種功能已經在國民經濟中逐步體現出來，今後二三十年必將更深刻地的顯現出來。當然，中國資本市場目前還存在著不少需要進步的地方，概括起來大體有九個方面：一是總量還小，目前國民經濟證券化率還有巨大的成長空間。二是交易所競爭力不夠，交易品種和數量還不豐富，商品期貨和衍生品市場有待發展，債券市場發展滯後。三是市場分割，比如A股、B股、香港紅籌、H股，債券分為銀行間中票和交易所債券，這些市場分割降低了資本市場的有效性。四是發行機制不健全，註冊制還沒到位。五是退市制度不健全，目前總體上還只有說法，還沒有真正到位。六是上市公司整體質量和治理水平有待提高。七是證券公司綜合實力、競爭力較弱，主要靠經紀業務支撐，直接投資、併購顧問能力不高，證券公司行業集中度太低。而在成熟市場，前10位的證券公司一般能佔到全行業業務量的60%以上，而這一比例中國目前還不到30%。八是投資者結構不合理，散戶投資者多、機構投資者少，保險資金、養老金投資規模小，PE發展不規範，運作模式、風險管理、資金來源和託管方式都有問題。九是發展和監管的法律體系和法律制度建設需要加強。
面對這些問題，我們要按習近平總書記要補上資本市場發展短板的精神要求，加快多層次資本市場體系建設，積極發展多樣化的投融資工具，大力培育多元化的投資者群體，切實加強資本市場的誠信建設，堅決打擊證券期貨市場違法違規行為，防範、警惕和化解區域性系統性金融風險，為把資本市場建設成為經濟發展發動機、供給側結構性改革的殺手鐧，產業升級和創新驅動的推進器，老百姓致富的財富通道而努力工作。我相信，到2050年，中國成為社會主義現代化強國時，中國資本市場一定會成為我們現代化強國的重要標誌。
作者：重慶市原市長、第十二屆全國人大財經委員會副主任委員 黃奇帆
本文來源：《清華金融評論》2018年6月刊，根據作者在“2018清華五道口全球金融論壇”演講整理而成。
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