把握好去杠杆的力度和节奏
盘古智库高级研究员 吴琦
今年以来随着去杠杆的深化，广义流动性收缩，企业再融资压力和经营困难加大，所以货币政策趋于稳健，政策口径也从“保持流动性合理稳定”转变为 “保持流动性合理充裕”。今年以来，央行陆续进行了三次定向降准，分别是1月25日的普惠金融定向降准、4月17日定向降准置换MLF、7月5日定向降准，都代表了货币政策边际放松的考虑。特别是7月23日的国务院常务会议提出“保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕，疏通货币信贷政策传导机制”，同日央行大额超预期新作MLF进一步确认货币政策宽松，使部分人产生货币政策转向和去杠杆进程暂停的错觉。
本次政治局会议提出“坚定做好去杠杆工作”，表明去杠杆仍是当前的重点工作，做好去杠杆工作必须而且必要，货币政策将更注重去杠杆进程与实体经济对流动性的合理需求之间的平衡。下一步要调整思路，形成共识，遵循“结构性去杠杆”的原则，把握好去杠杆的力度和节奏，协调好财政、金融等各项政策出台时机，控制好各项政策叠加效应和处置风险的风险。
不可否认，在过去的去杠杆中，我们存在两种误区：
第一个是杠杆率要降到很低甚至零。适度负债是优化资本结构、提高利润率的良好财务工具，但过高的杠杆率会加重企业的财务负担,在企业经营环境没有明显改善的情况下,导致企业偿债成本不断增加，利润不断缩减，进而引发一系列经济和社会问题。从这个意义上来说，杠杆率不是越低越好，而是要将杠杆率保持在合理适度的水平上，“去杠杆”应是“降杠杆”。
第二个是所有的市场主体都要去杠杆。2016年下半年以来，我国总体杠杆率保持基本稳定，非金融企业杠杆率有所回落。但国有企业杠杆率和地方政府债务依然是当前我国最突出的债务问题和去杠杆工作的重点领域。从国企债务率看，根据财政部发布的数据，2018年1-2月，国有企业负债总额已超过106亿元，同比增长9.3%。从国企杠杆率水平及占比看，根据国家金融与发展实验室、国家资产负债表研究中心的数据，2017年，国企资产负债率为65.7%，较上一年下降了0.4个百分点；国企债务占全部非金融企业部门62%，较2016年增加3个百分点。虽然地方政府杠杆率由2016年的20.6%下降到19.9%，下降了0.6个百分点，但深层次的问题日益凸显，可能引发的系统性风险也不容忽视：比如部分地区的地方债务余额快速增长，地方政府还本付息压力较大；部分地方政府通过PPP项目、政府投资基金、专项建设基金等方式变相举债，违法违规进行担保融资；隐性债务排查难度较大，政府将面临较高的“兜底”风险。在国有企业和地方政府债务率高企的同时，大量民营企业和中小微企业却无法从我国以间接融资为主的金融体系中获得足够的融资支持，不得不通过影子银行、民间借贷等方式背上了沉重的债务包袱。而且，去杠杆的政策制定上缺少对于政策叠加效果的综合评估，政策执行上缺少清晰的边界指引，弱信用资质主体的民营企业和中小微企业受紧缩压力不对称的影响，更容易受到冲击。所以，去杠杆不能“一刀切”，而应致力于优化杠杆结构，积极稳妥降低国有企业和地方政府债务杠杆，缓解民营企业和中小微企业的融资难、融资贵，优化融资结构，这也是“结构性去杠杆”的本质要求。
在去杠杆的进程中，还要切实做好两方面的工作：一是正视而不是扼杀影子银行的信用创造功能，以及由此产生的对实体经济的支撑作用。政策制定和执行应着眼于促进影子银行的规范，使其更有效地服务实体经济特别是“三农”、民营企业和中小微企业、绿色发展等领域。重点防范和打击资金在金融体系内的自循环，以及资金流向地方政府平台、房地产甚至是过剩产能行业等国家限制的领域和市场主体。二是进一步完善政策的反馈评价和动态调整机制，明确各种政策执行的边界指引和统筹协调，特别是要对各种政策的叠加效应进行更准确更及时的评估。
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