魯政委系興業銀行、華福證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事
中小企業融資難持續困擾我國經濟
日前召開的國務院促進中小企業發展工作領導小組第一次會議指出，我國中小企業具有“五六七八九”的典型特徵，貢獻了50%以上的稅收，60%以上的GDP，70%以上的技術創新，80%以上的城鎮勞動就業，90%以上的企業數量，做好中小企業工作，對穩就業、穩金融、穩投資、穩外資、穩外貿、穩預期，增強經濟長期競爭力都具有重要意義。而融資難、融資貴是困擾中小微企業發展的長期問題，如何解決這個問題一直是政府和市場關心的焦點。
2015年11月發佈的《中共中央關於制定國民經濟和社會發展第十三個五年規劃的建議》提出，要“發展普惠金融，著力加強對中小微企業、農村特別是貧困地區金融服務”。2016年7月發佈的《促進中小企業發展規劃（2016-2020年）》指出，“推動形成中小企業融資政策體系，繼續加強和深化各級中小企業主管部門與銀行業金融機構合作，加大對中小企業融資支持力度”。雖然進入“十三五”以來金融業對小微企業支持力度不斷加大，但問題依然存在。從融資數量看，2017年末小微貸款餘額為30.7萬億元，佔銀行業貸款餘額的25.6%，和其對經濟的重要貢獻相比仍然偏低。從融資價格看，民營企業所發債券的信用利差，即民企債券融資成本高於國債利率的部分，從2016年11月的162個bp擴大至2018年7月的319個bp。能夠發債的民營企業在中小企業裡的資質應該屬於相對不錯的，如果連它們的融資成本都出現了這麼明顯的上升，可想而知，不具備發債資質、融資渠道更加狹窄的其他中小企業的融資成本上升的幅度或許更大。因此，在今年3月28日召開的國務院常務會議上，李克強總理說：“我今年特別關心一件事，就是著力解決小微企業融資難、融資貴的問題。金融部門要創新機制模式，抓好政策落實，今年要確保小微企業融資成本降下來！”
造成中小微企業融資難、融資貴的原因有很多，要全面緩解，需要全面的解決方案。本文重點討論票據市場在其中可能發揮的積極作用。
票據是緩解小微企業融資難的好工具
第一，票據為中小企業提供了重要融資渠道。統計表明，中小企業簽發的票據約佔市場份額的三分之二。即使是由大企業簽發的票據，其中也有很大一部分票據的接收方是作為這些大企業供應商的中小企業。因此，支持票據市場發展，一定程度上就是在定向支持中小微企業。
第二，票據市場與實體經濟關係密切。企業在開立票據時必須接受真實貿易背景審查，因此，票據市場天然地跟實體經濟的融資緊密相連。隨著票據制度特別是電子票據和票交所的出現以及銀行內控更加完善，偽造貿易資料進行票據詐騙的案例將得到有效杜絕。
第三，票據融資的門檻較低。持票人只要出具能夠證明真實貿易背景的材料，一般都能通過銀行的審批將票據進行貼現。相比而言，企業如果通過發債融資，就需要備案並定期披露財務報表；如果向銀行申請短期流動貸款，則需要經歷繁瑣的貸款審核流程。因此，票據融資門檻更低，更適合小微企業。
第四，票據融資成本較低。票據可以背書轉讓，比貸款的流動性更好，同時票據有真實貿易背景作為保障。由於票據具有更低的信用風險和更高的流動性，因而，票據融資利率在絕大多數情況下低於一般貸款利率，這有助於緩解小微企業的融資貴問題。
第五，票據有助於疏通結構性貨幣政策傳導機制。票據一頭連著貨幣市場、連著央行的再貼現窗口，另一頭又與實體經濟和中小企業聯繫密切，因此，央行可以藉助票據較好地實現貨幣政策從貨幣市場向實體經濟的傳導。比如，在加拿大，票據佔整個貨幣市場的25%，是加拿大最大的非政府貨幣市場融資工具。加拿大央行將票據作為常備流動性便利操作的合格抵押品，也會通過直接買賣票據來執行貨幣政策。
完善我國票據市場、支持小微融資的建議
我國政策當局很早就意識到票據市場的重要作用。人民銀行行長易綱早在2003年擔任貨幣政策司司長時就曾在《規範發展票據市場至關重要》一文中指出：“一個成熟的票據市場是貨幣政策順暢傳導的基礎”，“票據便利了企業間的商業往來，降低了交易成本”，“發展票據市場是解決中小企業融資難題的重要途徑”。過去幾年我國發生多起票據詐騙案件，一定程度上影響了票據市場的發展。但近年來，政策當局通過建立票交所、紙票改電票等方式，已使得票據市場健康發展的基礎設施已較此前更加完善。結合當前一系列金融監管規則變化的實際，筆者認為，我國還可以通過監管規則在以下方面的完善，進一步發揮好票據市場在有效解決小微企業融資難、融資貴問題方面的作用。
第一，加大票據再貼現窗口操作力度，提升結構性貨幣政策效果。解決結構性問題需要結構性政策。人民銀行金融研究所所長孫國峰認為：“運用結構性貨幣政策工具支持結構性改革和輔助解決結構性問題，既是國際金融危機以來全球貨幣政策操作發展的趨勢，也是我國結構性貨幣政策的特色。當前我國面臨的很多問題，如去槓桿、小微企業融資難融資貴主要是結構性問題，總量政策在解決這些問題時效果較為有限。”因此，“在總量穩健中性的同時，結構性貨幣政策工具可以發揮定向精準滴灌的功能，優化流動性的投向和結構，有針對性地解決經濟運行中的突出問題。”從這個意義上說，央行的票據再貼現操作可以定向把流動性輸送給中小銀行以及其主要客戶中小微企業。在這方面，我國可以借鑑英格蘭銀行的做法。
在次貸危機後，英格蘭銀行大幅調低政策利率，向市場注入大量流動性，私人部門貸款的增長卻始終低迷。為提振私人部門信貸，英格蘭銀行與英國財政部於2012年中推出了貸款再融資計劃（Fund for Lending Scheme）。FLS參與者的可融資額度為基期貸款存量的5%加上考察期內的貸款淨增量。融資利率採用階梯式定價：如果貸款實現正增長，融資利率則為25bp；如果貸款淨萎縮幅度超過5%，融資利率則為150bp；如果貸款淨增長小於0但大於-5%，則融資成本處於25bp與150bp之間，與貸款增速負相關。2014年2月，英格蘭銀行修訂FLS框架使其進一步向中小企業傾斜。對於2013年4月至2013年12月之間中小企業貸款的淨增量，英格蘭銀行按照1：10的比例給予FLS參與者融資額度，但對居民、大企業和非銀機構的貸款僅按照1：1的比例配給融資額度。事後看來，英格蘭銀行2014年2月之後對中小企業具有傾斜性的此類操作，使得中小企業貸款在2015年實現了由負轉正。
第二，完善資管新規中關於票據的相關規定，擴大票據投資者範圍。目前在我國的統計制度中，貼現票據被歸入信貸資產，而資管新規規定信貸資產不能作為理財的基礎資產。這意味著，票據未來將無法作為理財的基礎資產，這無疑會極大地降低票據的市場接受度。而對於未貼現的票據，通常與委託貸款、信託貸款一起被視為非標融資而受到表內外投資的持續壓縮。為此，根據票據電子化後已具備實現等分化的事實，票交所在對規則做出一定優化調整、並對外公開交易價格之後，資管新規的補充細則將票交所的電子票據納入資管產品可投資的標準化產品之中。事實上，在美國，票據一直是貨幣市場基金非常重要的投資工具。當然，與我國有所不同的是，美國的商票由於無需銀行承兌，往往由企業直接簽發，因而，更多是卓有聲譽的大企業的直接融資工具。在我國，恰恰由於票據需要銀行承兌，其成為了中小企業無需公開披露財報即可快速融資的工具。
第三，優化票據追索權規定，促進票據交易流轉。目前，儘管《上海票據交易所票據交易規則》已明確規定票據的轉貼現方不再受制於票據的追索權，但轉貼現方仍然面臨可能被追索的不確定性風險，因為位階更高的上位法《票據法》規定：“票據到期被拒絕付款的，持票人可以對背書人、出票人以及匯票的其他債務人行使追索權。”由此，根據《票據法》的規定，監管當局要求轉貼現銀行根據期限不同要計提20%或25%的資本。因此，有必要對《票據法》的相關規定進行修改，以降低票據轉貼現業務的資本佔用，促進票據流轉。
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