随着互联网和4G网络的普及，近几年国内的视频用户出现了爆炸性增长，截至2018年6月，中国网络视频用户总数6.09亿人，手机网络视频用户5.78亿人。由于国家对知识产权的重视导致正版化环境逐步形成，消费者也初步养成了付费习惯，互联网视频市场更是发展迅猛，2016年中国互联网视频市场规模642亿元，同比增长80%以上，2017年同比增长48.5%，实现超950亿整体规模。至2020年，整体市场规模有望近2000亿元。
视频付费市场的高速增长也导致资本市场对三家视频网站龙头青睐有佳，2018年第一家在美国纳斯达克挂牌上市的视频网站龙头爱奇艺，短短三个月，股价就从18美元的发行价冲高到了40美元，总市值一度高达312亿，风光无限。三大视频网站龙头吸引消费者的核心就是网站必须要有大量优质内容，它们每年高达数十亿的最大资本支出就是用于采购大量的影视剧内容版权，其中超过30%的版权购买2017年采购金额高达11亿都来源于一家影视版权运营商—华视网聚，一家过去三年复合增长100%以上市场占有率60%以上的独角兽公司，这也正是捷成股份（300182.SZ）的全资子公司。
捷成股份2011年上市，2015年、2016年两次发行股份购买资产的外延式叠加了内容制作、新媒体发行和版权运营业务环链，通过这两年的产业协同和业务整合，内容制作、新媒体发行和版权运营业务稳定持续增长。现今公司从事的主要业务包括：新媒体版权运营、影视内容制作与发行、音视频技术服务和数字教育业务。
华视网聚：强大护城河+净利提速
公司核心业务为通过旗下子公司华视网聚开展的版权运营及数字发行业务。华视网聚的核心壁垒就是规模庞大还在迅速扩张的版权库，截至2018年6月30日，公司集成新媒体电影版权5094部；电视剧1774部；动画片735部，共计369304分钟。
公司2017年集成采购的优秀院线电影占据国产院线电影60%的市场规模，卫视黄金档同步剧采购占市场40%的市场规模。此外，公司与国内视频互联网、移动互联网、各地数字电视、IPTV、OTT合作伙伴建立了长期稳定的合作关系，各平台非独家内容累计约60%的份额由捷成华视网聚提供。无论上游采购端还是下游分销端，华视网聚都占有绝大部分市场份额。
上游出品方的特长是制作内容，对新媒体领域版权以及资源运营不足，华视网聚可以帮他们获得传统市场之外的市场，可以让他们把节目价值做到最大化。而下游的平台需要以更低成本获得更多资源，支持他们的平台运营，华视网聚则为他们配置海量优质的内容，让它更适合平台运营。所以，不管上游还是下游，都有华视网聚强烈的介入空间和存在的必要性。与此同时，随着华视网聚版权库的不断扩容，其在上下游的话语权和议价能力将得到不断强，护城河得到不断拓宽。
随着视频版权市场的高速增长，公司营收净利润更是出现了超出所有人预期的高增长，过去三年复合增长超过130%，需要指出的是，华视网聚对于5年以上的版权采用5:2:1:1:1的摊销方式，虽然前期成本压力较大，但随着摊销成本的骤降，中后期毛利率将显著提高，未来的利润增长还有巨大的成长空间。
影视制作板块：军事题材+协同效应
公司影视制作与发行业务主要由星纪元、瑞吉祥、中视精彩三家执行，三家公司具有丰富的业内资源及影视剧产品拍摄、制作、发行经验，尤其星纪元CEO凭借多年从军经历，带领公司在擅长的军事题材影视作品的投资制作领域收获颇丰，近年连续产出了战狼、战狼2、红海行动等超高票房影视作品。
利用华视网聚在上游的资源，捷成采用广撒网分散投资方式，在电影电视剧综艺动画的立项和制作阶段就开始小比例的投资参与，方便华视网聚未来的版权采购，同时也有利于后期合作营运，影视制作发行业务与新媒体运营业务之间形成了良性的协同促进作用。
核心业务高增无忧
公司半年报营业收入22.75亿元，同比增加25.08%，净利润5.71亿元，同比增加9.46%。
从收入端看，新媒体版权业务仍然保持高速增长，同比46.5%，影视制作业务稳增，同比19.66%，传统音视频业务略下滑，同比-10.33%。从成本端看，基于行业原因，影视制作因IP价格和明星片酬问题导致成本上升较快，同比55.63%，同时公司上半年影视剧版权新增同比增加37%，因此在收入尚有大量未确认而成本上升较快的上半年使得公司上半年毛利率出现同比下滑。从内容制作板块来看，IP价格已经开始下降，明星片酬得到限制，内容制作毛利有望获得提升。近期的热片我不是药神、西虹市首富、一出好戏等公司都参与了集成与发行，后续收入有望在下半年体现。同时，因版权运营业务前期摊销成本较大，公司 5 年以上的版权采用5:2:1:1:1的摊销方式，公司版权多为 7-10年，一部版权5年后的收入都将成为经营利润，所以后期后期成本端压力将会快速下降。
我们预计2018-2020归母净利润分别为13.8亿/16.75亿/19.5亿，同比分别增长28.9%/21.4%/16.4%，对应PE为10.50/8.66/7.44倍。
今年文化传媒行业因为偷漏税事件、收视率造假等事件遭受重创，行业估值出现了大幅下移，外加公司影视业务的波动，市场对捷成股份的长期持续发展产生了怀疑，股价出现了40%以上的跌幅。
股价的下跌并没有影响公司的发展，控股股东和管理团队依然对公司的未来发展充满信心，已累计增持1亿元，未来还有上亿的增持计划。近期原华视网聚总经理陈同刚升任上市公司总经理，表明公司将对版权运营这一核心业务进入全面发力阶段。我们坚信随着公司战略向华视网聚的聚焦和华视网聚营收占比超过80%，资本市场一定会认识到华视网聚这只独角兽的魅力。
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