原文標題: 比特大陸，幣圈富豪身後的財務迷宮
對於比特大陸來說，政策因素或許才是上市最大的攔路虎。
比特幣的締造者是中本聰，但比特幣世界的王者是比特大陸。
比特大陸是全球最大的加密貨幣礦機公司，2017年市場佔有率高達74.5%。他們生產的礦機被應用於以比特幣為主的加密貨幣“挖礦”活動，即在特定區塊鏈網絡中爭奪記賬權從而獲得加密貨幣獎勵，這一過程也被視為加密貨幣的“發行”。
2017年，全球加密貨幣在比特幣的帶領下集體暴漲，“挖礦熱”如同“淘金熱”一般席捲全世界，加密貨幣礦機因此大賣，以比特大陸為首的礦機公司則成為“新淘金故事”中的“賣水人”，賺得盆滿缽滿。
最新發布的胡潤百富榜顯示，比特大陸創始人詹克團與吳忌寒分別以295億元和165億位列第95位和204位，遠高於幣安交易所創始人趙長鵬和OKCoin徐明星。
“王者”風光之下，比特大陸的處境卻並非一帆風順。
幣圈之內，礦工們對比特大陸把控比特幣全網近50%算力心生怨懟，稱其為“礦霸”甚至“毒瘤”；幣圈之外，投資人們則對其過於單一的業務結構、對比特幣價格的高度依賴及可能面臨的政策風險憂心忡忡。
9月27日，身處質疑漩渦的比特大陸正式向港交所遞交了上市申請文件。輿論聲浪並未就此止息，反而席捲幣圈內外，令人彷彿看見又一個被群嘲的拼多多。
01
“幣圈”王者一夜暴富
2009年，一個自稱“中本聰”的人發明了一個去中心化的記賬網絡，該網絡每10分鐘就會產生一個需要記賬的數據包，任何計算機都可以接入並用自身算力參與記賬。為了鼓勵大家為該網絡提供算力，中本聰為每一個搶先記賬的人設計了一份禮物——比特幣。
在這一過程中，參與記賬並獲得獎勵被稱為“挖礦”，參與者被稱為“礦工”，而挖礦的效率則取決於計算機的算力。
後來，隨著比特幣價格不斷走高，參與挖礦的礦工越來越多，競爭日趨激烈。每個人都試圖通過提高自身算力來獲得更多比特幣獎勵，挖礦的工具就逐漸從普通電腦的CPU、GPU，發展到基於ASIC芯片的專業礦機。
在礦工們“鳥槍換炮”的浪潮中，一批加密貨幣礦機公司應運而生。
▵ 比特大陸創始人之一詹克團
2013年，炒幣少年吳忌寒拉上技術大牛詹克團創立了比特大陸，後者花費半年時間設計出一款專用於挖礦的ASIC芯片，獨霸全球礦機市場的螞蟻系列礦機由此誕生。
由於螞蟻系列礦機領先同行的高算力、低能耗特性，比特大陸成立不到3年就稱霸加密貨幣礦機市場。但其真正為大眾所熟知，還要歸功於加密貨幣的集體暴漲。
2017年，某種程度上算是“幣圈”元年。這一年，比特幣價格以迅雷不及掩耳之勢迅速攀升，其上漲速度一度被炮製成各種段子在互聯網上廣為流傳。在比特幣帶動之下，以太幣等加密貨幣價格也跟風拉昇。
“幣圈”接棒“互金圈”，成為新的造富聖地，而比特大陸則是最直接和最大的受益者。2017年，比特大陸售出礦機162萬臺，總收入超過25億美元，同比增長806%，淨利潤超7億美元，同比增加515%，堪稱一夜暴富。
時間進入2018年，以比特幣為首的加密貨幣價格一腳踏進下跌通道，“幣圈”進入漫漫熊途。剛剛登上業績巔峰的比特大陸瞬間被潑了一盆冷水，業績嚴重依賴比特幣價格的它該何去何從？與此同時，虛假宣傳、專利案敗訴到礦機價格大跌、IPO終止等負面接踵而來，比特大陸或許正面臨其成立以來的最大危機。
02
靚麗業績暗藏隱憂
9月27日，“幣圈”王者向港交所遞交了上市申請資料，欲要叩開“資本圈”的大門。市界查閱其招股書後發現，比特大陸經營數據確實靚麗，但隱憂暗藏。
招股書顯示，2015年、2016年、2017年和2018年上半年，公司分別實現營業收入1.37億美元、2.78億美元、25.18美元和28.45億美元。
憑藉2017年亮眼的收入表現，比特大陸一舉成為中國第二大和世界前十大無晶圓廠芯片設計公司，臺積電甚至在2017年年報中將其與華為海思、英偉達等半導體行業巨頭相提並論，可謂風光無兩。
值得一提的是，2017年比特大陸礦機銷售收入高達22.63億元，佔總營收比重為89.9%，為其躋身世界級芯片設計公司立下汗馬功勞。2018年上半年，比特大陸28.45億美元的營業收入已超過2017年全年收入，礦機銷售收入佔比也進一步提升到94.3%。
成也蕭何敗也蕭何。2018年上半年以來加密貨幣的價格不斷下跌，使得對礦機業務的高度依賴比特大陸如鯁在喉，上下不得。
據《財經》報道，2018年6月，比特大陸主力產品S9型礦機價格僅為約649美元，較2017年底的6499美元下跌了90%。招股書也顯示，2018年上半年，其比特幣/比特幣現金礦機平均售價為1012美元，較2017年平均售價下跌17.79%；其他加密貨幣礦機上半年均價為936美元，較2017年下降近40%。
受此影響，比特大陸的毛利率大幅下降。2018年1—6月，其毛利率僅為36.2%，而2017年的毛利率為48.2%，下降幅度約25%。
值得注意的是，在礦機銷售量價齊升的2017年，其毛利率竟同比下降了6.3個百分點。這說明其礦機生產成本上漲幅度高於售價上漲幅度，其對上游供應鏈的把控能力或許並不如招股書中所說的那樣有力。
此外，市界發現，截至2018年6月30日，比特大陸預收賬款餘額僅1.26億美元，該項數據在2017年底時超過10億美元。 照此情形來看，該公司下半年的銷售情況或許不容樂觀。
同時，公司存貨餘額創新高，達到驚人的8.87億美元，超過上半年淨利潤。一旦下半年銷售乏力，將對其全年業績造成嚴重打擊。
03
遮遮掩掩的加密貨幣
儘管發跡於加密貨幣的暴漲，但比特大陸似乎並不想過多提及加密貨幣，以至於在其提供的財務報表中，竟然未對加密貨幣資產進行詳細披露。
截至2018年6月30日，比特大陸所持加密貨幣賬面價值為8.87億美元，佔其資產總額的28%，主要來自銷售礦機收取和自營挖礦所得。
對於如此重大的一筆資產，比特大陸披露的數據相當模糊，僅在附註中列示了加密貨幣及其減值撥備的賬面總值情況。加密貨幣價格波動劇烈，超過大多數資產，對此不作詳細列示，在信息披露要求較高的港交所，或許很難矇混過關。
此外，比特大陸表示，其將收到的加密貨幣作為一項無形資產，以成本入賬。也就說，加密貨幣資產的賬面價值以公司收到的時候的價格入賬。
這項會計處理已經被外界廣為詬病。加密貨幣價格的劇烈波動很容易讓其實際價值與賬面價值產生巨大偏離，從會計處理的謹慎性原則來講，這樣的處理有失妥當。
尤其是今年上半年，全球加密貨幣價格普遍下跌了三分之二以上。若比特大陸將收到的加密貨幣按去年年底的價格入賬，那這些資產在當下已經大幅縮水，其2017年的業績現在看來就存在泡沫。
今年上半年，比特大陸對所持加密貨幣資產計提了1.02億美元的資產減值損失。不過，與加密貨幣價格的跌幅相比，比特大陸的計提比例顯得相當心慈手軟。
綜觀該公司財務報表，其提到加密貨幣的地方或者註釋簡單，或者乾脆沒有註釋，似乎在極力避免向外界披露其加密貨幣的詳細情況，頗有些欲蓋彌彰的意味。
一個有趣的細節是，此前媒體曾盛傳比特大陸利用主要利潤炒幣，甚至傳聞該公司今年第二季度因炒幣鉅虧超6億美元。
一家名為區塊律動 BlcokBeats的區塊鏈媒體曾聲稱拿到了一份IDG資本的內部投資報告，報告提到，“比特大陸將公司現金中的15億美金全部換為BCH（比特幣現金，加密貨幣的一種）”。
對於上述傳言，比特大陸一如既往地“不予置評”。
儘管如此，可以確定的是，加密貨幣資產確實給比特大陸造成了困擾。以至於在向二級市場描繪的故事中，比特大陸試圖撕掉“幣圈”標籤，轉而扮演一名芯片設計領域新貴。
04
轉型AI芯片，對標英偉達
在長達400多頁的招股書中，比特大陸用大量篇幅將自己描繪成一家ASIC芯片設計公司，其聲稱，我們（比特大陸）是世界上少數幾家有能力開發用於雲端訓練及推斷的芯片的AI芯片公司之一，其中主要包括Google（谷歌）和NVIDIA（英偉達）。
而在此前流出的一份Pre-IPO輪融資材料中，比特大陸表示，自己的營收、毛利率、淨利率、市佔率數據和技術佈局上相似於英偉達，其轉型AI芯片公司的野心昭然若揭。
早在2017年第二季度，比特大陸已經推出了其第一款AI芯片；2018年第一季度，第二代AI芯片BM1682也問世。該公司稱，BM1682芯片在2018年度百度AI開發者大會上展現出了優越的性能。
招股書中，比特大陸將自己稱為AI芯片行業的有力競爭者，本次IPO募資中也有相當部分將投入到AI芯片的研發中。創始人吳忌寒曾公開宣告，AI芯片在5年內可佔據比特大陸收入的40%。不過，截至2018年6月30日，AI芯片對其業績的貢獻率不到0.1%。
沒關係，重要的是未來。比特大陸認為，其轉型AI芯片的核心競爭力是其卓越的研發能力。到底有多卓越呢？市界將其2017年研發投入與對標對手英偉達做一個對比。
2017年，英偉達研發投入超過17億美元，佔其營收的比重將近20%，而比特大陸2017年研發投入不過7300萬美元，佔營收比重不到3%。
對比結果相當慘烈。2018年上半年，比特大陸加大研發投入，半年投入已上升至近8700萬美元，佔營收比重超過3%，跟英偉達的投入相比，仍然相形見絀。
經過“中興事件”的洗禮後，國人對芯片行業研發投入的特性應該已經有所瞭解：砸錢不一定行，但不砸錢萬萬不行。在AI芯片行業中，有錢有人有基礎的巨頭多不勝數，比特大陸想彎道超車絕非易事。
05
IPO前景難測
比特大陸當務之急並非追趕英偉達，而是上市。而對於建立在加密貨幣基礎上的礦機公司來說，政策因素或許才是上市最大的攔路虎。
2017年以來，包括中國、韓國、俄羅斯在內的多個國家開始封殺加密貨幣，禁止國內的加密貨幣交易活動。與此同時，美國證券交易委員會多次拒絕比特幣ETF的上市請求。凡此種種，不僅引起比特幣等加密貨幣價格下跌，也對尋求上市的“幣圈”企業釋放了不友好的信號。
早在今年5月和6月，比特大陸的老對手嘉楠耘智和億邦國際已經向港交所遞交了招股說明書，但至今仍未通過聆訊。
如今，負面纏身、前路未明的比特大陸，憑什麼成為例外呢？
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