主營速凍調理肉製品龍頭企業惠發股份（603536.SH）藉助上市仍未逃脫盈利能力下滑的命運。
今年三季報顯示，惠發股份實現的淨利潤為2023.45萬元，同比下降三成。
起家于山東省諸城市的的惠發股份於去年6月上市，當年，出人意料地出現了淨利潤大幅增長勢頭。不過，從今年一季度開始，淨利潤就接連負增長。
長江商報記者發現，惠發股份上市之路頗為曲折，曾三度IPO，恰逢IPO常態化，才得以順利闖關。其實，近年來，公司盈利能力持續下滑。2012年，公司實現淨利潤0.72億元，而2016年只有0.42億元，連續4年下滑。
盈利能力下滑的同時，現金流似乎一直較為緊張。截至今年三季度末，募資僅過一年，公司貨幣資金已經不足億元，而短期借款和一年內到期的非流動負債合計為2.39億元。
與此同時，公司控股股東惠發投資開始質押股權融資，截至目前，其股權質押比已達45.24%。
此外，應收賬款和存貨問題依舊高企。截至今年9月底，二者合計為2.49億元，佔當期流動資產的60.15%。
二級市場上，惠發股份表現很一般。今年5月至今，股價已經腰斬。與此同時，公司兩股東限售期滿開始減持。
淨利潤與營業收入背向而行
歷經三次IPO才躋身資本市場，進而拓寬融資渠道緩解融資難、融資貴難題，但惠發股份並未因此獲得助力大幅提升盈利能力。
2017年6月13日，經歷了三次艱難闖關IPO，惠發股份終於繼海欣食品等速凍食品類企業躋身資本市場。惠發股份的坎坷上市路，與其自身盈利能力接連下滑密切相關。
經營數據顯示，惠發股份的營業收入不太穩定，2012年至2016年的5年間，其營業收入分別為8.91億元、10.02億元、9.81億元、8.37億元、8.90億元。2013年營業收入處於頂點，2016年有小幅反彈。同期，公司實現的淨利潤分別為0.72億元、0.66億元、0.61億元、0.43億元、0.42億元，連續淨利潤降幅突然擴大，為30.02%，當期營業收入下滑幅度為14.69%。
2017年，惠發股份上市當年，其營業收入為9.39億元，同比增長5.47%。淨利潤0.60億元，同比大幅增長43.36%，營業收入和淨利潤走勢完全背離。
營業收入小幅增長、淨利潤大幅增長，並非是惠發股份的產品毛利率提高了，而是公司成本壓縮了。正如公司所解釋，期間費用減少及營業收入的增加導致淨利潤出現增長。當年，公司營業費用、管理費用及財務費用分別為5582.05萬元、9010.34萬元、1674.91萬元。對比2016年的三項費用，在營業收入增長的情況下，營業費用反而減少了1218.08萬元，財務費用也減少了642.34萬元，二者的降幅分別為17.91%、27.72%。
事實上，近年來，公司毛利率持續下降。2015年至2017年，公司綜合毛利率分別為31.69%、28.33%、26.74%，今年前三季度下降至24.32%。
顯然，不靠主營產品競爭力上升、而通過壓縮成本方式提高淨利潤水平，這種方式不可持續。
今年以來，公司營業收入繼續穩步增長，但淨利潤卻接連負增長。一季度，公司實現營業收入1.94億元，同比增長16.15%，淨利潤為208.98萬元，同比大降71.15%。二季度，淨利潤下降速度大幅收窄，半年報顯示，上半年，營業收入繼續保持額15.41%的速度增長，淨利潤下降幅度降低至33.28%，淨利潤為1113.30萬元。三季報顯示，公司淨利潤為2023.45萬元，同比下降32.66%。由此可見，三季度基本上穩住了下降的幅度。整個三季度，營業收入增長11.83%，與下滑的淨利潤背離。
經營現金流銳降近九成
上市之前缺錢，上市後依舊缺錢，惠發股份的流動性壓力依舊待解。
根據招股書，上市之前的2014年至2016年，惠發股份的流動負債長期高於流動資產，其流動資產分別為為3.59億元、3.30億元、3.24億元，流動負債為5.13億元，4.82億元、4.35億元， 對應的流動比率為0.70倍、0.69倍、0.74倍，速動比率0.48倍、0.52倍、0.52倍。兩項指標偏低，意味著公司償債能力較弱。同期 ，公司資產負債率為為74.63%、73.38%、69.08%，遠高於同業可比上市公司平均水平。
2017年，公司IPO募資2.29億元，募資之後，償債能力大幅提升。至當年底，資產負債率降至36.64%，流動比率、速動比率為1.39倍、0.92倍，公司貨幣資金為1.42億元。但到了今年9月底，資產負債率上升至38.98%，貨幣資金減少至9664.93萬元。同期，公司短期借款2.04億元、一年內到期的非流動負債3459萬元。由此可見，現有資金無法償還一年內債務。
流動性不足源於公司現金流大幅流出。今年前三季度，公司經營現金流同比大降88.80%，淨流出2282.12萬元。同期，投資現金流淨流出5699.93萬元，籌資現金流淨流入只有28.90萬元，合計淨流出7943.75萬元。
此外，應收賬款和存貨的高企也大幅擠佔了流動性。
截至今年9月底，公司應收賬款賬面價值為1.11億元，存貨餘額為1.38億元，合計為2.49億元。二者合計佔當期4.14億元流動資產的60.15%。
值得關注的是，惠發股份應收賬款大幅增長始於2017年，也就是上市當年。當年，其應收賬款首次達到1億元，較2016年底的4715.42萬元翻了一倍多，淨增5284.69萬元。同期，營業收入僅增長4869.29萬元。應收賬款淨增加額超過營業收入淨增加額415.35萬元。
一般而言，應收賬款增速超當期營業收入增速，多是因上期現金銷售多、本期賒銷多。從這一角度看，2017年，惠發股份淨利潤大幅增長也是屬於虛胖，即公司賒銷增加，銷售的產品並未如期收回。2017年，公司銷售收入增加，但經營現金流淨流入5158.37萬元，較上年同期的1.28億元下降59.64%。
追求經營數據而延長客戶賬期，這或許是導致惠發股份流動性不足的重要原因之一。
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