“今年以來我是充滿憂慮的。”在“首屆國際潮商投資基金髮展論壇”，深圳東方港灣董事長但斌做了題為《穿越時間的河流》的演講，雖然他整體仍然看多中國，但與不同的是，在當前時點，但斌明顯不那麼樂觀了。
但斌是國內私募界中價值投資派的代表人物，在證券市場已經有長達26年的投資經歷。但斌回憶道，自己經歷過7次以上跌幅超過50%、時間長度長達3~5年的熊市，而A股從2015年以來的這波下跌已經持續了3年多的時間，在他看來，熊市下跌的過程還將持續到2019年甚至2020年。
同時出現在論壇上的還有另外幾位資本市場上的投資老兵，深圳中歐瑞博的董事長吳偉志有25年的投資經歷，香港景泰利豐資產的行政總裁管宇則是中國的第一批股民，與但斌一樣，這些在A股經歷過多次熊市的私募大佬總結了過去多次熊市的經驗，幾乎一致地認為“A股尚未見底”。
大佬們當前的判斷依據是什麼？最關心的因素有哪些？雖然A股還未見底，但管理著大資金的他們有的卻已經在提前佈局了，他們佈局的方向又是什麼？
中美貿易摩擦：是否會出現“最壞的情況”？
談到此次A股下跌的大背景，幾乎都離不開對中美貿易摩擦的討論。
今年3月22日，美國總統特朗普簽署總統備忘錄，表示將對從中國進口的商品大規模徵收關稅，並限制中國企業對美投資併購，由此拉開了中美貿易摩擦的序幕。
這場爭端逐步發酵演化至今，引發全球市場下跌。
上證綜指3月份以來跌幅超過20%。
走了十年牛市的美股也終於繃不住，在十月份連續遭遇“血洗”，道瓊斯工業指數回吐年內漲幅，納斯達克指數也創下了2016年1月以來最差單月，美銀髮布的熊市信號“記分牌”最新結果顯示，美股19個熊市指示器當中有14個都已經觸發，佔74%之多。
而早在3月22日晚間，由於擔心中美貿易摩擦，但斌發微博表示自己已經“清倉美股”。
現在看來，但斌當初的決策可以說是非常果斷，但是即便如此，但斌仍然坦言，當前中美局勢發展比自己當初預料的還要更加嚴峻。
作為一名投資者，但斌表示做投資永遠都必須考慮“最小的那個概率”。
中歐瑞博的董事長吳偉志是一位25年的投資老兵，在2007年加入陽光私募行列，早年在貴州茅臺上曾經大賺20倍。與但斌的“憂慮”不同，吳偉志認為，中美貿易摩擦在經歷了幾個季度的衝突之後，中國已經開始自我審視，重新認識美國以及中美彼此的力量和需求，在認識到問題之後，事情應該不會再往最壞的方向發展。
對於近期美股暴跌帶來的影響，吳偉志指出，美股下跌是引發A股最後一跌的重要因素。
吳偉志打了個比方，他指出，如果把全球股市看作一個整體，那麼美股就相當於市場中的最優質的白馬股，是投資者最看好、資金最為集中的板塊，在全球市場都在下跌的背景下，白馬股的暴跌就相當於市場中的“最後一跌”，在這個時候，很多“成長股”已經跌到底部，不再創新低了，從白馬股中流出的資金反而會流向超跌的板塊。
同時，在吳偉志看來，美股的下跌並不是一輪長期熊市的開始，而是一波20%~30%左右的調整。但是，美股的下跌會給A股投資者的情緒帶來“最後的衝擊”。
私募大佬最關注的是——“去槓桿”進程
事實上，相比中美貿易戰和美股的表現，私募大佬們認為，引發A股此輪下跌最關鍵的“內因”是中國經濟的去槓桿過程。
但斌指出，當前中國已經到了改革開放以來的第一個十字路口。
“當前中國面臨著三重經濟疊加期。”但斌說，一是增長速度進入換擋期，二是前期刺激政策的消化期，三是經濟調整面臨的陣痛期。在這種背景之下，中國未來是會走美國1980年依靠互聯網、新技術飛速發展的路徑，還是日本1990年以後衰退20年的道路?但斌認為中國會選擇一條中間道路，但這一過程，他的感覺是“非常憂慮”。
吳偉志認為，中國股市下跌的核心因素是2015年以來去槓桿進程。去槓桿造成了貨幣的緊縮效應，而中美貿易摩擦的情緒加劇了這一速度。
香港景泰利豐資產的行政總裁管宇是中國的第一代股民，曾經在美國道富環球資產管理公司、易方達等機構擔任投資工作。管宇表示，自己當前在投資中最關心的不是中美貿易摩擦，而是國內去槓桿的進程將如何演變。
“去槓桿過程最大的風險是進入了負反饋的模式，過去這一個月來，國內股票市場的下跌，某種程度上就是負反饋模式的演變。”管宇解釋道，在金融市場上很多股權質押，因為股票的下跌導致轉倉盤的出現，將市場一直打壓住，這是負反饋的模式。這個模式最完美的演繹是08年美國的次貸危機。
管宇指出，上週末4位領導出來講話，階段性遏制住了市場中的負反饋勢頭，但是隻要去槓桿的進程沒有完成，市場還會繼續下跌。
同時，管宇指出，明年還需要重點觀察銀行理財產品的去槓桿進程。在資管新規之下，銀行表外資產要回表，而大量的銀行理財業務也是某種意義上的槓桿，如果按照這一規定，這部分資金也要面臨去槓桿，那對房地產市場將會造成什麼樣的衝擊，也是值得觀察的。
“而在目前，我們並沒有看到去槓桿進程已經進入尾聲。”管宇說。
A 股尚未見底，但可以進場了嗎？
在上週疊加的重磅利好衝擊之下，A股在週一驚現“大奇蹟日”，但反彈呼聲雖大，持續力度卻差強人意。
“市場現在看來還是非常殘酷的。”但斌說，在利好之下，A股反彈力度仍然很弱，A股這波熊市下跌的過程很可能將持續到2019年甚至2020年。
但是，但斌也指出，當前A股PE的中位數是16.9倍，僅次於2008年的14.8倍，處於歷史上的估值底部區域，也是很多價值投資者進行左側交易反覆抄底的時候。
吳偉志也旗幟鮮明地指出，A股上週末已經明確出現了“政策底”，但是，從歷史上看，“市場底”的出現可能還需要時間。
“如果資金週期在半年、一年以上的話，眼前的A股已經不需要太擔心了，這個時候不進場，也找不到更好的進場時機了。”吳偉志說。
吳偉志表示，自己當前也在積極應對。具體操作上，會把上市公司分為兩類，一類是優質的成長好公司，這類公司現在已經在主動買入。第二類是優質的白馬股，這類公司的表現往往會跟市場整體的貝塔相關，對這類股票的建倉則要稍微放慢一點。
“我認為市場還未見底，但是距離底部已經不遠。”管宇說，國內去槓桿進程還沒有完成，這是潛在的風險。但是，對底部的判斷並不重要，重要的是準備好在底部區域的“彈藥”和投資方向。
在管宇看來，大眾消費品、醫藥等公司都是未來值得關注的投資方向。“日本在過去20多年的經濟停滯期，也出現了優衣庫這一類的消費大牛，所以中國這麼大的市場，某些細分行業的龍頭還是非常值得期待的。”管宇說。
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