2018年的冬天是個暖冬，但對於投行人來說則是個徹底的冷冬。前幾天“券商中國”剛做了統計“六成券商投行年內無一IPO進項”、“IPO承銷收入創4年最差記錄”
這兩天又一張截圖在投行圈微信群裡炸了鍋——上海農商行IPO保薦機構招標結果爆出超低價：
根據中標結果通知，上海農商行A股IPO項目被國泰君安、海通和中信證券搶得，三家機構報出的保薦費合計只有51萬，而承銷費率的報價分別為0.45%、0.05%和0.28%。海通證券的報價最低，承銷費率僅為萬分之五！
萬五！這個券商經紀業務的收費標準竟然出現在了投行業務的報價上！號稱券商業務明星板塊、從業人員平均年薪百萬甚至數百萬號稱金領的投行業務，何至於淪落至此？
有不少業內從業人員抨擊幾家券商搞低價惡性競爭。據媒體統計，當前A股城商行平均承銷費率為2%左右，萬五的報價確實遠低於市場平均水平；按照投行當前的運行成本，5萬保薦費和萬五承銷費，最終收費可能都不能覆蓋項目成本。以低於業務成本的價格攬業，收費標準遠低於市場平均價，被抨擊惡性競爭似乎有些道理。
然而，這是正常市場競爭的結果而非惡性競爭，中標者也都是業內排名前十的頭部券商並非沒啥IPO業務的小券商，這個價格既非投行業務首現，也絕非最後一單，未來千一、萬五的報價可能會成為券商投行業務報價的主流價格！
在保薦業務之前，券商債券業務早已出現這個價位，債券條線從業人員早已見怪不怪，去年某核電站發債某券商報價才千元，連標書成本都不夠。由於債券業務具有短平快特點，優質發行人多會持續發債，一期期債券發行更多隻是走流程而不需太多成本付出，只要能粘上客戶，即使費率比較低，但年化下來收入並不少，債券業務線人均創收大幾百萬很常見。
保薦業務中的再融資業務，收費標準也早已大幅下降，即便非公開發行受規則限制發行相當困難，即便公開發行股票或可轉債面臨著巨大的包銷風險，收費標準也早已出現千分之幾的承銷費率報價。
保薦業務中的IPO業務報價一直相對較高，主要原因有以下幾點：一是IPO週期較長成本較高，十多年來，IPO從券商進場到掛牌上市一般都要花個兩三年時間，加上財務核查要求下盡調工作量大增，券商IPO業務成本確實比較高；二是IPO業務成功率較低，多年來IPO發發停停，審核通過率忽高忽低，好不容易做幾年最後被否了也很正常，而券商收費大頭在發行成功環節，企業也願意付高價錢買上市門票，所以IPO業務有著“三年不開張、開張吃三年”的說法；三是IPO業務風險保薦風險大，造假上市是A股市場頑疾之一，當前證監會要求IPO保薦機構承擔先行賠付責任，一旦發現公司涉嫌造假上市，除了被證監會罰沒收入，保薦機構還要先行賠付投資者損失，這一賠都要上億的，自然在收費上要平衡風險。
三家頭部券商對上海農商行的報價，最高不到千五最低只有萬五，是非常理性的報價而非惡意競爭，原因主要有以下幾點：
1、上海農商行IPO項目保薦風險極低：銀行、券商、保險類金融機構，日常經營都受到監管部門的持續監管，出現重大違法違規影響到上市條件的概率極低，出現財務造假的概率也極低，對於銀行業出現上市當年業績下滑50%以上導致保薦機構被處罰的概率也極低，在保薦風險極低的情況下券商要求的風險補償自然也會極低。
2、上海農商行IPO項目的盡調工作量相對較低：相對於製造業或者流通業，金融業經營更多依賴內控系統，業務流程簡單，相應的盡調工作量就少，保薦機構的執業成本也會相對較小。
3、上海農商行A股IPO保薦機構價值有限：上海農商行與其他城市商業銀行業務模式相近，保薦機構很難挖掘出上海農商行的特別價值；儘管二級市場常有呼聲稱IPO圈錢導致股市持續下跌，但除了2012年個別公司外，A股IPO根本不愁賣，網上中籤率大都不足千分之一，投資者熱捧新股的情況下，上海農商行不會因為城商行板塊已經很多公司而出現發行困難，不需要保薦機構大力推銷或包銷，當然就不必為成功發行而付出更多成本；現在A股市場發行定價環節是在解方程，發行價不會因券商不同而出現差異，承銷價值體現不出來，承銷費當然收不上去。
4、上海農商行IPO對券商排名有重大作用：大量IPO項目的募集資金規模只有幾個億，上海農商行在全國銀行業排名在20多位，募集資金規模會比較大，對券商投行業務排名具有重大作用。
所以，在項目風險極低、執業成本較低、投行本身沒特殊價值、做成了對業務排名有重大貢獻的情況下，在競標模式下中標券商們報出千五甚至萬五的低價，非常正常，不足為奇。
萬五的報價可能有些極端，但百分之一以下的報價可能會成為常態，也是迴歸投行的價值所在。儘管保薦代表人以及投行從業人員的人工成本高企導致投行業務成本較高，低收費可能導致虧損，但收入取決於可替代性而非成本。
放開定價管制，投行在承銷環節可以體現出價值能收更多錢，這情形曾經出現過：2009-2012年證監會放開IPO發行環節定價，一些券商和發行人簽訂超額累進承銷費率的承銷協議，最高檔收費可能達到20%甚至30%，券商們大賺過一筆。但是，發行價最終還是被市場約束的，發不到天上去，激烈市場競爭之下收費還是會下來的。就像現在的再融資，非公開發行難度很大但收費也還上不去，能收到1%以上的都算不錯的了。
香港上市並沒有定價管制，然而保薦承銷費率也是很低，多家券商瘋搶一個項目的情況下，一單收個幾百萬很正常。很多年前前東家曾經請臺灣某知名券商投行部的人來講過課，臺灣投行IPO收費一單也就百萬元的水平。
對於投行來說，不能把希望寄託在監管放開定價管制上，即使未來科創板註冊制不再價格管制了，投行的IPO承銷費率可能也很難避免持續下滑。
在大多數投行提供同質化的服務情況下，在半數以上券商在IPO市場顆粒無收的情況下，在保薦代表人數量已經遠遠超過市場需求的情況下，IPO業務高收費時代已經漸行漸遠，投行自然會降價攬業，投行員工收入也必然面臨下滑，不被裁員就已經不錯了。
一個公司通過IPO進入資本市場，有了資本市場平臺後公司資本運作空間被打開，上市公司層面的再融資、發債、併購、投資等，股東層面的減持方案設計與財富管理等，有很多事情投行甚至整個券商都可以去做。投行把一個公司和一批股東拉進資本市場了，券商各業務部門應當全產業鏈跟進介入，好聽點說是伴隨客戶成長為客戶提供全方位資本服務，通俗點說是好不容易弄來一個得吃幹榨淨才行，IPO對於券商的意義更大程度上是引流而不是賺錢。
從這個角度看，IPO業務是券商業務的重要基礎，即使不賺錢券商也得大力支持IPO業務發展，而看透了這點後，預計價格戰還會更加激烈。
本文作者：王驥躍 ，原載於刺客財經觀察（ID：cikeguancha），轉載請註明來源
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