●摘要
1、在全球經濟見頂回落預期下，聚烯烴需求增速將隨GDP下滑而下滑。
2、國內外投產加速，國內增產和進口預期均加重供應壓力，特別是下半年供應壓力明顯。PP新增產能投產力度大於PE。
3、檢修力度減弱，季節性支撐弱於往年。
4、低油價下，成本支撐趨弱，對原油敏感度下降。成本下移，推動產能投放。
● 行情預期
2019年聚烯烴走勢或呈現前高後低的特點。上半年，主要關注春節累庫情況，一旦累庫不及預期，節後需求啟動，在目前期貨價格貼水狀態下，將有明顯的反彈行情出現。而下半年利空籠罩，經濟下滑預期，產能加速投放，聚烯烴價格承壓明顯。聚烯烴價格整年預計前高後低，價格重心較2018年下移，PP價格弱於PE價格，另外關注交割月前的修復基差行情。
● 操作建議
1.一季度低位震盪，二季度反彈預期，三四季度逢高做空。
2.套利策略上，關注買05空09正套和09多LLDPE空PP對沖。
3.留意新增產能投放進展，一旦投產不達預期，關注交割月前的基差修復行情。
一、2018年聚烯烴期貨價格走勢回顧
圖1:2018年LLDPE、PP期價走勢
總體來看，2018年聚烯烴期貨價格呈現寬幅震盪走勢，成“倒N”形態，走勢主要分為四個階段，具體主導行情的主要因素如下：
第一階段：一季度，需求不佳，春節累庫，築頂下跌。
由於價格高企，下游利潤不佳以及訂單不多，下游工廠和中游貿易商補庫後，價格便開始築頂下跌。而春節期間，上游工廠庫存累積明顯，而下游需求恢復延遲，導致節後加速下跌去庫。
第二階段：二季度，需求恢復，供應減少，價格止跌回升。
一方面，隨著聚烯烴價格的下跌，下游利潤得到極大改善，而且需求啟動，中下游補庫帶動價格回升。另一方面，二季度上游開始進入檢修季節，進口利潤收縮，進口量預期回落。需求的啟動疊加供應減少，價格止跌回升。而PP下游恢復好於LLDPE，PE進口貨源壓制，此階段PP價格回升比LLDPE明顯，價差逐步拉大。
第三階段：三季度，原油暴漲，匯率貶值，出口需求前移推動價格上行。
原油、甲醇價格大幅上漲，匯率加速貶值，成本端上漲推動得到強化。另外，由於貿易戰的擾動，需求前移，集中釋放，而進口量回落，上游裝置臨時停車較多，供需利好。多因素利好下，聚烯烴與其他化工品種出現系統性上漲行情。而PP現貨一直偏緊，一度出現現貨難求的情況，PP與LLDPE價差隨PP價格上漲一路推向高位。
第四階段：四季度，原油暴跌，利空情緒蔓延，價格急跌反彈。
隨著原油暴跌，化工品成本塌陷，聚烯烴也難免其中。另外，供需逆轉，四季度檢修量少，前期需求透支，宏觀數據不佳，不論基本面還是市場情緒都被利空籠罩，價格一洩而下。隨著交割月漸近，近月合約修復基差;下游補庫再現，價格止跌回升。而LLDPE旺季的來臨，表現好於PP，價差出現逆轉。
綜合來看，由於進口貨源的壓制，LLDPE全年承壓更為明顯，而PP隨甲醇影響，價格彈性更大。LLDPE與PP的價差先跌後漲，主要由PP的波動引領。全年聚烯烴期貨價格貼水現貨價格，反映出市場的悲觀預期。
二、聚烯烴基本面因素分析
（一）聚烯烴新增產能情況
表1:2018-2019年PE國內新增產能情況
圖2:近年來PE國內產能增速
2018年，國內僅有中海殼牌70萬噸PE和延安延長45萬噸PE投產並形成穩定生產力，新增產能不大。截止2018年底，預計國內聚乙烯產能為1839萬噸，預估2019年國內新增聚乙烯產能325萬噸，產能增幅17.7%，折算到產量上來看，預計2019年國內PE會有189萬噸新增產量。從產能投放時間上來看，計劃主要集中在5月份和四季度，考慮到一般投產會延遲，實際的產量供應壓力會在下半年才顯現。
表2:2018-2019年PE國外新增產能情況
截止2018年底，估算全球聚乙烯產能11713萬噸，而2019年全球新增產能837萬噸(含中國325)，到2019年底全球聚乙烯產能達到12550萬噸，產能增幅7.1%，將為全球帶來212萬噸的聚乙烯增量。
值得關注的是，PE新增產能大部分在美國，共計500萬噸左右。隨著貿易戰緩和，中國有可能加大進口美國能化產品的可能，到時美國產能的供應壓力將衝擊國內，未來需要密切留意進口利潤和港口庫存的變化。另外，中東地區(特別伊朗)貨源的衝擊一直壓制國內PE價格，繼續關注伊朗制裁事件。
表3:2018-2019年PP國內新增產能情況
圖3:近年來PP國內產能增速
2018年PP有效新增100萬噸產能，產能增量偏少。預計2019年聚丙烯新增產能565萬噸，到2019年底國內聚丙烯產能達到3342萬噸，產能增幅20.4%，折算新增產量約260萬噸產量。產能投放時間主要也是集中在5月份和四季度，考慮到一般投產會延遲，實際的產量供應壓力會在下半年才顯現。而PP新增產能明顯大於PE，PP供應壓力可能會相對提前。
表4:2018-2019年PP國外新增產能情況
截止2018年年底，估算全球聚丙烯產能約為8631萬噸，2019年全球新增聚丙烯產能853萬噸(含中國565萬噸)，到2019年底全球聚丙烯產能達到9484萬噸，產能增幅達到9.9%。國外這部分新增產能投產將為全球帶來約149萬噸產量。
（二）聚烯烴整體供應情況
估算2018年PE、PP產量分別約為1640萬噸和2040萬噸;根據2019年新增產能投產和2018年新增產能滯後釋放，2019年PE、PP新增產量分別約187萬噸和260萬噸，產量增速均在10%以上。
2018年1-10月份PE累計進口1172.1萬噸，PP累計進口量為393.1萬噸。按照2019年國外PE、PP新增產能估算，預計PE進口量為1501萬噸，進口增長約6%;PP進口量540萬噸，進口增長約10%。不過，明年聚烯烴國內也是投產大年，可能導致內外價格倒掛，進口增量或低於預期。
2017年下半年國家頒佈“廢塑令”，導致2018年PE、PP再生料進口斷崖式下跌，全年基本沒有量;另外，環保高壓下，國內再生料開工率明顯下降。2019年再生料的利多邊際影響消失，反而可能轉移至東南亞地區的再生料加工企業對國內市場形成供應壓力。
（三）聚烯烴整體需求情況
2018年，1-10月份塑料製品累計產量4926.30萬噸，累計同比增速為-0.6%;塑料製品出口1059.6萬噸，累計同比增加11.6%;均低於去年同期4.2%和12.4%。我國的塑料製品增速或已經進入下行通道，主要原因在於全球經濟見頂回落和貿易戰爭端。
農膜和包裝膜類產品約佔到PE下游消費的50%，薄膜類產品以剛性需求為主，但2018年開工率明顯下滑。另外，今年“煤改氣”政策實施放緩，導致管材需求弱於預期。PP下游BOPP膜的利潤在2018年持續處於低位，開工率一直較低。而作為房地產後週期的消費產品，家電和汽車在2018年進入累庫階段。在地產銷售不佳的情況下，塑料管材、汽車、家電等聚烯烴下游在2019年難以樂觀。在全球經濟悲觀的情況下，聚烯烴主要維持剛需為主，需求增速將隨GDP下滑而下滑。
（四）主要聚烯烴裝置生產成本及利潤情況
目前國內聚烯烴裝置中，石油化工和煤化工基本各佔一半比例，隨著原油價格的大幅下跌，油頭裝置成本大幅下降，而煤價相對穩定，成本變動不大。目前油制線性成本約5900元/噸，煤制線性成本約5800元/噸，兩者成本差距不大，利潤均在3000元/噸以上。而聚丙烯的生產成本比聚乙烯要高，油製成本約在7200元/噸，煤製成本約6200元/噸，油制和煤制利潤分別約1700元/噸和2700元/噸,利潤同樣豐厚。聚烯烴裝置在這麼高利潤的推動下，新增產能投放將按計劃持續達產，即將進入新一輪投產週期，聚烯烴供應壓力持續增大。
2019年是國內聚烯烴裝置的檢修小年，產量損失量小於2018年，尤其PE損失量大幅少於18年。PE19年損失量約55萬噸，比18年減少41萬噸;PP19年損失量約105萬噸，比18年減少9萬噸。從檢修時間來看，主要分佈在二、三季度，而5月份之後國內將迎來第一波新增產能投產，預計本年度裝置檢修對價格難以提振。
（五）2019年聚烯烴部分裝置檢修計劃
表5:2019年PE、PP國內部分裝置檢修計劃
（六）聚烯烴社會庫存走勢
2018年PP的庫存情況好於PE，雖然國內新增產能都不大，但是PE國外2017年下半年和2018年投產較多，進口激增，是PE累庫的主要原因。另外，由於2017年“廢塑令”頒佈，國內外回料供應均有壓縮，對沖了部分供應壓力，全年庫存整體情況較為樂觀。2018年庫存情況呈現明顯的季節性，春節累庫和二季度檢修去庫明顯。而貿易戰的擾動，匯率貶值，需求前移，導致三季度庫存緊張，尤其PP。
展望2019年，上半年聚烯烴庫存變化預計繼續呈現季節性變化，但是國內外聚烯烴裝置2季度將拉開投產大幕，而且2019年檢修損失量要小於2018年，那麼5月份之後，庫存情況會開始惡化。經過多年的市場折騰，目前中下游主要維持剛需補庫;除非絕對價格太低，否則甚少主動補庫，石化庫存的變化對現貨價格的影響更大，同時留意港口庫存對價格的壓制。
（七）聚烯烴期現價差
目前，聚烯烴行業面對的背景與14-15年類似，即低油價、經濟下行預期、裝置投產週期。在這樣的宏觀背景與產業背景下，期貨價格保持貼水現貨價格，近月合約升水遠月合約，呈現Back結構。
但是，聚烯烴需求帶有一定的剛性，沒有巨大供應壓力下，供需矛盾一般不會太特出。而新增產能主要在5月份之後，因此05合約的供應壓力主要在於春節時期的累庫，一旦累庫不及預期，在節後補庫和基差修復的共振下，05合約有一波較大的反彈的可能，或者可以買05賣09正套操作更穩健。而遠期合約利空籠罩，待05合約交割後大概率走下跌預期。
預計2019年中國市場聚烯烴表觀消費量為6454萬噸，同比增加576萬噸，供應增幅9.8%，高於2018年的8.4%;其中聚乙烯3353萬噸，同比增加271萬噸，增幅8.8%，低於2018年的12.1%的增幅;聚丙烯為3101萬噸，同比增加305萬噸，增幅10.9%，增幅大幅高於2018年的6.4%的增幅。2019年聚乙烯新增產能以及2018年新增產能滯後影響增加產量187萬噸，進口量增加84萬噸，表觀消費量增加271萬噸;2019年聚丙烯新增產能以及2018年新增產能滯後影響增加產量260萬噸，進口量增加45萬噸，表觀消費量增加305萬噸。
聚烯烴2019年供大於求的格局形成，按照投產時間，供應壓力主要集中在下半年。預計PE、PP價格重心下移，PE價格主要運行區間在7300-9300元/噸，PP價格主要運行區間在6800-9000元/噸。而聚乙烯上半年受進口預期衝擊，價格表現或弱於聚丙烯;而下半年聚丙烯受產能投放影響，價格更為羸弱。
(八)聚烯烴供需總結
三、後市展望、操作建議及風險提示
（一）後市展望
展望 2019 年，隨著國內外新增產能達產，聚烯烴的供給壓力激增，價格或會整體承壓。而且，需求預期悲觀，處於產業處於去庫週期，需求增速下滑。全年來看，供需矛盾突出，價格重心下移。PP產能投放大於PE，而且PE下游剛需比例更大，2019年PP價格整體弱於PE。
節奏上來看，一季度季節性波動，春節前補庫，假期累庫及節後需求的啟動，價格預計低位震盪;期貨價格貼水，而且上半年並沒有新增產能投放，需求恢復情況下，二季度有基差修復的反彈行情出現;下半年國內外產能釋放，供應壓力逐漸顯現，價格下行為主，注意交割前基差修復的走勢。
（二）操作建議
1.一季度低位震盪，二季度反彈預期，三四季度逢高做空。
2.套利策略上，關注買05空09正套和09多LLDPE空PP對沖。
3.留意新增產能投放進展，一旦投產不達預期，關注交割月前的基差修復行情。
（三）風險提示
1.投產不達預期。
2.原油減產超預期，油價大幅會聲會影。
3.國內外裝置意外檢修。
4.貿易爭端變故。
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