●摘要
1、在全球经济见顶回落预期下，聚烯烃需求增速将随GDP下滑而下滑。
2、国内外投产加速，国内增产和进口预期均加重供应压力，特别是下半年供应压力明显。PP新增产能投产力度大于PE。
3、检修力度减弱，季节性支撑弱于往年。
4、低油价下，成本支撑趋弱，对原油敏感度下降。成本下移，推动产能投放。
● 行情预期
2019年聚烯烃走势或呈现前高后低的特点。上半年，主要关注春节累库情况，一旦累库不及预期，节后需求启动，在目前期货价格贴水状态下，将有明显的反弹行情出现。而下半年利空笼罩，经济下滑预期，产能加速投放，聚烯烃价格承压明显。聚烯烃价格整年预计前高后低，价格重心较2018年下移，PP价格弱于PE价格，另外关注交割月前的修复基差行情。
● 操作建议
1.一季度低位震荡，二季度反弹预期，三四季度逢高做空。
2.套利策略上，关注买05空09正套和09多LLDPE空PP对冲。
3.留意新增产能投放进展，一旦投产不达预期，关注交割月前的基差修复行情。
一、2018年聚烯烃期货价格走势回顾
图1:2018年LLDPE、PP期价走势
总体来看，2018年聚烯烃期货价格呈现宽幅震荡走势，成“倒N”形态，走势主要分为四个阶段，具体主导行情的主要因素如下：
第一阶段：一季度，需求不佳，春节累库，筑顶下跌。
由于价格高企，下游利润不佳以及订单不多，下游工厂和中游贸易商补库后，价格便开始筑顶下跌。而春节期间，上游工厂库存累积明显，而下游需求恢复延迟，导致节后加速下跌去库。
第二阶段：二季度，需求恢复，供应减少，价格止跌回升。
一方面，随着聚烯烃价格的下跌，下游利润得到极大改善，而且需求启动，中下游补库带动价格回升。另一方面，二季度上游开始进入检修季节，进口利润收缩，进口量预期回落。需求的启动叠加供应减少，价格止跌回升。而PP下游恢复好于LLDPE，PE进口货源压制，此阶段PP价格回升比LLDPE明显，价差逐步拉大。
第三阶段：三季度，原油暴涨，汇率贬值，出口需求前移推动价格上行。
原油、甲醇价格大幅上涨，汇率加速贬值，成本端上涨推动得到强化。另外，由于贸易战的扰动，需求前移，集中释放，而进口量回落，上游装置临时停车较多，供需利好。多因素利好下，聚烯烃与其他化工品种出现系统性上涨行情。而PP现货一直偏紧，一度出现现货难求的情况，PP与LLDPE价差随PP价格上涨一路推向高位。
第四阶段：四季度，原油暴跌，利空情绪蔓延，价格急跌反弹。
随着原油暴跌，化工品成本塌陷，聚烯烃也难免其中。另外，供需逆转，四季度检修量少，前期需求透支，宏观数据不佳，不论基本面还是市场情绪都被利空笼罩，价格一泄而下。随着交割月渐近，近月合约修复基差;下游补库再现，价格止跌回升。而LLDPE旺季的来临，表现好于PP，价差出现逆转。
综合来看，由于进口货源的压制，LLDPE全年承压更为明显，而PP随甲醇影响，价格弹性更大。LLDPE与PP的价差先跌后涨，主要由PP的波动引领。全年聚烯烃期货价格贴水现货价格，反映出市场的悲观预期。
二、聚烯烃基本面因素分析
（一）聚烯烃新增产能情况
表1:2018-2019年PE国内新增产能情况
图2:近年来PE国内产能增速
2018年，国内仅有中海壳牌70万吨PE和延安延长45万吨PE投产并形成稳定生产力，新增产能不大。截止2018年底，预计国内聚乙烯产能为1839万吨，预估2019年国内新增聚乙烯产能325万吨，产能增幅17.7%，折算到产量上来看，预计2019年国内PE会有189万吨新增产量。从产能投放时间上来看，计划主要集中在5月份和四季度，考虑到一般投产会延迟，实际的产量供应压力会在下半年才显现。
表2:2018-2019年PE国外新增产能情况
截止2018年底，估算全球聚乙烯产能11713万吨，而2019年全球新增产能837万吨(含中国325)，到2019年底全球聚乙烯产能达到12550万吨，产能增幅7.1%，将为全球带来212万吨的聚乙烯增量。
值得关注的是，PE新增产能大部分在美国，共计500万吨左右。随着贸易战缓和，中国有可能加大进口美国能化产品的可能，到时美国产能的供应压力将冲击国内，未来需要密切留意进口利润和港口库存的变化。另外，中东地区(特别伊朗)货源的冲击一直压制国内PE价格，继续关注伊朗制裁事件。
表3:2018-2019年PP国内新增产能情况
图3:近年来PP国内产能增速
2018年PP有效新增100万吨产能，产能增量偏少。预计2019年聚丙烯新增产能565万吨，到2019年底国内聚丙烯产能达到3342万吨，产能增幅20.4%，折算新增产量约260万吨产量。产能投放时间主要也是集中在5月份和四季度，考虑到一般投产会延迟，实际的产量供应压力会在下半年才显现。而PP新增产能明显大于PE，PP供应压力可能会相对提前。
表4:2018-2019年PP国外新增产能情况
截止2018年年底，估算全球聚丙烯产能约为8631万吨，2019年全球新增聚丙烯产能853万吨(含中国565万吨)，到2019年底全球聚丙烯产能达到9484万吨，产能增幅达到9.9%。国外这部分新增产能投产将为全球带来约149万吨产量。
（二）聚烯烃整体供应情况
估算2018年PE、PP产量分别约为1640万吨和2040万吨;根据2019年新增产能投产和2018年新增产能滞后释放，2019年PE、PP新增产量分别约187万吨和260万吨，产量增速均在10%以上。
2018年1-10月份PE累计进口1172.1万吨，PP累计进口量为393.1万吨。按照2019年国外PE、PP新增产能估算，预计PE进口量为1501万吨，进口增长约6%;PP进口量540万吨，进口增长约10%。不过，明年聚烯烃国内也是投产大年，可能导致内外价格倒挂，进口增量或低于预期。
2017年下半年国家颁布“废塑令”，导致2018年PE、PP再生料进口断崖式下跌，全年基本没有量;另外，环保高压下，国内再生料开工率明显下降。2019年再生料的利多边际影响消失，反而可能转移至东南亚地区的再生料加工企业对国内市场形成供应压力。
（三）聚烯烃整体需求情况
2018年，1-10月份塑料制品累计产量4926.30万吨，累计同比增速为-0.6%;塑料制品出口1059.6万吨，累计同比增加11.6%;均低于去年同期4.2%和12.4%。我国的塑料制品增速或已经进入下行通道，主要原因在于全球经济见顶回落和贸易战争端。
农膜和包装膜类产品约占到PE下游消费的50%，薄膜类产品以刚性需求为主，但2018年开工率明显下滑。另外，今年“煤改气”政策实施放缓，导致管材需求弱于预期。PP下游BOPP膜的利润在2018年持续处于低位，开工率一直较低。而作为房地产后周期的消费产品，家电和汽车在2018年进入累库阶段。在地产销售不佳的情况下，塑料管材、汽车、家电等聚烯烃下游在2019年难以乐观。在全球经济悲观的情况下，聚烯烃主要维持刚需为主，需求增速将随GDP下滑而下滑。
（四）主要聚烯烃装置生产成本及利润情况
目前国内聚烯烃装置中，石油化工和煤化工基本各占一半比例，随着原油价格的大幅下跌，油头装置成本大幅下降，而煤价相对稳定，成本变动不大。目前油制线性成本约5900元/吨，煤制线性成本约5800元/吨，两者成本差距不大，利润均在3000元/吨以上。而聚丙烯的生产成本比聚乙烯要高，油制成本约在7200元/吨，煤制成本约6200元/吨，油制和煤制利润分别约1700元/吨和2700元/吨,利润同样丰厚。聚烯烃装置在这么高利润的推动下，新增产能投放将按计划持续达产，即将进入新一轮投产周期，聚烯烃供应压力持续增大。
2019年是国内聚烯烃装置的检修小年，产量损失量小于2018年，尤其PE损失量大幅少于18年。PE19年损失量约55万吨，比18年减少41万吨;PP19年损失量约105万吨，比18年减少9万吨。从检修时间来看，主要分布在二、三季度，而5月份之后国内将迎来第一波新增产能投产，预计本年度装置检修对价格难以提振。
（五）2019年聚烯烃部分装置检修计划
表5:2019年PE、PP国内部分装置检修计划
（六）聚烯烃社会库存走势
2018年PP的库存情况好于PE，虽然国内新增产能都不大，但是PE国外2017年下半年和2018年投产较多，进口激增，是PE累库的主要原因。另外，由于2017年“废塑令”颁布，国内外回料供应均有压缩，对冲了部分供应压力，全年库存整体情况较为乐观。2018年库存情况呈现明显的季节性，春节累库和二季度检修去库明显。而贸易战的扰动，汇率贬值，需求前移，导致三季度库存紧张，尤其PP。
展望2019年，上半年聚烯烃库存变化预计继续呈现季节性变化，但是国内外聚烯烃装置2季度将拉开投产大幕，而且2019年检修损失量要小于2018年，那么5月份之后，库存情况会开始恶化。经过多年的市场折腾，目前中下游主要维持刚需补库;除非绝对价格太低，否则甚少主动补库，石化库存的变化对现货价格的影响更大，同时留意港口库存对价格的压制。
（七）聚烯烃期现价差
目前，聚烯烃行业面对的背景与14-15年类似，即低油价、经济下行预期、装置投产周期。在这样的宏观背景与产业背景下，期货价格保持贴水现货价格，近月合约升水远月合约，呈现Back结构。
但是，聚烯烃需求带有一定的刚性，没有巨大供应压力下，供需矛盾一般不会太特出。而新增产能主要在5月份之后，因此05合约的供应压力主要在于春节时期的累库，一旦累库不及预期，在节后补库和基差修复的共振下，05合约有一波较大的反弹的可能，或者可以买05卖09正套操作更稳健。而远期合约利空笼罩，待05合约交割后大概率走下跌预期。
预计2019年中国市场聚烯烃表观消费量为6454万吨，同比增加576万吨，供应增幅9.8%，高于2018年的8.4%;其中聚乙烯3353万吨，同比增加271万吨，增幅8.8%，低于2018年的12.1%的增幅;聚丙烯为3101万吨，同比增加305万吨，增幅10.9%，增幅大幅高于2018年的6.4%的增幅。2019年聚乙烯新增产能以及2018年新增产能滞后影响增加产量187万吨，进口量增加84万吨，表观消费量增加271万吨;2019年聚丙烯新增产能以及2018年新增产能滞后影响增加产量260万吨，进口量增加45万吨，表观消费量增加305万吨。
聚烯烃2019年供大于求的格局形成，按照投产时间，供应压力主要集中在下半年。预计PE、PP价格重心下移，PE价格主要运行区间在7300-9300元/吨，PP价格主要运行区间在6800-9000元/吨。而聚乙烯上半年受进口预期冲击，价格表现或弱于聚丙烯;而下半年聚丙烯受产能投放影响，价格更为羸弱。
(八)聚烯烃供需总结
三、后市展望、操作建议及风险提示
（一）后市展望
展望 2019 年，随着国内外新增产能达产，聚烯烃的供给压力激增，价格或会整体承压。而且，需求预期悲观，处于产业处于去库周期，需求增速下滑。全年来看，供需矛盾突出，价格重心下移。PP产能投放大于PE，而且PE下游刚需比例更大，2019年PP价格整体弱于PE。
节奏上来看，一季度季节性波动，春节前补库，假期累库及节后需求的启动，价格预计低位震荡;期货价格贴水，而且上半年并没有新增产能投放，需求恢复情况下，二季度有基差修复的反弹行情出现;下半年国内外产能释放，供应压力逐渐显现，价格下行为主，注意交割前基差修复的走势。
（二）操作建议
1.一季度低位震荡，二季度反弹预期，三四季度逢高做空。
2.套利策略上，关注买05空09正套和09多LLDPE空PP对冲。
3.留意新增产能投放进展，一旦投产不达预期，关注交割月前的基差修复行情。
（三）风险提示
1.投产不达预期。
2.原油减产超预期，油价大幅会声会影。
3.国内外装置意外检修。
4.贸易争端变故。
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