六大趨勢決定2019年投資時點配置方向
2018 年的 A 股市場在內憂外患下跌幅千餘點：年初中美貿易摩擦、經濟減速，股票市場開啟弱勢基調；年中獨角獸等迴歸增加供給量對市場形成了衝擊；下半年國內宏觀經濟下行壓力的凸顯加深了市場的消極情緒；年末美股暴跌帶動全球股市跟隨性調整。 展望 2019 年，儘管貿易爭端走勢不明，全球經濟下行，但政策底已現估值處於低位的A股市場下方空間小於上方空間，資本市場的結構性機遇在於政策支持方向與改革開放。
1、 基本面趨勢：下行壓力。
經濟下行：上半年主動去庫存基建投資託底（但地方隱形債務限制基建規模），下半年居民去槓桿階段緩和、擴大內需消費接力。短週期投資時鐘看，經濟從類滯脹走向類衰退，類衰退後期股市開始表現。
海外不確定性：貿易摩擦由來已久，會有一定程度影響出口，因基數小拖累經濟貢獻低。3月份是一個重要的引爆點（兩會後政策落地，90天談判期後的中美博弈定局）。6月加入富時羅素指數是另一個觀察點。
上市公司盈利：預計二、三季度企穩。短週期決定下行時間，中長週期決定下行幅度。其中短週期一般經濟下行的時間會持續 1 年左右，盈利下行的時間滯後於經濟，自 2018 年三季報開始下行，持續的時間和經濟下行時間相近。中週期的產能問題，將決定這一輪盈利下行的幅度，盈利中週期一般持續3-4年。（從 2011 年到 2015 年，從上游、中游到下游，在盈利下行的大週期中，其實都經歷過一波產能擠壓，最終在 2015 年-2016 年，或市場化地，或行政化地，較好地完成了產能的去化。）所以我們現在處於這一輪經濟下行的末端，產能收縮對盈利具有拖底作用。若以18年6月作為本輪ROE的高點，盈利拐點有望在19年下半年出現。當前盈利還未達到底部出清的時刻，（目前業績向下趨勢沒變，預計淨利潤同比 19Q3 見底，季度增速零附近，預計 19年全年淨利同比為 5%。）當地產鏈條拐點出現時，或是盈利拐點到來之時。盈利趨勢是決定風格的核心變量，成長股彈性最大。
2、 政策趨勢：穩增長。
穩增長政策2019年下半年或見效。
財政政策：減稅降費。潛在的增值稅減並等減稅方案即將落地，降低企業稅負、減少企業成本，釋放紅利給企業。
貨幣政策：降準+不對稱降息，信用擴張（信貸放量）是穩增見效的重要信號（由於市值的均衡不一定早於市場底）。油價的下跌降低了通脹預期，央行降準降息空間打開， 2019年流動性仍將維持寬鬆，但需要警惕中美利差倒掛的負面影響。①鼓勵小微企業貸②利率下行估值提高→利於成長股。
改革措施：框架落地。①經濟實體改革 ②資本市場改革：進入實質落地期，科創板和試點註冊制值得期待。 2019 年資本市場改革將繼續深化，直接融資比例有望提升，資本市場也將加大對高端製造業以及優質民企的融資支持。
監管政策：2018 年金融監管已經有部分放寬，從資管新規的落地放寬、再融資放寬到股指期貨的再鬆綁， 2019 年金融監管邊際會有持續放寬，但是核心原則仍然不變。國內風險事件目前還沒有大規模擴散的跡象，所以穩槓桿政策暫時還沒有加碼的必要， 未來維穩政策的加碼力度可能會慢於市場預期。參與者多元化監管市場化，利於場內流動性恢復，利於中小市值成長股反彈。
產業政策：民企紓困+產業升級。政策是市場風格的催化劑，13 年鼓勵併購，15 年底供給側結構性改革，現在再次支持創新， 成長風格將逐漸佔優。利於中小市值成長股反彈。
3、 流動性趨勢：寬鬆有限。
美聯儲加息節奏放緩。對外開放持續推進，境外資金加速入場。MSCI、標普道瓊斯先後將A股納入其中，未來還有富時羅素、互聯互通擴容、外資持股比例有序放寬，海外資金佔比將提升，資本市場全方位對外開放將再提速。市場預計 2019 年外資流入規模為 4000 億。
2019 年貨幣政策將繼續邊際放鬆，央行將繼續降準和下調公開市場操作利率，在TMLF引導下無風險利率也會下行，但在外部加息通道內只能做邊際調整整體空間不大。國內長端利率下行想象空間有限，10年期國債（3.0-3.7）。
4、 市場趨勢：築底+結構。
估值：受盈利下行壓制。PE 和 PB、 情緒指標、大類資產比價角度度量， 市場估值處於歷史底部區域。
技術分析：築底後反彈高度有限。2018內憂外患（經濟下行、去槓桿、貿易戰等）從3587下跌千餘點至2249，2019雖經濟仍在築底但各項政策放寬支持下振幅小於2018年，預計千點以內（2100-3100）波動運行。
風險偏好：政策將驅動明年市場風格轉向成長，科創板年中的上市將是一個重要的催化劑，期間需要託底、衝關時點藍籌間歇性發揮作用。
節奏：時間上政策底（2449）領先市場底（2100-2300）領先業績底（2019Q3）。2-3月份之後，需要重點規避季報、春季經濟數據，屆時或是最後的利空落地階段。
總的來說， 19 年市場仍將處在震盪築底的狀態，投資者對於系統性風險和長期增長問題的擔憂，將會使得 A 股的波動性較大。 A 股達到長期大底，需要穩住槓桿和培育新的經濟增長引擎。
5、 投資趨勢：政策（逆週期託底）+估值（盈利vs價格）。
改革開放+中央經濟工作會議+估值修復（業績拐點+超跌反彈）；ROIC擇優成長品種。
大類資產配置推薦的策略為：信用債>國債>股票>本幣>大宗商品。經濟下行、貨幣政策 "合理充裕"，利好債券市場。利率債到期收益率下行，帶動信用債到期收益率下行。 隨著政策正式實施，市場風險偏好回升，為低評級信用債帶來投資機會。A股估值低位政策呵護海外資金逐步配置，A股市場反覆築底注重結構性機會；外部加息內部適度寬鬆人民幣承壓；經濟下行利空商品，地緣不穩定性利好黃金。
股票投資策略是： 成長（小市值真成長）>消費>金融地產>週期。
行業配置： 1）盈利逆週期—原材料成本下行（火電、生活用紙）、利率下行（水電）、民企紓困潛在加槓桿景氣趨勢逆週期（畜禽養殖、遊戲、雲計算、軍工）。
2）政策對沖—減稅降費（基建、軍工）、傳統與新興基建提速（電氣設備、航空航天、運輸設備、 5G、新能源汽車）。
主題投資捕捉體系性與產業性增量線索（計算機板塊的雲計算、安全可控、人工智能、醫療信息化）， 傳統基建（新疆）與區域戰略（雄安、海南、粵港澳、長三角一體化/上海自貿區）。
個股詳見：2018年12月19日《改革開放40週年蘊含的A股機會》
6、 風險提示：警惕灰犀牛。
1）宏觀經濟下行超預期，上市公司企業盈利將相應遭受負面影響； 2）金融監管以及去槓桿政策加碼超預期，市場流動性將面臨過度收緊甚至信用危機的爆發；3）海外資本市場波動加大，對外開放加大的 A 股市場也會相應承壓；4） 房地產拋售和地產商現金流斷裂的風險。（ 5）15萬億消費貸的風險可能會暴露。（ 6）匯率壓力，經常項目可能持續為逆差疊加外匯儲備減少帶來匯率貶值。
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