文：申萬宏源宏觀 秦泰、王健、餘子珍、李華磊、蔡璐婧、湯瑩
本週關注：從地方兩會看2019年經濟和政策
從各地政府工作報告來看，2019年GDP增速目標下調，幅度或在0-0.5個百分點。絕大多數地區下調經濟增速目標，多數下調幅度在0-0.5個百分點之間。其中重慶、黑龍江、新疆、貴州分別下調1-2.5個百分點，幅度較大。海南和湖北小幅上調。全國目標平均較18年下調約0.5個百分點。東中西部分別下調0.31、0.44、0.59個百分點。
多地未公佈固定資產投資目標值。14省市未公佈投資增速目標，新增未公佈地區集中在中西部，或與地方債務約束等因素有關。從16省市可比數據看，海南和四川投資增速目標不變，天津和河北投資目標上調，剩餘12省市均下調投資目標，其中新疆大幅下調10個百分點，雲南、貴州、福建下調幅度也較大。全國簡單平均，19年固定資產投資目標增速較18年下調1.6個百分點。
從可比數據看，2019年社零目標值較2018年小幅下調0.6個百分點。 19省市公佈了社零增長目標，其中17省市數據可比。遼寧和山西分別上調增長目標2、0.5個百分點，福建、海南、甘肅、廣西和四川未調整目標，其餘省市下調社零增速目標。彙總到全國，簡單平均，2019年的社零目標值較2018年下調0.6個百分點。
從各地區部署的2019年重點工作來看，主要圍繞改革開放、高質量發展、創新驅動、穩增長和保障民生、三大攻堅戰等展開。與2018年各地的政府工作報告提出的重點工作相比，改革開放和創新的重要性進一步提高；供給側改革重要性有所弱化。
中國經濟數據回顧：信貸債券傳導逐步通暢，剔除春節後出口仍顯著改善
進出口：剔除春節後1月出口仍顯著改善，全年出口不必過度悲觀。春節提前、手機拖累弱化、貿易摩擦緩解助推出口改善。春節提前助推出口反彈7%，但不能解釋全部回升幅度。對各國出口增速普遍改善，對歐、印、東盟出口顯示韌勁。出口產品結構：手機對出口的拖累如預期收窄，後續將消退；消費品、資本品出口增速均有反彈。進口增速顯著高於春節效應，儘管原油、鐵礦石受春節影響進口回落，但集成電路、汽車進口降幅收窄。
通脹：節前豬價下跌拖累CPI小幅回落。1月CPI同比1.7%，PPI同比下降至0.1%。綜合來看，春節前豬肉價格不漲反跌或顯示需求趨弱、12月原油價格再度回落是CPI走低的主要原因；而PPI下行則主要受前期油價下跌、以及鋼價煤價不同程度回落的拖累。
金融數據：信用環境全方位改善。新增信貸歷史新高大超預期，“長錢”流動性投放加之商業銀行放貸動力充足，全年信貸擴張格局顯現。新增社融亦顯著超預期，專項債發行提前、企業債券融資大幅增長，表外融資改善，同樣顯示信用環境的全面改善。居民和企業存款表現分化，M2增速回升、M1增速下滑，與春節提前導致的薪資發放時點變化有關。預計一方面將令基建投資增速回升加快，另一方面亦有望對製造業投資形成重要支撐。我們在18年底曾基於12月經濟金融數據的邊際變化趨勢，小幅上調19年1季度GDP實際同比至6.3%，目前我們維持這一相對市場預期更為樂觀的判斷不變。
國內高頻數據跟蹤：汽車銷售趨穩，農產品和工業品價格反彈
工業生產有所回落，汽車銷售趨穩。1-2月發電耗煤同比跌幅較12月擴大；1月高爐開工率和汽車半鋼胎開工率則不及12月同期。整體來看，春節後部分企業生產復工，但整體仍略有下滑。需求方面，房地產市場低迷，土地市場持續降溫；汽車銷售趨穩；較12月有所改善。價格方面，農產品價格節後反彈，國內工業品、國際原油金屬價格均反彈。蔬菜和豬肉價格均明顯回升；國內煤炭鋼鐵、國際原油金屬價格均反彈，運價指數有所下跌。貨幣政策與流動性：節後首周流動性維持合理充裕，央行暫停逆回購。R007利率較春節前小幅上行2.87bp，10Y國債收益率較節前小幅下行1.73bp，均處於低位。信用環境全面改善，18年以來普惠小微企業貸款投放實質性增長。人民幣匯率與國際收支：人民幣匯率回落，外儲再度回升。截至2月15日，美元報收96.9181，較1月31日回升1.4%。人民幣兌美元中間價回落0.9%，報收6.7665。
國內政策：中美經貿磋商繼續推進加強金融對民營企業支持
中美經貿高級別磋商結束，雙方就主要問題達成原則共識。下週，雙方還將在華盛頓見面。《關於加強金融服務民營企業的若干意見》印發，繼續鼓勵金融支持民營企業。
目錄：
1. 本週關注：從地方兩會看2019年經濟和政策
2. 中國經濟月度回顧：信貸債券傳導逐步通暢，手機拖累中國出口
2.1 剔除春節後1月出口仍顯著改善，全年出口不必過度悲觀
2.2 節前豬價下跌拖累CPI小幅回落
2.3 信用環境全方位改善，預計基建投資加速反彈製造業投資企穩
3. 周度高頻數據跟蹤：汽車銷售平穩，農產品和工業品價格反彈
3.1 經濟數據：工業生產有所回落汽車銷售平穩
3.2 貨幣政策與流動性：普惠小微企業貸款實質性增長，繼續強調疏通貨幣政策傳導機制
3.3 人民幣匯率與國際收支：人民幣匯率回落，外儲再度回升
4. 國內政策：中美經貿磋商繼續推進加強金融對民營企業支持
1. 本週關注：從地方兩會看2019年經濟和政策
2019年全國兩會將於3月上旬召開；而31個省市的地方兩會已全部召開。通過彙總地方兩會的關鍵信息，可以為我們把握全國兩會的政策動向，把脈2019年經濟形勢，提供前瞻和借鑑。
從各地政府工作報告制定的年度發展目標來看：與2018年相比，2019年的GDP預期目標以及社零預期目標都有小幅下調。與以往不同的是，2019年多個省市的固定資產投資增速的目標未公佈。這或與地方政府受到債務約束，以及投資數據仍需進一步修正等因素有關。
從各地政府工作報告來看，2019年GDP增速目標下調，幅度或在0-0.5個百分點。31省市兩會已經召開，對比2018年和2019年各地政府公佈的GDP目標，更多地區採用區間的方式表達，一方面反映了在注重高質量發展的背景下，指標硬約束有所淡化；另一方面也是增加了經濟指標的彈性，為政策預留空間。絕大多數地區下調經濟增速目標，其中多數地區下調幅度在0-0.5個百分點之間。其中重慶、黑龍江、新疆、貴州分別下調2.5、2、1.5、1個百分點，下調幅度較大。河北、甘肅、西藏、四川、雲南等地GDP增速持平於上年增長目標，而海南和湖北上調GDP增速0-0.5個百分點。從彙總數據來看，全國經濟增長目標2019年較2018年有所下調，幅度約在0-0.5個百分點。對區間取中值，2019年全國經濟增長目標較2018年下行0.46個百分點；分地區來看，東中西部分別下調0.31、0.44、0.59個百分點，東部省份經濟增速下調最少。
從2018年實際完成情況來看，2018年各地實際GDP增速低於目標值。若區間取中值，忽略目標中“左右”的表述，簡單平均，2018年各地GDP增速較政府工作報告制定的GDP增長目標低了0.4個百分點。其中，有13個省市超額完成了制定的目標，另有11個省市的實際值遠低於目標值（差值超過0.5個百分點）。
多地未公佈固定資產投資目標值。新增未公佈投資目標數據的地區集中在中西部，或與地方債務約束等因素有關。14省市未公佈投資增速目標，較18年增加5個省份（河南、湖南、山西、西藏、陝西和寧夏6省份18年公佈但19年未公佈，青海19年增加公佈）。新增未公佈地區集中在中西部地區。從16省市可比數據看，海南和四川投資增速目標不變，天津和河北投資目標上調或與京津冀協同發展和疏散北京非首都功能建設有關，剩餘12省市均下調投資目標，其中新疆大幅下調10個百分點，雲南、貴州、福建分別下調4、4、3個百分點。彙總到全國，簡單平均，2019年的固定資產投資目標值較2018年下調1.6個百分點。
從可比數據看，2019年社零目標值較2018年小幅下調0.6個百分點。19省市公佈了社零增長目標，其中17省市數據可比。其中，遼寧和山西分別上調增長目標2、0.5個百分點，福建、海南、甘肅、廣西和四川未調整目標，其餘省市下調社零增速目標。彙總到全國，簡單平均，2019年的社零目標值較2018年下調0.6個百分點。
從各地區部署的2019年重點工作來看，主要圍繞改革開放、高質量發展、創新驅動、穩增長和保障民生、三大攻堅戰等展開。 與2018年各地的政府工作報告提出的重點工作相比，改革開放和創新的重要性進一步提高；供給側改革儘管仍然提及，但重要性有所弱化。這也與中央經濟工作會議的精神是一致的。
2. 中國經濟月度回顧：信貸債券傳導逐步通暢，剔除春節後出口仍顯著改善
2.1 剔除春節後1月出口仍顯著改善，全年出口不必過度悲觀
一、1月進出口增速均大幅反彈。春節提前、手機拖累弱化、貿易摩擦緩解助推出口改善。
1月出口同比（美元計價）9.1%，較12月回升達13.5個百分點，重回正增長，人民幣計價出口同比達13.9%。進口同比（美元計價）-1.5%，較12月回升6.1個百分點。1月海關口徑貨物貿易順差達391.6億美元，同比多增207.4億美元。
二、春節提前助推出口反彈7%，但不能解釋全部回升幅度。
我國出口企業普遍在春節前集中生產、出口，節前出口高增集中於春節前一週左右。18年由於春節在2月中旬，節前出口集中於2月，而19年春節提前至2月初，從而1月末出口有比較明顯的提升。我們自18年初即建立出口春節效應量化估算模型，我們的估算顯示，19年1月因春節提前而導致的出口增長幅度約為7%，也就是說，大致可以解釋出口增速反彈幅度的一半左右，並非全部。
三、對各國出口增速普遍改善，對歐、印、東盟出口顯示韌勁。
按出口國別看，1月對美（-2.8%）、日（5.6%）、韓（14.0%）出口增速小幅改善，其中對美出口或主要受手機出口錯位的連續影響，近2個月整體偏低，預計後續可能有所改善，而貿易摩擦的衝擊幅度有限，並有望持續緩解。對歐（14.5%）、印（10.3%）、東盟（11.5%）則大幅反彈。此外，對中國香港出口增速回升至2.5%，但仍於低位徘徊，顯示中美經貿談判密集推進的背景下，“搶出口”繞道效應已弱化。
四、出口產品結構：手機對出口的拖累如預期收窄，後續將消退；消費品、資本品出口增速均有反彈。
我們在12月出口數據點評中指出，手機單項可以解釋12月出口下滑的70%，這一因素對1月出口的拖累也如預期收窄。手機出口從18年12月的同比減少70億美元以上收窄至1月的同比減少約30億美元，從2月起這一拖累因素將消退。此外，從重點出口商品來看，消費品與非消費品出口同步改善，其中美元計價資本品/中間品出口同比大幅反彈至14.2%（前值-0.7%），主因集成電路（28.1%）、自動數據處理設備（9.6%）顯著回暖；而消費品出口同比亦回升至-0.2%（前值-13.5%），剔除手機後消費品出口同比達到9.2%。
五、進口增速顯著高於春節效應，儘管原油、鐵礦石受春節影響進口回落，但集成電路、汽車進口降幅收窄。
進口數量方面，1月大豆（-13%）降幅收窄，鐵礦石（-9.1%）、原油（4.8%）顯著放緩，屬於春節前正常波動，銅（8.9%）有所回升。受數量下滑、價格下跌雙重影響，鐵礦石（-2.1%）、原油（-0.5%）進口金額增速均顯著回落；但大豆（-7.1%）、銅（-5.1%）進口金額增速降幅收窄。此外，1月進口汽車及底盤數量同比下滑8%，集成電路進口數量同比下滑5.3%，降幅均較12月有比較明顯的收窄，亦構成1月進口增速改善的主要原因。
六、手機出口錯峰對出口的拖累自2月開始消退，中美經貿磋商高強度推進貿易摩擦預計緩和，預計1季度全季度有望實現美元計價+2%，人民幣計價+7%左右的出口增長，維持對19年出口不悲觀的判斷不變。同時建議關注春節因素帶來的2月出口下滑和3月出口高增節奏，在分析趨勢時進行定量的分解和剔除。
剔除春節提前的促進作用後，1月出口增速仍較12月出現較為明顯的回升，一方面驗證了我們前期的分析：手機錯峰構成了12月、1月的暫時性出口拖累；另一方面也確實說明前期貿易摩擦對出口的衝擊幅度相對有限，不必過度擔憂。展望後期，自2月起手機出口節奏將回歸正常，加之蘋果公司降價促銷等的帶動，手機對出口的拖累行將消退。此外，中美自1月以來進行多輪高級別談判，聚焦我國擴大自美進口，呈現積極跡象，貿易摩擦預計緩和。加之1月剔除春節效應進口增速反彈幅度較大，綜合判斷，我們維持1季度美元計價出口增速+2%、全年有望實現美元計價6.5%出口增長的判斷不變；對出口前景不必過度悲觀。
同時我們也建議市場高度關注春節錯位的定量影響：2月出口將因春節提前而呈現同比負增長；3月則將重回大幅正增長，在分析出口趨勢變化時應對1季度進行春節效應定量進行分解和剔除。
2.2 節前豬價下跌拖累CPI小幅回落
1月CPI同比1.7%，較12月回落0.2個百分點，符合我們預期，PPI同比則再度下降0.8個百分點至0.1%。綜合來看，春節前豬肉價格不漲反跌或顯示需求趨弱、12月原油價格再度回落是CPI走低的主要原因；而PPI下行則主要受前期油價下跌、以及鋼價煤價不同程度回落的拖累。
一、食品：環比低於歷史春節前均值，豬肉價格異常下跌、鮮替代性肉類上漲，或顯示豬肉需求有所下滑。
1月食品環比1.6%，漲幅顯著弱於歷史春節前平均表現，同比僅1.9%。主要拖累來自兩方面：其一，畜肉類價格春節前環比不漲反跌-0.1%，其中豬肉（-1.0%）未延續此前5個月漲幅高於季節性的表現，轉而大幅下跌，但同時牛肉（1.7%）、羊肉（1.8%）以及高頻雞肉價格漲幅均相對較高；豬價回落與近期跨區禁運放鬆、供給改善有關，但與替代性肉類此消彼長，仍一定程度顯示豬肉需求開始有所下滑，轉向替代性肉類。若這一趨勢延續，可能意味著下半年因豬肉供給減少而導致的價格上漲幅度相對有限。其二是鮮果（2.3%）漲幅低於季節性。
二、工業製成品：12月油價再度下跌，帶動1月成品油環比再度回落。
我們將消費品拆分為食品、工業製成品兩類。其中工業製成品1月環比再度下跌-0.15%，而跌幅較前月有所收窄。主要拖累仍來自12月油價再度下跌對成品油價格的拖累，1月交通工具用燃料環比（-3.6%）再度回落。而其他工業製成品環比相對穩定。年初以來隨著沙特等國減產，油價有所反彈，預計2月起工業製成品CPI環比跌勢得到一定抑制。
三、服務：房租市場供給充足租賃房房租環跌，旅遊價格暫時性略超季節性，服務價格漲幅平穩。
1月服務環比漲幅0.6%，同比小幅上升至2.4%，符合季節性。結構來看，租賃房供給持續充裕，房租環跌-0.1%回落幅度超過春節前平均幅度。旅遊（5.5%）略強於季節性，與春節假期分佈有一定相關性，為暫時現象可持續性不強。醫療服務（0.4%）符合季節性特徵，而由於18年基數較低（17年2-3季度醫療服務改革推升環比漲幅，此後環比持續略偏低），19年醫療服務同比可能小幅走強。
四、PPI同比繼續回落至0.1%，石油化工、煤炭冶金產業鏈環比均再度下跌。
1月PPI環比下跌-0.6%，跌幅較12月（-1%）有所收窄，高基數下同比繼續下降0.8個百分點至0.1%。其中生產資料環跌-0.8%、生活資料環比持平。影響PPI的兩條價格主線中，石油化工產業鏈環比跌幅收窄，石油和天然氣開採（-6.1%）、石油加工（-4.5%）、化學原料與製品（-1.5%）環比跌幅均收窄，預計隨著年初至今油價的有所回升，2月可能小幅轉正。煤炭冶金產業鏈價格仍弱，黑色金屬冶煉（-2%）環比跌幅有所收窄，而非金屬礦物製品（-0.2%）環比轉跌。
五、預計19年豬肉價格小幅推升下半年食品同比、油價低位徘徊、增值稅結構性減稅令工業品漲幅走低，全年CPI同比中樞預計為1.8%左右。而油價預計難以大幅上行、煤炭鋼鐵價格或小幅回落，高基數下PPI同比中樞或降至0附近。
展望19年全年，CPI呈現兩大反向因素對沖：一是豬肉供給減少可能導致一定的價格上漲，但需求向替代性肉類的部分轉移或意味著食品漲幅仍然可控。二是工業製成品價格的拖累，一方面預計頁岩油供給持續增加、油價難以大幅上行；另一方面可能推出的增值稅結構性減稅政策預計令工業品價格進一步走低。綜合兩大因素，預計19年CPI同比均值約為1.8%左右。PPI方面，油價缺乏大幅上行動力，限產放鬆、基建地產投資需求增長有限或令鋼鐵、煤炭等工業品價格小幅回落，高基數下PPI同比中樞或降至0附近，而未來2個月PPI可能有小幅反彈。
2.3 信用環境全方位改善，預計基建投資加速反彈製造業投資企穩
一、新增信貸歷史新高大超預期，“長錢”流動性投放加之商業銀行放貸動力充足，全年信貸擴張格局顯現。
1月新增信貸高達3.23萬億，同比多增3300億，大幅超預期。超預期主要表現在4方面：1、企業中長貸扭轉18年的低迷態勢，新增達1.4萬億，同比多增700億，中長貸更多用於製造業和基建固定資產投資；2、融資成本較低的票據融資、短期貸款大幅增加，分別新增5160億和5919億，兩者合計同比多增近7000億，對一些缺乏抵押物的小微企業、民營企業融資形成改善；3、居民加槓桿有所加快，居民中長貸新增6969億，同比多增1059億。4、非銀金融機構貸款減少3386億，同比少增5248億，顯示信貸改善進一步向實體經濟集中。 信貸的全面改善顯示1月以來央行採取的降準+TMLF的“長錢”投放模式對信貸的促進作用顯現，同時年初即信貸高增也在很大程度上意味著全年商業銀行信貸投放意願均有顯著改善。
二、新增社融亦顯著超預期，專項債發行提前、企業債券融資大幅增長，表外融資改善，同樣顯示信用環境的全面改善。
1月新增社融達到4.64萬億，同比多增高達1.56萬億，同樣大超預期。結構上來看：1、對實體人民幣貸款3.57萬億，同比多增8800億，顯示貨幣政策傳導機制正在趨於通暢。2、企業債券當月新增近5000億，同比多增達3760億，反映出債市回暖、銀行資產擴張意願提升對企業債券融資環境改善的支撐作用。3、表外融資一年以來首次出現顯著改善，委託貸款（減少699億）降幅顯著收窄，信託貸款新增345億止跌企穩；未貼現匯票新增3786億，同比多增達2349億，顯示錶內票據融資並非騰挪自表外，而是共同對民營小微企業等融資形成支持。4、19年地方政府專項債發行提前，1月新增1088億，亦對社融高增形成邊際貢獻。綜合來看，社融存量增速大幅回升0.6個百分點至10.4%，大型企業、民營小微企業，信貸、債券融資等各方面融資環境出現全面改善。
三、居民和企業存款表現分化，M2增速回升、M1增速下滑，與春節提前導致的薪資發放時點變化有關。
1月M2增速回升0.3個百分點至8.4%，M1增速則進一步下滑至0.4%，兩者方向不一致，體現出居民和企業存款表現的分化。一方面，19年春節提前令居民存款高增，同比多增近3萬億，構成M2增速回升主因。此外，1月財政存款下撥節奏快於往年，財政存款同比少增4472億，亦對M2增速起到支撐作用。但另一方面，非金融企業存款減少3911億，同比大幅少增逾4400億，很大程度上導致M1增速的進一步下滑，而這一點可能與春節提前導致部分企業薪資獎金髮放時點提前有關，預計為暫時現象。預計後續隨著融資環境的改善，M1增速將隨M2的改善同步出現回升。
四、1月信貸社融總量和結構數據均顯示實體經濟信用環境的全面改善：與固定資產投資直接相關的企業中長期信貸高增，或對後續投資增速形成重要支持；表內表外票據融資同步高增則有助於以相對較低的成本向民營小微企業提供融資；同時委託貸款、信託貸款也扭轉了此前持續數月的存量持續減少過程，止跌企穩，顯示錶外融資的收縮也接近拐點。信用環境的全面改善，顯示央行“長錢”投放模式開始顯現效果，促進民營小微企業融資政策也有助於市場信心改善，地方融資平臺融資需求再度趨於活躍，商業銀行資金供給意願提升。
融資環境的全面改善，預計一方面將令基建投資增速回升加快，另一方面亦有望對製造業投資形成重要支撐。加之近期中美經貿磋商高強度推進，出口增速有所恢復貿易摩擦有望趨緩，市場對年初經濟增速快速下行的擔憂將有很大程度的緩解。我們在18年底曾基於12月經濟金融數據的邊際變化趨勢，小幅上調19年1季度GDP實際同比至6.3%，目前我們維持這一相對市場預期更為樂觀的判斷不變。
3. 周度高頻數據跟蹤：汽車銷售平穩，農產品和工業品價格反彈
3.1 經濟數據：工業生產有所回落 汽車銷售平穩
生產指標整體較12月同期有所回落。春節後部分企業復工，本週發電耗煤有所恢復，環比提升17.8%。從1-2月以來三大指標的同比走勢來看，發電耗煤同比降低17.8%，跌幅較12月有所擴大；高爐開工率和汽車半鋼胎開工率2月數據尚未更新，1月則不及12月同期。整體來看，春節後部分企業生產復工，但整體仍略有下滑。需求方面，房地產市場低迷，汽車總體平穩。 1-2月土地成交和供應面積同比分別下跌31%和36.1%，土地市場持續降溫；1-2月30城商品房銷售同比下跌24%，未延續18年11月、12月正增長趨勢。由於春節錯位影響，本週30城商品房銷售面積（本週日均27.4萬平方米），較上週同比大幅改善。汽車銷售總體平穩。1月26日至31日當週乘用車日均零售7.45萬臺，較上週（1月19日-25日）日均銷量6.75萬臺小幅回升，但周度同比增長略有放緩（本週-6%，上週-1%）。整體來看，1月汽車銷售邊際改善，1月累計下滑2%，明顯好於2018年12月-17%的跌幅。
價格方面，農產品價格節後反彈，國內工業品、國際原油金屬價格均反彈。較2月1日，農產品價格方面，蔬菜、水果、豬肉的平均批發價環比分別變動5.3%、0.3%、1.9%。工業品價格方面，國內煤炭鋼鐵、國際原油金屬價格均反彈，運價指數有所下跌。國內來看，秦皇島Q5500煤價格環比變動3.1%，鋼材綜合價格指數環比變動1.1%。國際來看，布倫特原油、WTI原油期貨結算價環比分別變化6.7%、5.4%；LME3個月銅、鋁、鋅價格環比分別變動1.4%、0.3%、2.9%；運價指數方面，SCFI和CCFI綜合指數環比變動-4.9%和-0.3%，波羅的海乾散貨指數(BDI)環比變動-0.9%。
3.2 貨幣政策與流動性：普惠小微企業貸款實質性增長，繼續強調疏通貨幣政策傳導機制
節後首周流動性維持合理充裕，央行暫停逆回購；信用環境全面改善，18年以來普惠小微企業貸款投放實質性增長；央行繼續強調疏通貨幣政策傳導機制。
流動性維持寬鬆，央行暫停逆回購。節前，央行綜合運用TMLF、組合降準、央票互換工具等多種政策工具維護流動性合理充裕、支持銀行補充資本金。春節後居民現金需求季節性回落，資金面維持平穩寬鬆。R007利率較春節前小幅上行2.87bp報2.3453%，10Y國債收益率較節前小幅下行1.73bp報3.0794%，兩者均處於低位。周內央行未進行逆回購操作，逆回購口徑淨回籠6800億元，其中14天期、28天期分別為1800億元、5000億元。此外，周內有3835億元MLF到期，以前期定向降準進行置換，不予續作。
1月信貸社融總量和結構數據顯示，當前實體經濟信用環境全面改善。其中，小微企業貸款延續18年“量增、價降、面擴”的發展態勢。
18年以來，央行綜合運用多種政策工具支持小微企業融資。1）定向降準：2018年以來，分別於18年1月、4月、7月、10月和19年1月實施了5次定向降準，支持民營企業尤其是小微企業融資、普惠金融領域和債轉股項目等，並於19年1月放寬普惠金融貸款考核標準，合計釋放增量資金約2.85萬億元；2）擴大擔保品範圍、增加再貸款再貼現額度：將評級不低於AA級的小微、綠色和“三農”債券，以及優質的小微、民營企業貸款和綠色貸款納入央行合格擔保品範圍，並於18年6月和10月兩次增加了再貸款再貼現額度共3000億元，用於支持小微企業和民營企業融資，還下調支小再貸款利率0.5個百分點、適當放寬支小再貸款申請條件；3）調整MPA考核參數：在宏觀審慎評估中新增臨時性專項指標考察金融機構小微企業貸款情況，在結構性參數計算中將考察範圍拓展至普惠金融領域。4）擴大小微企業貸款利息免徵增值稅範圍： 配合財政部研究出臺《關於金融機構小微企業貸款利息收入免徵增值稅政策的通知》，將符合條件的小微企業和個體工商戶貸款利息收入免徵增值稅單戶授信額度上限，由100萬元提高到1000萬元。
政策多管齊下，普惠小微貸款投放出現實質性改善。18年2季度以來，定向降準等政策效果逐步顯現，普惠小微貸款投放量顯著增加。從增量來看，主要金融機構新增普惠小微貸款從18年1季度的0.24萬億元增加至4季度的1.22萬億元，在全部新增人民幣貸款中的佔比由5%以下顯著提高至40%以上。從存量來看，主要金融機構新增普惠小微貸款餘額及佔比均穩定增長。此外，央行表示，截至19年1月末，普惠小微貸款餘額9.7萬億元，同比增長17.6%；1月增量為0.21億元，是上年同期的2.6倍；小微企業貸款利率繼續下行、信貸支持的小微戶數持續增加、結構上對勞動力密集的行業支持力度較大。
央行繼續強調疏通貨幣政策傳導機制、支持民企融資。央行在1月份金融統計數據解讀吹風會上表示，央行仍將堅持穩健的貨幣政策，維持廣義貨幣和社會融資規模合理增長，結構上主要加大對小微、民營企業等領域的支持，著重疏通貨幣政策傳導機制。結合2月11日國常會內容，預計後期央行將繼續用好TMLF、央票互換工具（CBS）等工具，促進永續債發行、降低優先股和可轉債准入門檻、引入基金等長期投資者參與銀行增資擴股，支持商業銀行多渠道補充資本金，從而達到穩定銀行流動性預期、進一步疏通貨幣政策傳導機制的目的。
3.3 人民幣匯率與國際收支：人民幣匯率回落，外儲再度回升
2月初以來，歐元區經濟數據延續疲軟、英國脫歐方案不斷受阻，歐元、英鎊相對美元顯著走弱，而美元指數趨於回升。但中美貿易談判高強度推進，我國1月出口、金融數據均大超市場預期，人民幣匯率回落幅度小於美元指數升幅。
1）美元指數方面：歐元區經濟數據延續疲軟、英國脫歐方案不斷受阻，歐元、英鎊疲弱推升美元指數。 歐元區12月工業產出季調同比-3.9%，連續第二個月負增長；其中，德、法、意12月工業產出季調同比分別僅為-4.0、-1.4%和-5.5%，顯示歐元區經濟延續疲弱。此外，2月14日英國首相新脫歐方案再度被英國議會否決，英國脫歐進程仍然艱難。截至2月15日，歐元、英鎊兌美元匯率分別較1月末下行1.4%和1.7%，報收1.292和1.2890。歐元、英鎊疲弱之下，儘管美國1月零售銷售季調同比大幅下行、工業產出季調同比亦出現回落，美元指數仍再度上升。截至2月15日，美元報收96.9181，較1月31日回升1.4%。
2）國內經濟與金融數據方面：上週公佈的我國進出口增速大幅反彈，新增信貸、社融及M2均超市場預期，顯示貿易環境、融資環境均趨於改善，有利於人民幣匯率維持相對穩定。
3）中美貿易爭端方面：2月14-15日中美舉行高級別經貿磋商，並將在華盛頓繼續舉行談判。中美經貿談判高強度推進，預計有利於緩和貿易摩擦，或對短期人民幣匯率形成一定支撐。
綜合上述因素，截至2月15日，人民幣兌美元中間價、CNY匯率與CNH匯率則分別較1月31日回落0.9%、1.1%、0.9%，報收6.7665、6.7802、6.7703。人民幣匯率回落幅度小於美元指數升幅。
國際收支方面，1月外儲增加152.1億美元至3.08萬億美元，連續3個月保持回升，其中外儲資產價格回升構成主要貢獻，跨境資金流出對匯率的影響已顯著弱化。外儲資產的月度變動大體可分為兩部分，其一是存量資產價格因市場匯率和利率變化產生的估值效應，這一部分是非跨境資金交易性因素導致，不直接影響人民幣匯率和基礎貨幣。1月美元指數回落0.5%，歐元、日元分別相對美元升值0.3%和1.5%，美元計價外儲資產升值；此外，發達經濟體經濟前景不佳，各國債市長短端收益率普遍進一步回落，令外儲所持資產價格亦同步上行，估算12月非交易性因素令外儲資產增值約150億美元左右。考慮到1月人民幣匯率大幅回升，外匯跨境流出壓力已有顯著改善。
前期無風險利率大幅上行對美國經濟的抑制已有所顯現，美聯儲1月聲明對加息步伐的判斷更加謹慎，美元指數預計將大概率趨於回落；另一方面，1月出口數據超季節性改善，中美經貿談判高強度推進，1月金融數據全面修復或將對基建和製造業投資形成有力支撐，在此背景下人民幣匯率預計有望保持小幅回升。首先，前期利率上行對美國消費和投資的需求的抑制有所顯現，18年4季度以來美國零售銷售、工業產出等關鍵經濟指標均趨於回落，製造業PMI、消費者信心指數等領先指標亦自高位下滑。其次，包括美聯儲主席鮑威爾在內的多位美聯儲官員，近期均釋放鴿派信號，19年美聯儲加息節奏預計將更加謹慎，美元指數或將趨於回落。第三，春節提前、手機拖累弱化、貿易摩擦緩解助推1月出口改善。預計手機出口錯峰對出口的拖累自2月開始消退，中美經貿磋商高強度推進貿易摩擦預計緩和，1季度全季度有望實現美元計價+2%，人民幣計價+7%左右的出口增長，對19年出口不必過度悲觀。第四，1月新增信貸、社融和M2增速均全面改善，或將對基建和製造業投資形成有力支撐。第五，1月外儲進一步增加，我國跨境資金流出壓力已顯著惡化。基於上述因素，我們預計人民幣相對美元19年小幅升值至6.7左右。
4. 國內政策：中美經貿磋商繼續推進 加強金融對民營企業支持
中美經貿高級別磋商結束，雙方就主要問題達成原則共識。2月15日，習近平主席會見來華進行新一輪中美經貿高級別磋商的美國貿易代表萊特希澤和財政部長姆努欽，肯定兩國經貿團隊的磋商又取得了重要階段性進展。這是中美經貿磋商開始數月來，習近平主席首次會見美方經貿團隊成員。此外，習近平還指出，下週，雙方還將在華盛頓見面，希望再接再厲，推動達成互利雙贏的協議。
穩健貨幣政策的取向並沒有發生改變。2月15日，人民銀行舉行2019年1月份金融統計數據解讀吹風會。央行貨幣政策司司長孫國峰強調，穩健貨幣政策的取向並沒有發生改變。從貨幣政策流動性供給操作看，節奏較為平穩，並且與激勵機制相結合，從總量看，廣義貨幣和社會融資規模合理增長，根據形勢發展變化，體現了逆週期調節的要求，節奏上也有春節等季節性因素的影響，宏觀槓桿率保持穩定，談不上“放水”；從信貸結構看，主要是加大對小微、民營企業等重點領域和薄弱環節的支持，製造業特別是高技術製造業的中長期貸款明顯加速，金融服務實體經濟的質量提升，促進經濟結構轉型升級；同時，較好地處理好了內外部平衡的關係。總的來看，貨幣政策探索並積累了不搞“大水漫灌”又要更好服務實體經濟的經驗。
2月14日，中辦、國辦印發《關於加強金融服務民營企業的若干意見》。意見明確，1、鼓勵金融機構增加民營企業、小微企業信貸投放。完善普惠金融定向降準政策。增加再貸款和再貼現額度，把支農支小再貸款和再貼現政策覆蓋到包括民營銀行在內的符合條件的各類金融機構。2、積極支持符合條件的民營企業擴大直接融資。完善股票發行和再融資制度，加快民營企業首發上市和再融資審核進度。深化上市公司併購重組體制機制改革。3、抓緊推進在上海證券交易所設立科創板並試點註冊制。穩步推進新三板發行與交易制度改革，促進新三板成為創新型民營中小微企業融資的重要平臺。4、加快商業銀行資本補充債券工具創新，支持通過發行無固定期限資本債券、轉股型二級資本債券等創新工具補充資本。5、研究取消保險資金開展財務性股權投資行業範圍限制，規範實施戰略性股權投資。6、積極培育投資於民營科創企業的天使投資、風險投資等早期投資力量，抓緊完善進一步支持創投基金髮展的稅收政策7、新發放公司類貸款中，民營企業貸款比重應進一步提高。8、加快實施民營企業債券融資支持工具和證券行業支持民營企業發展集合資產管理計劃。支持資管產品、保險資金依法合規通過監管部門認可的私募股權基金等機構，參與化解處置民營上市公司股票質押風險。
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