一周回顾：欧元区主要PMI不及预期，欧元贬值、美元被动升值；中国经济数据续力市场偏好，股市表现强劲，日元、贵金属承压。人民币汇率先涨后跌，整体继续保持震荡，三大人民币指数上行，期权隐含波动率继续下降。境内外掉期价差走扩而远期价差小幅收敛。
基本面纵览：全球市场：（1）美国经济数据好坏参半，警惕第一季度经济增长数据带来的“意外之喜”；（2）欧洲主要PMI不及预期但出现企稳迹象，德债收益率或阶段性见底；（3）IMF评估无协议脱欧的负面影响。国内市场：（1）经济数据再显经济韧性，高层会议暗示货币政策进一步宽松空间有限，人民币稳中有升可能性上升；（2）季节性因素退去后结汇率上升，人民币预期继续保持稳定。
后市展望：下周重点关注美国第一季度经济增长数据。美债收益率和美元可能先跌后涨。西班牙大选局势不甚明朗，将阻碍欧元的升值空间。假期结束后英国内阁与议会的争论还将继续，英镑贬值突破可能性上升。美元维持高位震荡、全球股市走高将是短线反弹后贵金属和日元继续承压的重要因素。国内货币政策或难以进一步宽松，利差压力减轻。中美关系稳步改善、风险偏好回升利好外资流入，人民币汇率稳中有升的动力较足。美元兑人民币期权隐含波动率接近2015年“811”后低点，警惕人民币汇率升值突破震荡区间。
中国经济、欧元区PMI
一、一周回顾
全球市场方面，欧洲主要PMI均不及预期，欧元贬值，美元被动升值；不过中国第一季度经济数据表现超预期为市场风险偏好续力，主要股市继续保持强势表现，其中欧洲股市创年内新高，日元承压、继续在112附近徘徊，黄金大跌。欧盟主席容克和IMF均提示英国无协议脱欧风险，英镑顺势贬值（见图表 1）。
人民币市场方面，周中人民币相对美元单日大幅升值215pips，主要原因是中国第一季度GDP增长数据超预期向好，市场风险情绪回升，但（美元兑人民币）仍未突破第一季度低点。随后欧元区4月PMI数据不及预期，被动推升美元指数，美元兑人民币基本收复失地，整体仍维持区间震荡，符合我们的预期。主要非美货币相对人民币贬值，三大人民币指数上行。美元兑人民币期权隐含波动率继续回落（见图表 2和图表 3）。
流动性方面，欧美经济数表现不佳，境内外美元利率继续下跌。第一季度货币政策委员会例会重提“把好货币供给总闸门，不搞‘大水漫灌’”，市场担忧流动性边际紧缩，Shibor利率、NCD发行利率和CNH Hibor利率全线走高。境内外掉期点数小幅上行，远期点数震荡，与上周基本持平，掉期价差走扩而远期价差小幅收敛（见图表 3和图表 4）。
二、基本面纵览
全球市场
1. 美国：经济意外之喜？
美国重要经济数据好坏参半。3月美国零售销售数据继续反弹，环比增长1.6%，创一年半新高。但4月数据除就业外差强人意，虽然制造业PMI企稳，但服务业指数和综合PMI均大幅不及预期，企业对订单、价格和前景均持较悲观的态度。
市场谨慎预期下的意外之喜？第二季度美国经济的表现还需要更多的数据来验证，但下周即将公布的第一季度GDP数据可能会给当前谨慎的市场预期造成冲击：2019年前3个月零售数据表现好于2018年第四季度；来自中国的进口大幅下降，导致美国贸易逆差意外收窄；根据亚特兰大联储的最新估计，第一季度经济增速可能会有所加速——可能达到2.4%（见图表 5和图表 6）。
2、欧洲：德债收益率阶段性见底？
欧元区主要PMI止住跌势但不及预期。欧元区4月PMI数据，德国和欧元制造业PMI均出现2018年7月以来首次上升，出口订单继续下滑折射出外部需求的压力不减，不过在低失业率和薪资增速回升的情况下，国内需求仍表现得较为稳定。在新兴市场经济体开始边际回暖之际，欧洲外部压力或将有所减缓。从历史上看，德债与德国制造业PMI有较好的相关性，但在欧央行试行全面QE、大量购买政府债券期间，二者相关性减弱。2018年12月欧央行正式结束QE，制造业PMI数据的企稳或意味着德债收益率阶段性见底，不过需要警惕近期西班牙大选和欧洲议会选举带来的事件性冲击。
美欧贸易谈判暗流涌动。本周欧盟成员国协商计划尽快展开与美国的贸易谈判，并希望在9月前达成一致。不过核心成员法国和比利时罕见地投了否决和弃权票。欧盟向来对农产品进口管制严格，而此次美欧谈判的焦点无疑就在农业和汽车领域。放开农产品进口将对法国农业造成较大冲击，在国内政治本就不太平的情况下，这无疑是雪上加霜。欧盟面临两难境地：要欧美贸易关系还是要欧盟的内部团结？
3. 英国： IMF警示无协议脱欧
本周IMF在公布的最新版世界经济展望中，对英国无协议脱欧的影响进行了评估。报告主要从贸易情况，移民政策，通关程序和金融条件等四个方面进行了场景设定（见图表 7），并估计其对英国、欧盟（除英国外）和世界经济的影响：
英国：在无协议脱欧A情形下，到2021年与基准情形相比，GDP将累计下降3.5%，B情形这更糟糕。长期中潜在GDP将下降近3%。
欧盟：在A情形下，到2021年与基准情形相比GDP将累计下降0.5%，潜在GDP下降0.3%。
世界：在A情形下，到2021年与基准情形相比GDP将累计下降0.2%，潜在GDP下降0.1%。
下周复活节假期后，英国议会将继续就脱欧问题进行讨论（具体时间未定）。留给英国的时间并不多：若在5月22日前仍旧无法拿出可行的脱欧方案，英国议会必须确认是否参加欧洲议会选举，如果不参加则英国将被迫在6月1日无协议脱欧。
国内市场
1. 国内货币政策或难进一步宽松
继3月出口、信贷数据超预期后，本周第一季度GDP增长数据表现亮眼，体现国内经济基本面韧性较强，有助于市场风险偏好抬升。本周先后召开第一季度央行货币委员会例会和政治局会议，明确了当前基本面环境下货币政策调整的方向。
经济形势方面，第一季度货币政策委员会例会将我国经济“平稳发展”转变为“健康发展”，市场预期“总体稳定”转变为“预期改善”，国际经济金融形势从“面临更加严峻的挑战”变为“不确定性仍然较多”；政治局会议则指出“第一季度经济运行总体平稳、好于预期，开局良好”，整体论述更为乐观。政策基调方面，货币政策委员会例会重提“保持战略定力”，政治局会议重提“结构性去杠杆”，并删除“六个稳”表述，显示外部环境改善下，宏观政策低调正在从因外部风险而进行的暂时性调整中回归。货币政策方面，货币政策委员会例会重提“把好货币供给总闸门，不搞‘大水漫灌’”以及“广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配”，这意味着当前国内货币政策难以进一步宽松，但政治局会议继续强调“国内经济存在下行压力，这其中既有周期性因素，但更多是结构性、体制性的”，反映货币政策紧缩亦未到时候。
对外开放方面，货币政策委员会例会强调“高水平”金融双向开放，并“提高开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力”，这意味着吸引外资大方向不变，跨境宏观审慎政策监管仍旧趋严。此外，证监会副主席方星海表示“随着人口老龄化加剧和年轻人开始借钱消费，我国长期大量顺差已经不可能，这意味着我国经济增长将更多地需要外资”，同时为防范外资频繁进出，“客观上需要我国经济决策增加可预见性，并与其他国家更好地沟通”。
人民币汇率方面，货币政策委员会例会重申“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，在利率、汇率和国际收支等之间保持平衡”。当前环境下，货币政策难以进一步宽松，市场利率下行空间不大，而市场风险偏好回升、政策引导外资流入的背景下，非储备金融账户有望继续录得顺差，总体而言，人民币汇率保持稳中有升的可能性较大。
2.季节因素退却后结汇率回升
最新结售汇数据显示，2019年3月银行代客结售汇逆差25亿美元，前值逆差152亿美元，环比逆差缩小127亿美元；银行远期净结汇顺差183亿美元，前值顺差96亿美元，环比顺差扩大87亿美元；银行代客涉外收付款逆差23亿美元，前值顺差152亿美元，环比逆差扩大175亿美元。央行外汇占款环比下降5亿元人民币，前值下降3亿元人民币。
2019年3月，结汇率环比上升9个百分点至63.2%，与2019年1月持平，购汇率环比小幅上升0.5个百分点至65.2%，结汇率与购汇率缺口2%，相较上个月显著收窄。季节性因素退却后，结汇率如期回升，结售汇行为继续维持均衡，符合我们在《兴业研究人民币与G7汇率周度观察——联储鸽派议息不改美元震荡行情20190325》中的预测，显示当前人民币预期较为稳定。
三、后市展望
全球市场方面，中国第一季度的数据的超预期表现稳定了市场情绪，下周美国将接力中国，重点关注第一季度经济增长数据。美债收益率上方面临重要阻力，前半周可能和美元一齐面临调整，周五若美国GDP超预期则美元可能再次站上97。下周末，西班牙大选将拉开帷幕，目前看局势不甚明朗，不确定性将阻碍欧元的升值空间。复活节假期归来，英国内阁与议会的争论还将继续，从技术分析上看，英镑贬值三角面临突破，1.297附近的支撑岌岌可危。上周日元波动率大幅下降，警惕月末日本长假在即、流动性下降的情况下的闪崩行情。黄金继续保持较强的债券属性，美元维持高位震荡、全球股市走高均是不利贵金属的因素。至少当前我们还看不到风险偏好逆转的迹象，短线反弹后贵金属和日元仍将继续承压。
国内市场方面，第一季度GDP增长超预期进一步验证了我国经济基本面边际好转，货币政策委员会例会和政治局会议重提“保持战略定力”、“结构性去杠杆”以及“把好货币供给总闸门，不搞‘大水漫灌’”，意味着国内货币政策难以进一步宽松，市场利率对于人民币汇率的压力减轻。考虑到中美关系稳步改善、风险偏好回升利好外资流入，人民币汇率稳中有升的动力较足。当前1年期美元兑人民币期权隐含波动率下行接近2015年“811”后低点，警惕人民币汇率升值突破震荡区间，最大的阻碍在于美强欧弱基本面继续支撑美元指数和美元兑人民币。
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