美国东部时间3月21日凌晨，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）议息会议决定维持联邦基金利率于2.25-2.50%水平不变。同时，FOMC还公布了联储资产负债表正常化的原则和计划，预计今年5月起放缓缩表步伐，至今年9月底结束缩表行动，阶段性完成央行资产负债表重塑的过程。根据官方公布的经济预测，美联储对今明两年（2019-2020年度）经济增长与通胀预期均有所弱化，核心通胀（排除食品和能源）预期维持不变，判断失业率将于今年见底（3.7%）并与未来两年逐步上升（表1）。
总体来看，本轮联储货币政策紧缩周期在2019年有望落幕，其背后的原因深层可以归结为美联储对于当代（2008年全球金融危机之后）中央银行的两大核心目标——经济温和持续增长与金融稳定的权衡把握。本轮联储政策紧缩周期，以及历史上的美联储货币政策实践对于中国经济走势及政策制定也有着深远的影响与启示，本文就这些问题略作探讨。
表1.2019年3月美联储核心经济数据预测
当前美国经济仍处于较为健康且可持续的温和增长通道当中，即便今年美国经济增速可能向下换挡至2-2.5%左右的水平。我们认为，当前美联储对于利率政策的按兵不动固然显示了其紧缩周期尾声的背景下对于货币政策进一步收紧的谨慎，但却并非表明美联储对于经济前景十分悲观。
美联储是基于更加全面分析经济数据及内外形势，从维护经济温和且持续增长与金融稳定两大核心目标出发，综合把握市场及社会对于经济前景的预期变化，对于紧缩政策采取了更为审慎的政策态度。
需要强调的是，2008年全球金融危机之后，传统央行政策框架所示的双重目标，即所谓物价稳定与充分就业已经难以全面概括当代央行的政策框架。根据美联储前主席伯南克的观点，经济温和且持续增长与金融稳定才是当代央行的两大核心政策目标。事实上，这体现了包括美联储在内，世界各主要央行汲取全球金融危机的经验教训，对金融体系的稳健运行给予了充分且应有的重视。此前的物价与就业双重目标，实际上被涵盖在经济增长目标之内。
根据丁伯根法则，为了适应上述经济增长与金融稳定目标，央行应该在传统的货币政策工具（实现经济增长目标）之外拥有新的政策工具以实现金融稳定目标，这就是金融危机后为各国所重视的宏观审慎管理框架。
近年来，中国央行“货币政策+宏观审慎政策”的双支柱总体政策框架基本成型，而在货币政策框架内部，开始加速由数量型调控向价格型调节转变。其中，在政策目标方面，货币政策将以通货膨胀作为首要目标，同时灵活调整其余目标的优先程度。在政策实施方面，将不会囿于任何固定的规则，更具相机抉择的特性（事实上相机抉择也是美联储所谓数据依赖性政策的重要特征），以政策利率与公开市场操作完成对中介目标的引导。目前，从央行的实践看，进一步明确短期政策利率，促进利率市场化，实现央行的政策框架进一步向价格型调节转型将成为未来工作的重点方向。
当然，利率定价双轨制问题表面上看是因为国企与民企、大型企业与中小企业体量、信用风险上的差异，而实际上背后是二元产权结构内生出来的必然结果。因此，要解决金融要素资源价格双轨制的问题，必须全面推进国企改革、产权改革。否则，双轨制导致的要素资源错配，将使得国企要素成本不断下降，而民企要素成本持续上升，进而导致国企规模超过最优规模，而民企则因要素成本持续上升而难以维持经营与扩大再生产，进而生存能力每况愈下，体量持续小于最优规模。这将进一步加剧国企与民企、大型企业与中小企业之间的规模与信用风险差距，导致要素资源配置的双轨制定价模式的进一步固化。2018年，这种金融要素价格双轨制的外部性在经济下行压力与金融严监管、去杠杆的政策环境下变得尤为凸出，因此造成了实体经济的显著困难。
因此，不难发现实现以利率为代表的金融要素价格市场化定价改革，必须协同推进国企改革、产权改革等全方位改革，而促进要素资源全面实现市场化定价与高效配置正是供给侧结构性改革的灵魂与关键。毫无疑问，系统性的改革牵一发而动全身，应统筹各方协同推进，这就需要时间与空间。
在此背景下，美联储当前面对复杂形势所采取的审慎政策态度很值得中国货币当局学习借鉴。正如纽约联储主席威廉姆斯所言，不妨做一个数据依赖型的政策制定者，全局性把握经济形势与预期。面对复杂的中国经济金融形势与改革现状，应当统筹兼顾稳增长与防风险、调结构的政策取向，营造松紧适度的货币金融环境，为经济金融的平稳运行与改革的有序推进赢得必要的时间与空间。中美货币政策在这个意义上可以殊途同归，毕竟，经济温和且可持续的增长与金融稳定是我们共同追求的发展目标。
刘锋，现任亚洲金融智库副主任研究员，中国银河证券股份有限公司首席经济学家/研究院院长（中国银河证券研究院宏观研究员张宸对本文亦有贡献）
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