太平洋證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
迪安診斷(300244)
10月25日，公司發佈2019年三季報：前三季度實現收入62.1億，同比增長27.1%；實現歸母淨利潤3.52億，同比增長20.47%；實現扣非淨利潤3.18億，同比增長17.96%；經營現金流淨額1.33億，上年同期-0.95億，同比增長239.73%；EPS0.57元/股。公司整體業績符合我們之前的預期。
點評：
1.內生牽引力不斷增強，現金流顯著改善
分季度看，公司Q1/Q2/Q3收入分別為18.36、21.58、22.16億，同比增長51.80%、23.60%、14.76%；歸母淨利潤分別為0.73、1.75、1.04億，同比增長15.56%、24.11%、18.04%；扣非淨利潤分別為0.69、1.59、0.90億，同比增長15.38%、18.66%、19.09%。三季度增速較上半年略有放緩，分析主要原因是去年5月起青島智穎並表增厚18Q2-19Q1收入，基數較高所致。前三季度公司毛利率和淨利率分別為32.29%、8.52%，較同期略有下降，主要與檢驗價格下降、部分區域扣率下降有關，但分區域來看，上半年公司大本營、全國扣率水平最低的華東區域毛利率提升1.09%至29.36%，規模效應顯現。
此外，經營現金流持續大幅改善，主要原因是19年公司改善了應收賬款的回籠，部分子公司供應商應付賬期延長及支付結算方式變更，應收及應付綜合影響經營性現金流大幅改善。三季報現金流延續18年報及19半年報好轉趨勢。隨著Q2定增資金到賬、省級ICL基本完成佈局（資本開支預計減少）、銀行授信額度充足（18年共45.5億，已使用24.6億）等因素，公司資金壓力將持續減輕。19前三季度短期借款佔總資產比例較期初略有下降，資產負債率52.7%，較18年前三季度下降7.8%；財務費用率為2.54%，去年同期2.50%，同比環比均略有上升，主要是為滿足業務需求新增貸款及股權投資基金納入合併財務費用增加所致。
其他費用率來看，19前三季度銷售費用率、管理費用率分別為8.55%、8.21%，與18年前三季度相比管理費用率（8.96%）有所下降，主要在於藉助醫療診斷產業數字化平臺，供應鏈優化、迪安商業系統（DABS)管理中心推廣取得階段性成果，管理效率提升。公司持續加強研發投入，19年前三季度研發費用1.51億，費用率同比增長0.02%。
2.渠道、服務外包、合作共建核心業務協同效應明顯，ICL利潤大幅增長
分板塊看，診斷服務19H1實現收入13.18億元，同比增長21.05%，毛利率40.95%（-0.73%）；診斷產品實現收入26.22億，同比增長43.98%，毛利率29.28%（+0.27%）；健康體檢3638萬，同比增長24.95%，毛利率1.84%（-11.62%）；冷鏈物流1179萬元，同比增長37.30%，毛利率10.88%（+23.14%）。
ICL：公司的診斷服務業務已經完成了全國省級佈局，上半年共計16家檢驗子公司獲得ISO15189認證；杭州迪安上半年應收13.42億（+19.7%），淨利潤0.94億（+12%），淨利率7%（-0.5%）。前三季度我們預計有23家左右實驗室進入盈利期，較年初增加5家左右。
合作共建：合作共建上，上半年累計合作共建400餘家醫療機構，新增精準診斷中心3家，新簽約二三級醫院20餘家，在省內外開展精準診斷中心建設10餘家。公司積極開拓單體醫院、區域檢驗中心、精準診斷中心合作共建以及集採服務，大力推進區域檢驗中心、區域內龍頭醫院進行合作共建，重點關注區域醫共體。
3.高端技術平臺建設持續加碼，加深護城河
公司堅持“技術驅動”的企業升級戰略，通過引進海內外技術領軍人才，建立質譜、NGS、精準診斷中心等高端技術平臺，範圍覆蓋從常規到高端的主流技術領域，豐富的檢驗項目使得公司能夠充分發揮規模優勢，快速響應下游客戶多種檢驗需求，形成短期內難以複製的競爭優勢。
19年實時熒光定量PCR儀產品獲得醫療器械註冊證；迪賽思完成3個二類試劑盒的註冊檢驗，備案產品5個，加上多個在研項目，進一步推動高端質譜技術在國內的產業化；迪普診斷斷基於MassARRAY核酸質譜平臺完成了一系列藥物基因組學相關技術和試劑盒開發；公司加入浙江省病理專科聯盟，打造浙江省精準病理診斷共享平臺——研發及技術儲備和轉化初見成效，護城河不斷加深。
盈利預測：公司不斷加快渠道業務變革與轉型升級，各業務板塊增長穩定可持續，預計19-21年歸母淨利潤分別為4.79、5.95、7.41億元，對應PE分別為31X、25X和20X，維持“買入”評級。
風險提示：合作共建項目推進低於預期，檢驗價格下降超預期。
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