中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
太平鳥(603877)
3Q19 業績略低於我們預期
公司公佈 3Q19 業績：前三季度收入 50 億元，同比增長 2.4%；歸母淨利潤 2.1 億元，同比降低 26.8%。 3Q19 單季度收入 18.8 億元，同比增長 9.6%；歸母淨利潤 7,477 萬元，同比降低 12.3%，對應每股盈利 0.16 元， 業績略低於我們預期，主要受政府補助減少影響；但經營指標環比均現好轉。
分品牌看， 3 季度單季 PB 女裝收入同比增長 7.7%，毛利率下降3ppt； PB 男裝收入同比增長 7.1%，毛利率微降 0.1ppt；樂町收入同比增長 9.5%，毛利率下降 2.4ppt； Mini Peace 收入同比增長25.3%，毛利率同比提升 4.6ppt，我們認為多數品牌收入增長但毛利率下滑的原因可能與銷售折扣率提升及舊貨處理有關。
分渠道看， 截至 2019 年 3 季度末，公司線下門店共 4,438 家，其中直營店 1,625 家、加盟店 2,807 家、 聯營店 6 家； 3Q19 淨開 11家，其中直營店開店 36 家、加盟店關店 23 家、 聯營店關店 2 家。分渠道看， 3Q19 直營、加盟、線上收入分別增長 9%、 增長 3.3%、增長 30.8%，毛利率分別下滑 1.8ppt、 下滑 0.4ppt、 下滑 2.4ppt。
歸母淨利潤下跌主要受投資收益及其他收益大幅減少影響。 3Q19公司毛利率同比下降 0.5ppt，銷售費用率同比下降 0.2ppt，上半年的大幅增長得到控制，管理費用（含研發費用）同比下降 0.9ppt；投資收益及其他收益合計同比減少 4,215 萬元，主要系當期政府補助減少，淨利率下滑 1ppt 至 4.0%。
營運資本及現金流較為健康： 3Q19 公司存貨同比降低 3.1%，應收賬款及應收票據同比增長 7.9%，由於公司票據結算金額增加，前三季度經營性現金流淨流出 1.8 億元，同比有所改善。
發展趨勢
上半年受直營門店開店及品牌宣傳投入增加的影響，公司銷售費用率明顯提升致利潤承壓。 3Q19 收入增長環比提速，銷售費用率得到有效控制， 我們認為渠道調整後公司業績有望繼續改善。
盈利預測與估值
維持 2019 年及 2020 年盈利預測 1.29 元和 1.42 元不變，對應同比增長 8.5%和增長 10%， 公司當前股價對應 2019 年、 2020 年 11 倍、10 倍市盈率。 維持跑贏行業評級和 17.03 元目標價，對應 13.2 倍2019 年市盈率和 12 倍 2020 年市盈率，隱含 21.6%的上行空間。
風險
線下門店拓展不及預期，庫存高企風險
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