天風證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
恆立液壓(601100)
恆立液壓前三季度收入38.34億，同比+21.32%，歸母淨利潤9.17億，同比+27.49%，扣非歸母淨利潤8.19億，同比+32.08%，經營性現金流11.73億，同比+215.80%，非經常性損益共9,775萬，其中匯兌收益等7,029萬，政府補助3,720萬，所得稅影響-1,734萬。前三季度毛利率36.55%，同比+0.68pct，淨利率23.96%，同比+1.15pct。
下游需求變動拖累Q3利潤小幅微降，期待Q4盈利回升：公司Q3單季收入10.41億，同比+4.53%，歸母淨利潤2.46億，同比-3.76%，毛利率35.26%，同比降低3.39pct，淨利率23.70%，同比降低2.03pct，預計業績增速放緩的主要原因是挖機油缸銷量有所下滑以及高毛利率的中大挖油缸佔比有所下降，這與Q3國內小挖、中挖、大挖銷量增速分別為17.93%、4.85%和5.43%相互印證。展望Q4，我們並不悲觀，8月、9月國內中挖和大挖銷量增速已經開始反彈，9月大挖銷量同比增速升至12.5%，且伴隨前期環保限產等不利因素正逐漸消除，預計中大挖需求有望持續復甦，從而帶動公司挖機油缸毛利率回升。
規模效應下費用率同比降低0.81pct，靚麗現金流彰顯行業地位：前三季度，公司銷售費用率、管理費用率、研發費用率和財務費用率分別為2.06%、3.51%、4.64%和-1.51%，分別同比降低0.67pct、降低0.69pct、增加0.69pct和降低0.14pct，期間費用率合計8.7%，同比降低0.81pct。同時公司現金流表現優異，前三季度銷售商品、提供勞務收到的現金為36.64億，佔同期收入的比例高達95%以上，經營活動淨現金流為11.73億，超過淨利潤規模，彰顯公司超強的產業鏈地位和議價能力。
挖機泵閥國產替代先鋒，H2中大挖泵閥放量帶動毛利率提升：分業務看，前三季度公司挖機油缸收入同比+15%，非標油缸收入同比+8%，液壓科技收入同比+86%，挖機泵閥仍為短期內最大看點，上半年液壓科技緊抓市場繼續，繼續保持在小挖液壓件領域的高份額，同時中大挖液壓件也全面配套在了各大主機廠主力機型，預計目前國產替代仍有提升空間。同時，伴隨泵閥產能釋放，規模效應下毛利率有望繼續提升。
預計前三季度鑄件收入超3億，年底將具備5.5萬噸產能：2019H1公司鑄件銷量17,555噸，同比+30%，收入2.29億元，同比+21%，預計前三季度鑄件收入超3億。公司鑄件二期的第一條產線已於今年6月開始試生產，第二條線預計年內投產，屆時公司鑄件產能將達到5.5萬噸，按照1.3萬元/噸計算，產值可達7億元以上。鑄造是液壓件得以量產的核心工藝之一，公司不斷加碼鑄件產能，有利於防範原材料價格大幅波動、保障供應鏈安全、鞏固技術壁壘，提升長期競爭力。
短期公司盈利仍有提升空間，中長期看好液壓件強大內生性：1）短期內挖機油缸需求韌性較強，非標油缸毛利率提升，挖機泵閥開始批量供應主機廠，公司盈利向上仍有空間；2）中長期內，馬達貢獻新增量、液壓系統和非標泵閥產能擴張、泵閥外資客戶開始突破、設立印度子公司加強全球化佈局，公司有望依託液壓件強大的內生性實現業績持續增長。
盈利預測與投資評級：預計2019-2020年公司歸母淨利潤分別為12.5億和14.7億，持續重點推薦，維持“買入”評級。
風險提示：原材料價格波動，下游需求波動，產能釋放不及預期，行業競爭加劇等。
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