華創證券發佈投資研究報告，評級: 強推。
首開股份(600376)
3Q19營收同比+39%、業績同比+29%，京內外高毛利率項目集中結轉
3Q19實現營收295.4億元，同比+38.8%；歸母淨利潤23.8億元，同比+28.6%；毛利率和淨利率分別為42.5%、8.0%，分別同比+16.0pct、-0.6pct。三項費用率11.0%，同比-0.3pct；每股收益0.82元，同比+38.1%；加權平均淨資產收益率8.2%，同比+2.0pct；結算面積140.3萬平，同比+31.6%；結算均價21,064元/平，同比+5.4%；業績高增源於京內外高毛利率項目結算，比如北京國風尚越、成都花照紫宸、福州香檳國際等；業績增速低於營收增速源於：1）營業稅金及附加同比+175.6%，源於土增稅增長較多；2）所得稅同比+172.2%；3）合作項目結算增加致少數股東權益佔比提升至48.8%；4）投資收益同比-60.8%。考慮到：1）公司19年計劃竣工同比+36%；2）報告期末預收款達675.5億元，同比+11.3%，覆蓋18年營收達1.7倍；銷售、竣工高增、預收賬款創新高均保障公司全年業績順利釋放。
3Q19銷售691億、同比+32%，全年銷售額大概率將超1,000億元計劃
3Q19實現簽約金額691.3億元，同比+31.8%，完成年初銷售計劃68.4%；銷售面積241.4萬方，同比+21.2%，其中京內銷售87.9萬方，同比+68.7%，佔比36.4%，京外銷售153.5萬方，同比+4.3%，佔比63.6%。銷售均價28,637元/平米，較18年均價+7.3%。考慮到：1）公司19年計劃開復工1,997.6萬方，同比+4.9%，並17、18年計劃完成率分別為166%、173%，預示19年可售資源仍較充沛；2）公司土儲集中於強一二線城市，並且京內土儲佔比達32%，在當前一二線市場韌性較強背景下，19年全年去化或超預期；3）公司前三季度銷售金額已達691.3億，保守假設四季度銷售金額同比持平，預計全年銷售金額可達1,174億，對應銷售同比增速或達17%。
3Q19拿地謹慎，成本可控，子公司擬增資擴股40億利於降低負債率
3Q19新增規劃面積163.2萬方，同比+81.6%，其中京內、京外分別新增20萬方、143萬方，分別佔比13%、87%，京外拿地力度持續加大。對應地價153.1億，同比+24.2%；平均樓面地價9,378元/平米，同比-31.6%；拿地額佔比銷售額22.1%，拿地均價佔比銷售均價32.7%。拿地謹慎，注重成本可控。截至19Q3，未竣工土儲1,953萬方，其中74.7%位於強一二線城市（北京佔比31.8%），優異土儲結構確保銷售穩增。19H1綜合融資成本5.38%，較18年+0.02pct，仍處於較低水平。19Q3末，資產負債率、淨負債率分別為81.8%、184.0%，同比-0.03pct、+12.2pct；此外，公司全資子公司城開集團擬計劃在北交所增資擴股不超過40億元，在不喪失城開集團控制權下，有利於增厚城開集團及公司淨資產，降低淨負債率。報告期內，表內銷售回款376.2億元、同比+14.0%。
投資建議：銷售、業績高增，子公司擬增資擴股降負債率，維持“強推”評級
公司作為北京市屬國資房企，在北京國改加快背景下，依靠較為豐富的激勵計劃經驗及京內國資整合中的顯著優勢，料將是京國改重要標的；公司自2007年重組上市之後積極變革，深耕北京、並積極京外擴張，推動銷售快增，成為國內首家千億地方國資房企；目前公司佈局以強一二線為主，並屬北京土儲之王，一二線成交復甦賦予其較強銷售彈性。近期大股東首開集團計劃增持公司總股份的1-2%，充分彰顯對當前價值認可及未來信心。我們維持公司19-21年每股收益預測1.55、1.79、2.05元，對應19/20PE為5.5/4.8倍，NAV折價達56%,18A/19E股息率高達4.7%和7.2%，維持目標價12.67元，維持“強推”評級。
風險提示：房地產市場調控政策超預期收緊以及行業資金超預期收緊。
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