國盛證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
錦江酒店(600754)
事件：公司發佈 19Q3 季報。 19Q1-Q3，公司營收 112.8 億元，同比+3.0%；歸母淨利 8.73 億元，同比+0.2%；扣非後歸母淨利 8.00 億元，同比+18.0%。單季度看， 19Q3 公司營收 41.4 億元，同比+3.0%；歸母淨利 3.06 億元，同比-17.1%；扣非後歸母淨利 4.41 億元，同比+22.1%；經營活動現金流9.51 億元，同比-3.1%。 歸母淨利下滑主要系同程藝龍等股票下跌導致的投資收益-2.14 億元。
酒店板塊收入穩步增長，境內酒店擴張是增長的主要來源。 收入構成中，酒店/食品板塊分別實現收入 40.68/0.72 億元，同比+2.9%/+12.6%。酒店板塊按境內/境外分別收入 29.61/11.07 億元，同比+3.9%/0.29%。境內收入中，按直營/首次加盟費/持續加盟費劃分收入分別為 23.23/2.36/ 4.02 億元，同比+1.2%/+52.3%/+0.9%。公司預計 19Q4 酒店板塊營收 35.85~39.62億 元 ， 同 比 -2.6%~+7.6% ； 其 中 境 內 26.31~29.08 億 元 ， 同 比-1.2%~+9.3%；境外 1.24~1.37 億歐元，同比-5.2%~+4.8%.
鉑濤業績受股票下跌拖累，維也納利潤提升明顯。 按品系劃分， 19Q3 錦江/鉑 濤 /維 也 納 /盧 浮 營 收 分 別 為 6.93/12.78/8.48/10.96 億 元 ， 同 比-8.8%/+2.2%/+20.7%/-0.8%；歸母淨利 0.72/0.63/1.02/1.12 億元，同比-16.7%/-65.9%/+66.5%/+3.8%。鉑濤利潤下滑較大，主要受其持有的同程藝龍股票下跌拖累（對應約-1.8 億元投資收益） 。維也納業績增長明顯，歸功於其門店的快速擴張， 19Q3 其門店數比去年同期+50.6%。
行業景氣度仍然較差，公司 RevPAR有所企穩。 19Q3 境內 RevPAR 分經濟型/中高端分別為 126/213 元，同比-8.1%/-5.7%；分直營/加盟 RevPAR 分別為 162/170 元，同比-4.2%/-1.1%。同店 RevPAR 來看， 19Q3 境內經濟型 直營 /經 濟型 加盟 /中高 端直 營 /中 高端 加盟 同店 RevPAR 分 別為129/126/279/223 元 ， 同 比 -8.5%/-8.2%/-2.6%/+0.7% 。 18Q4/19Q1/19Q2/19Q3 經濟型同店 RevPAR 分別同比-3.1%/-6.9%/-7.2%/-8.3%，中高端同店 RevPAR 分別同比+0.8%/-1.2%/-0.2%/+0.4%。
門店擴張加速，鉑濤和維也納酒店數量快速提升。 19Q1-Q3 公司共新開酒店 1107 家，關店 389 家，淨開店 718 家（去年同期淨增 499 家），開店速度明顯加快。 19Q3 公司新開酒店 447 家，關店 135 家，淨開店 312 家。 19Q3淨增酒店中，分經濟型/中高端分別淨增 2/310 家，分直營/加盟分別淨增-6/318 家；分酒店品系錦江/鉑濤/維也納/盧浮分別淨增 11/143/153/5 家。截止 18Q3，公司共有酒店數 8161 家（較年初+9.6%），其中分經濟型/中高端分別有 4943/3218 家，佔比為 60.6%/39.4%；分直營 /加盟分別有991/7170 家， 佔比為 12.1%/87.9%。
盈利預測、估值與投資建議：維持“買入”評級。 我們預測 19/20/21 年公司歸母淨利分別為 11.0 /14.1 /17.6 億元，期間 CAGR 為 26.5%， EPS 為1.15/1.47/1.83 元，當前股價對應 PE 分別為 18.7/14.6/11.7 倍。我們認為20 年公司合理市值為 352 億元，對應 PE 25 倍，目標價 36.74 元。
風險提示： 週期性風險、加盟店管理風險、宏觀經濟風險
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