西南證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
中炬高新(600872)
業績總結： 公司 2019 年前三季度實現收入 35.3 億元（ +12%），歸母淨利潤5.5 億元（ +12%），扣非淨利潤 5.2 億元（ +11%）；其中 19Q3 實現收入 11.4億元（ +15%），歸母淨利潤 1.8 億元（ +22%），扣非淨利潤 1.7 億元（ +22%）。
調味品增速穩健， 持續推進渠道佈局。 美味鮮 2019 前三季度實現收入 33.6 億元（ +15%），歸母淨利潤 5.4 億元（ +19%）；其中 19Q3 實現收入 11.0 億元（ +14%），歸母淨利潤 1.8 億元（ +18%）。 1）分產品來看，核心品類醬油、雞精雞粉、食用油分別實現營業收入 21.4 億元（ +10%）、 3.9 億元（ +19%）、3.5 億元（ +33%）， 醬油、雞精雞粉增速穩健，食用油高速增長；蠔油、料酒、腐乳等其它品類增速放緩，共計實現營收 4.5 億元（ 29%） 。 2） 分區域看，公司持續推進渠道擴張，東部/南部/中西部/北部地區分別實現營業收入 8.1 億元/14.3 億元/6 億元/4.9 億元，同比增長 12%/12%/26%/19%，穩步推進發展東南沿海市場、著力提升中北部市場、加快開發西北西南市場戰略，均保持兩位數增長，中西部地區基數小，增速較快； 3） 渠道建設層面， 截止 2019Q3，公司共有經銷商 1009 家，相較 2019 上半年末淨增加 145 家，加快中西部、北部區域招商節奏，區域發展更加均衡。
美味鮮盈利能力穩定， 多重原因影響毛利率提升。 1、 美味鮮 2019 年前三季度毛利率為 39%， 同比下降 0.17pp，主要原因： 1）產品結構變化，醬油品類佔比降低，其他品類佔比提升； 2） 原材料成本上漲（主要是味精和 I+G） ； 3）公司為開拓市場採取降價等促銷方式； 19Q3 毛利率 38.8%， 同比增長 0.77pp。2、 費用方面， 19Q3 銷售費用率 10.1%， 同比下降 0.21pp；管理費用率（含研發費用） 為 5.3%， 同比下降 0.66pp，經營效率不斷提升；財務費用率為-1.77%，主要受益於存款利息的增加。 整體三費率 18.1%， 同比降低 0.03pp， 整體淨利率仍為 17.66%，同比上升 0.41pp。
房地產逐步貢獻業績，本部受高基數影響。 1、房地產業務：中匯合創 2019 前三季度實現營業收入 7849 萬元（ +71%），歸母淨利潤 2426 萬元（ +83%），主要系三季度計提及結轉土地增值稅增加以及委託貸款等投資收益同比減少近700 萬元， 房地產業務逐步貢獻業績。 2、製造業：受汽車行業下滑影響，中炬精工實現營業收入 5678 萬元（ -3%），歸母淨利潤 193 萬元（ -1%）。 3、本部：2019 前三季度實現收入 0.35 億元 （ -75%），歸母淨利潤-2308 萬元 （ -164%），主要是因為去年同期轉讓物業基數較高。
盈利預測與投資建議。 預計 2019-2021 年收入分別為 46.5 億元、 54.5 億元、63.7 億元，歸母淨利潤分別為 7.3 億元、9.1 億元、11 億元，三年複合增速 21.7%，EPS 分別為 0.91 元、 1.14 元、 1.37 元，對應動態 PE 為 48 倍、 38 倍、 32 倍，維持“買入”評級。
風險提示： 原材料價格或大幅波動， 食品安全風險
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