中國銀河證券發佈投資研究報告，評級: 推薦。
中牧股份(600195)
1、事件
公司發佈2019年第三季度報告。
2、我們的分析與判斷
1）受下游生豬產能下行影響，Q3業績負增長
2019前三季度，公司實現營業收入29.55億元，同比-7.47%；公司歸母淨利潤為2.72億元，同比-19.58%；扣非後歸母淨利潤為2.67億元，同比-20.30%。公司綜合毛利率為28%；期間費用佔比為20.99%，同比+1.66pct，主要是公司是管理與研發費用增加所致。2019Q3，公司實現營收10.35億元，同比-13.69%；歸母淨利潤1.10億元，同比-24.78%；扣非後歸母淨利潤為1.06億元，同比-26.09%。受下游生豬產能持續下行影響，公司業績受到部分影響。
2）生豬存欄邊際好轉，行業結構優化，利好豬苗銷售
19Q3我國生豬、能繁母豬存欄創歷史新低，9月存欄分別為1.92億頭、1913萬頭；下游存欄量低位直接影響疫苗銷量，導致公司豬苗銷量下行。但從數據變化來看，由8月環比降幅創新高（-9.8%、-9.1%），到9月環比降幅開始減小（-3%、-2.8%），存欄量正在邊際好轉中。疫苗作為後周期行業，受下游產能影響較大，隨著行業產能的邊際變化，豬苗銷量或將開啟上行行情。同時，非洲豬瘟疫情後的生豬產業機構開始加速規模化，且集中度逐步提高，公司口蹄疫市場苗主要面向大型客戶，我們認為在下游行業結構變化的過程中，公司將直接受益。
3）口蹄疫新品獲批，利好未來業績增長
19年三季度末，公司研發費用為9318.45萬元，同比+22.64%，研發投入增加顯著。19年10月，公司獲口蹄疫OA二價3B蛋白表位缺失滅活疫苗的生產批文，進一步豐富公司產品序列。另外，受政策影響，口蹄疫OAI三價苗已不能在國內銷售，但公司致力於開拓“一帶一路”沿線市場，農業部已同意公司蘭州廠生產專供出口的口蹄疫三價苗。
3.投資建議
受益肉禽養殖高景氣，公司禽苗保持高增長態勢。生豬存欄邊際改善，利好豬苗業績改善；疊加新品獲批以及海外市場擴張，看好未來業績增長。我們預計公司2019-2021年EPS分別0.52/0.58/0.70元，對應PE為32/29/24倍，給予“推薦”評級。
4.風險提示
動物疫情的風險、新產品上市或低於預期的風險、動物疫苗安全的風險、市場競爭的風險等。
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