中信证券发布投资研究报告，评级: 买入。
首旅酒店(600258)
首旅如家同店 RevPar 19Q3 -6.1%（ vs. 19Q1/Q2 -3.0%/-3.6%），呈进一步下滑趋势。酒店营运业务收入因直营店关店和升级改造、 RevPar 波动下滑明显，但酒店管理业务收入保持良性增长。同时控本提效下销售/管理/财务费用率均同比下降，带动 19Q3 扣非净利增长 1.5%。酒店中期逻辑清晰，当前估值低位，建议积极配置。
19Q3 扣非净利微增 1.5%，盈利环比趋弱。19Q1-3 营业收入 62.3 亿元（ -2.2%），归母净利 7.2 亿元（ -10.3%）， 扣非净利 6.9 亿元（ +3.7%）；分季度来看，19Q1/Q2/Q3 收入增速分别为 1.0%/-1.5%/-5.3%，归母净利增速-1.9%/11.0%/-23.8%，扣非净利增速-3%/8.3%/1.5%， 虽盈利增速环比趋弱，但收入进一步下滑趋势下扣非盈利相对稳健。 收入分拆来看， 19Q3 酒店运营/酒店管理/景区业务收入分别为 17.4 亿/4.2 亿/0.8 亿元（ -8.2%/+8.7%/-5.3% vs 19H -2.7%/+10%/+2.6%） ,其中酒店运营由于直营店关店和升级继续下滑，而酒店管理因加盟网络持续扩张而保持增长。利润总额分拆来看， 19Q3 酒店业务/景区利润总额分别为 4.6 亿/0.2 亿元（ -24.3%/-10.1% vs. 19H+5.7%/+6.7%） ，剔除 18Q3 出售燕京饭店 20%股权产生税前投资收益，酒店业务利润总额下滑约 2.7%。
各档次同店 RevPAR 均下滑， 开店节奏维持。 19Q3 整体同店 RevPAR 增速-6.1%（ vs. 19Q1/19Q2 -3.0%/-3.6%，华住 19Q1/19Q2/19Q3 同店 RevPAR 增速-0.4%/-2.1%/-3.8%），下滑幅度拉大。分结构来看，中高端/经济型/云酒店19Q3 同店 RevPAR 增速-5.2%/-6.5%/-8.4%（ vs. 19Q2 -3.2%/-3.9%/-5.1%），各档次酒店均继续探底（ vs. 华住 19Q3 中高端/经济型-3.9%/-3.7%）。 19Q3 公司新开酒店 197 家、关店 140 家，净开 57 家（ vs. 19Q2 净开 56 家，华住 19Q3净开 486 家） 。 中高端、加盟店占比进一步提升， 截至 19Q3 公司旗下酒店总数达到 4174 家，中高端（不包括云酒店） 占比 19.5%， 加盟店占比 79.4%，pipeline 663 家（ vs. 19Q3 华住 5151 家/37.8%/86.5%/1736 家）。
门店结构优化、 控本提效下三费均下降。 在收入整体下降的情况下公司 19Q3 扣非业绩仍实现正增长得益于： 1）直营门店关店导致折旧摊销、 职工薪酬、能源费用等相关费用减少， 19Q3 销售费用率 59.5%（ -0.3pct）； 2）长期借款较去年年底减少 3.5 亿元，财务费用率 1.3%（ -0.5pct） ； 3） 中介机构咨询服务费用减少， 19Q3 管理费用率 11.2%（ -0.1pct） 。
风险因素： 经济增速不达预期，新开门店低于预期，商誉减值的风险等。
投资建议： 酒店行业整体仍在受到经济环境影响， 但预计开店提速将积极抵消行业景气波动影响。放长来看，中国酒店结构升级的市场机会明确，积极有效开店是收获成长的重要条件。在当前估值低位背景下，酒店配置价值显现，建议积极介入。 根据三季报情况， 下调公司 2019-21 年 EPS 预测至 0.86/1.00/1.14 元（原预测 0.93/1.06/1.24 元）。
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