廣發證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
錦江酒店(600754)
盈利： 前三季度歸母淨利潤同比增長 0.2%， 扣非淨利潤同比增長 18.1%
2019 年前三季度公司實現營業收入 112.82 億元， 同比增長 3.0%， 實現歸母淨利潤 8.73 億元， 同比增長 0.2%， 扣非淨利潤 8.00 億元， 同比增長 18.1%。其中三季度淨利潤 3.25 億元， 同比增長 8.97%， 歸母淨利潤 3.06 億元， 同比下降 17.1%，三季度扣非淨利潤 4.42 億元，同比增長 22.1%。 其中三季度公司交易性金融資產公允價值損失 2.14 億，對當期淨利造成擾動。 總部費用端有所優化， 前三季度期間費用率下降 0.8pct，銷售費用率/管理費用率/財務費用率/研發費用率分別同比下降 0.8/上升 0.1/下降 0.4個/上升 0.2個百分點百分點。
子公司： 鉑濤三季度盈利下滑，維也納利潤增長 32%
前三季度錦江系/鉑濤/維也納/盧浮營收分別為 19.71 億元/33.5 億元/23.2 億元/4.0 億歐元， 同比增長-6.2%/2.8%/17.5%/0.7%，淨利潤分別為 1.70 億元/3.54億元/2.39 億元/2265 萬歐元， 同比增長-15.2%/11%/32.1%/-5.6%，其中鉑濤三季度因持有金融資產公允價值下跌業績下降 65.9%，維也納淨利增長由開店驅動，錦江系因 RevPar 下滑和老店關閉淨利下滑，盧浮三季度業績回暖， Q3業績增長 6.7%。
經營： 門店擴張保持高速， 出租率下行拖累 RevPar 下降
2019 年前三季度公司新開店 1107 家， 淨開店 718 家， 直營店減少 21 家，加盟店淨增 739 家。 中端酒店 3218 家， 佔比 39.4%，較 Q2 提升 2.3pct， 門店結構改善明顯。截止至 2019 年 9 月 30 日，全部簽約酒店數共 12390 家，較年初增長 1492 家，儲備店充足。 2019 年三季度單季境內酒店 RevPar 同比下降 1.5%，出租率和平均房價分別下降 4.2pct 和同比增長 3.7%。同店 RevPar下降 3.55%， 經濟型同店 RevPar 下滑幅度較大（同比下降 7.5%），中高端同店 RevPar相對穩定（同比下降 0.4%），直營店和加盟店分別下降 6.2%和 3.0%。
投資建議： 公允價值損失造成盈利擾動，主業增長較好
19 年酒店受宏觀經濟下行影響經營承壓，公司加盟業務保持高增長，總部費用結構也有所優化， 三季度受到公允價值損益影響淨利潤有所波動，但主業業績保持較高增速。 我們認為公司中長期成長邏輯並未變化， 公司核心競爭力在於中端品牌和規模優勢，在整合單體酒店進程中處於領先地位， 並且隨著公司內部後臺整合推進， 公司的經營效率也將得到提升。預計公司 19-21 年 EPS 分別為 1.07、 1.27、 1.55 元/股，對應 PE 分別為 21、 18、 14 倍。公司在國內酒店整合進程中處於領先地位， 未來主業成長性明確， 17 年以來公司 PE 中樞28 倍，按 19 年 25 倍 PE 給與合理價值 26.75 元/股， 維持“買入”評級。
風 險提示： 1）宏觀經濟下行或將影響行業復甦。 2）公司內部整合效果不及預期。 3） 公司直營店改造進度不及預期
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