混改落地，格力電器從防守轉向進攻，新冷年以價換量。空調行業增速明顯放緩，但格力的高盈利、高ROE、高佔有率沒有改變，格力有足夠的空間應對短期市場變化，馬太效應下，龍頭的價值只會愈加放大。
10月30日晚，格力電器發佈第三季度財報，2019年前三季度公司實現營收1567億元，同比增長4.4%，歸母淨利潤221億元，同比增長4.7%。其中第三季度營收583億元，同比微增0.5%，比二季度的10%增速大幅放緩，歸母淨利潤84.7億元，同比增長0.66%。三季度營收增速創過去兩年來最低，業績也僅僅打平。
考慮到2018年三季度格力電器營收、淨利潤增速均高達38%，基數過高，本期增速為正已屬不易。如與2017年同期相比，公司兩年內營收復合增速17.2%，淨利潤複合增速17.8%，依然領先行業。
外界驚訝于格力三季報“低於預期”，但季報發佈後31日公司股價不跌反升。11月1日家電股集體爆發，美的集團、格力電器、海爾智家漲幅均超過6%，格力電器大漲8.65%收於63.78元，盤中股價站上64.4元，創52周新高，市值超過3800億元，緊追4000億市值的美的集團。
11月1日，格力電器成交額高達73.4億元，深股通數據顯示，當天北上資金淨買入格力電器15.3億元，超過第二名美的集團13億元，佔當日深股通全部淨流入資金的31.2%。大消費一直是外資追捧的熱點，三季報顯示，香港中央結算公司持股格力電器從中報時的6.3億股加倉至7.17億股，持股比例11.92%，僅次於大股東格力集團。2019年至今，格力電器股價漲幅86.4%，為白電股中漲幅最高。
市場對格力電器的判斷已經超越了規模增長邏輯，即使空調回到5%增速，依然是家電行業確定性最高的賽道，格力則是這條賽道上實力最強的選手。從公司規模、盈利能力、產業鏈完整度和渠道佈局的深度來看，空調的雙寡頭格局幾乎不可能被撼動。
這是高瓴與厚朴斥資400億爭奪格力的原因，10月28日晚格力電器發佈公告稱，高瓴資本旗下的珠海明駿成為格力電器15%股權轉讓的最終受讓方。根據公告，公司將在10個工作日內公佈受讓方與管理層的合作方案，方案極有可能涉及股權激勵，這是格力變革機制、釋放活力的關鍵。圍繞格力電器的不確定性消除，確定性不斷放大，格力電器的估值迴歸之路已經開啟。
01
上半年美的空調降價大舉進攻，份額快速上升，行業高度關注格力如何應對。下半年隨著混改有序推進，格力終於出手。6月格力舉報奧克斯，將市場關注度從價格重新拉回到品質上，隨後啟動降價拿回市場份額。從毛利率來看，格力四季度還有繼續降價的空間。
根據奧維雲網的監測數據，7月起格力空調線下均價一路下滑，9月均價4323元，同比下降6.8%，和美的的價差從7月的700元縮小至400元，市佔率上升至45%，同比提升2個百分點，領先美的19個百分點。線上降幅更大，9月線上均價3645元，同比下降10.3%，佔有率22.6%，連續三個月超過奧克斯排名第二，但均價仍顯著高於美的和奧克斯。
受降價影響，格力電器三季度毛利率同比下滑1.6個百分點為28.7%，前三季度毛利率30.2%，同比基本持平。1到9月格力電器淨利率仍有14.3%，不僅在白電行業，在整個製造業都是一流水平。
三季度末公司經營性現金流327億元，同比增長117%，現金流與淨利潤之比達到1.48，淨利潤含金量十足。前三季度格力電器銷售商品和服務收到的現金為1456億元，同比大漲70%，遠高於4%的營收增速，行業過冬期公司現金為王，追求經營質量健康。
三季度末，公司貨幣資金和其他流動資產合計1567億元，其中1362億為貨幣資金。強大的資金實力是格力電器推行多元化、多方併購的基礎，在收購晶弘冰箱、入股安世半導體之後，2019年格力電器收購了華新有色金屬，繼續佈局上游產業鏈。
按照董明珠此前保底增長10%的說法，2019年格力電器營收要達到2200億元，這意味著四季度營收目標為630億元，同比增速26%，又回到了高增長軌道上。在目前的市場環境下，要實現這一目標難度不小。
格力電器會採取壓貨的老辦法嗎？從三季報披露的數據來看，這種可能性很小。9月底公司應收賬款、應收款項融資及票據合計519億元，同比減少8.6%，預收賬款114億元，同比減少16%，公司正在有意識控制出貨節奏。三季度末格力電器存貨為195億元，環比減少了6.6億元，同比增長67%，仍處於相對高位。
9月底公司應付票據和應付款項787億元，環比中報減少5億元，預付款39億元，環比增長5億元，市場下行期中，公司加大了對上下游的資金支持力度。格力還在加大力度兌現返利，9月底其他流動負債為623億元，比6月末減少了14億元。
02
三季報顯示，目前高瓴資本持有格力電器0.72%股權，為第八大股東。美的集團同期發佈的三季報顯示，高瓴資本已退出美的集團前十大股東。高瓴資本投資格力和美的的歷史均超過十年，對家電行業有足夠的瞭解，對美的集團的轉型歷程較為了解。知己知彼，百戰不殆，這可能也是格力選擇高瓴的原因之一。
除了家電，高瓴資本此前投資互聯網和實業兩方面案例都比較多，既有騰訊、京東、美團點評和滴滴，也有百麗、百濟神州和藍月亮，在互聯網賦能製造業方面已有成功案例，這正是格力需要的。與寶能、平安不同，高瓴一貫不多插手公司運營，比較尊重公司管理層，要和董明珠做搭檔，這一點很重要。
到目前為止，一貫快人快語的董明珠對高瓴資本入主格力電器尚未發表任何意見。新的大股東和格力電器管理層將採取何種方式合作？董明珠和高管團隊此前成立的投資平臺是否會入股珠海明駿？仍有待公司公告解答。
10月30日，格力電器公告稱擬修改公司章程，明確公司可以回購股份用於員工持股計劃和股權激勵，這意味著業界期待已久的格力電器股權激勵即將啟動。除了董明珠等少數高管在上一輪股權分置改革中獲得了股權，格力電器絕大部分中層管理者和骨幹員工一直未能獲得股權激勵。在當今合夥人制度遍佈家電圈時，格力電器補上這塊短板將激發活力，推動公司拓展新的領域。
在空調市場，格力這一輪降價效果顯著，在冰洗和小家電上，盈利壓力較小的格力能否憑藉激進的價格進行戰略性卡位？在小家電上格力已經這麼幹了，憑藉性價比和品牌力，目前格力風扇在線上已經排進了前三，但是在電飯煲市場“美蘇九”的統治力太強。在冰洗市場也是同樣的問題，要在海爾和美的兩強格局下衝出缺口，格力需要新的渠道、新的打法。
格力電器要衝擊6000億目標，最有可能的增量是冰洗和生活電器。冰洗市場規模合計2000億，拿下10%市場份額就有200億，生活電器包含了吸塵器、洗碗機、集成灶等高成長品類，兩位數的增速遠高於三大白電。格力自己的洗碗機生產線即將投產，廚電的保有量比空調低，渠道變革正在快速展開，格力在下沉市場仍有機會。
03
根據產業在線數據，在2018年內銷歷史性逼近一個億之後，2019冷年內銷總量9154萬套，同比下滑6%。隨著格力、海爾開始降價，8月起空調銷量由負轉正，9月內銷667萬套，同比增速恢復至8%。業內預計2020冷年空調內銷增速在5%左右，龍頭公司的增長還將高於這一增速。一線品牌以價換量搶份額，二線品牌進一步受到擠壓。
2019年，隨著用戶需求對空調的需求從節能可靠轉向健康、個性和智能，空調的技術更新明顯加快，無風感、換氣和淨化、WIFI語音、智能化紛紛落地。產品進化的同時空調渠道也面臨變革，從鋪貨壓貨走向扁平化，減少層級加價、讓利於消費者。在更廣大的市場激發消費擴容，空調仍然有新的增量可供挖掘。
家電企業長於製造、弱於零售，有好的產品但賣不好、難賺錢。企業客觀上需要代理商和經銷商，渠道變革不是要去代理、全網批，而是推動代理商轉型為服務運營商，從賺進銷差價轉為收服務佣金。
空調近八成銷量依靠線下，格力這一比例更高，如何幫助線下襬脫負增長困境，提升盈利能力？高瓴對百麗門店的數字化改造已經為格力提供了範例。渠道變革的大前提是建立新的機制、加深利益捆綁，把4萬家線下網點變成流量入口，這是格力在渠道融合時代新的籌碼。
受線下渠道制約，目前格力線上銷量所佔比例遠低於美的。值得注意的是，格力電器在30日公佈的公司章程修訂案中將電子商務從經營範圍中去掉了，距離今年4月電子商務列入公司經營範圍只有半年。看來格力電商策略又有新變化，是否會成立新的平臺操盤電商，或是加大力度開放給代理商？目前還不得而知。
中國市場太大了，代理分銷、網批、電商和廠家直營都有各自的生存空間，唯一能彌合多種渠道的不是產品而是品牌，這是格力最大的優勢。無論在什麼渠道、由什麼人來賣貨，生意的核心永遠是貨而不是其他。格力不惜工本的品牌形象深入人心，多年來積攢下的護城河不是其他品牌短時間內能夠顛覆的。
當前中國家電市場的主流是兩個“三分之一”，三分之一是線上渠道，線上貢獻了家電市場的全部增量，線下各品類全面負增長。線上用戶中三分之一是90後和95後，他們的價值觀和行為方式決定了全社會的消費熱點，所以性價比產品大行其道，顏值成為影響購買的重要因素，“兩微一抖”是人氣最高的營銷主陣地。
格力的護城河能否延伸到年輕一代，延伸到五年十年後？格力不只有網紅董明珠，同時也是中國製造的流量擔當。在當下國潮迴歸的大背景下，格力品牌的想象空間巨大，不只是中國，還有格力尚未發力的海外市場。無論是空調還是格力都遠未觸到天花板，2019年，格力電器的價值迴歸之路才剛剛開始。
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