预计CPI和PPI的剪刀差继续扩大

核心观点

10月经济基本面情况大概率持平9月。工业增加值可能延续季末走高而季初明显回落的特点，进出口及固定资产投资景气持平，但消费将略有改善。CPI和PPI的剪刀差料将继续扩大。预计10月M2将有所回升，社融增速继续维持在10.8%附近。

摘要

▌ 工业：工业增加值增速预计小幅回落至5%左右。10月中采制造业PMI指数较9月回落。受去年同期低基数影响，10月六大电厂发电耗煤量增速同比增幅显著。不过今年以来，在1-3季度工业均表现出了季末走高而季初明显回落的趋势，我们预计10月也将继续这一走势。预计工业增加值10月增速将较9月有小幅回落，预期为5.0%。

▌ 固定资产投资：有望持平在5.4%。地产方面，我们预计累计投资增速仍将维持缓慢下行的趋势，但在地产商加快施工推盘的进度下，竣工已开始明确加快，预计年内放缓幅度仍然微小，10月仍能保持10%左右增速；而基建方面，结合高频数据观察，10月预计将维持前月的回升态势，但幅度难以有明显起色；而从制造业来看，企业利润及PMI等指标仍然显示企业继续处于主动去库存状态，10月制造业投资增速预计将继续维持较低水平。综合看固定资产投资增速可能维持在5.4%左右。

▌ 消费：地产相关消费好转叠加物价抬升，名义社消再上台阶。近期影响消费波动的主要原因是汽车和地产相关的消费。根据乘联会数据，截止27日，10月前三周乘用车零售数量同比增长-15%，稍差于9月的-9%，预计10月汽车消费增速可能稳中略降。但受到地产销售回升较为确定的影响，预计10月地产相关消费表现仍将持续亮眼一定程度支撑消费。此外，10月物价将继续上行料将带动名义社消增速走高。综合来看，考虑到基数因素等，预计10月社会消费品零售总额同比增速为8.1%。

▌ 进出口：景气持平。主要国家国内需求和中美贸易摩擦的加税影响未出现显著的边际改善。因此需求偏弱和加税对贸易的拖累仍在持续。整体来看出口景气持平，但中美贸易谈判缓和可能带来对美采购增加，我们保守地上调了参考基本面预测的进口增速。考虑到基数因素，预计10月出口增速约为-3%，进口增速为-6%（美元计）。

▌ 物价水平：CPI和PPI的剪刀差继续扩大。高频数据显示全国猪肉平均价格同比涨幅超过100%，为近10年以来的最高值。同时猪肉的替代品牛肉、羊肉和鸡肉价格也继续上涨。虽然非食品价格依然疲弱，但10月通胀可能升至3.2%，成为年内最高值。PPI翘尾因素较高，同时由于工业需求短期再度出现疲弱迹象，PMI和南华工业品指数环比均下降，主要工业品价格环比走低，但考虑到高基数，10月PPI同比降幅降-1.4%左右。

▌ 金融数据：预计M2将有所回升，社融将继续维持在10.8%附近。人民币贷款方面，由于10月的季节性影响，总量将环比有较大回落，但我们认为信贷增量将较去年同期水平略增，预计人民币贷款月度新增总量将为8000亿元。社融方面，我们预计社融增速将与上月持平，为10.8%。货币供给层面，我们预期10月M2增速将较前序月份好转，预计将回升至8.5%的增速水平附近。

正文

▌ 经济数据：工业季节性回落将可能延续，但投资和消费仍将企稳

工业：预计工业增加值增速将回落至5%

10月中采PMI指数仍在收缩区间，环比较9月再有回落，但与财新PMI公布的走势再有背离（财新PMI显示制造业景气程度已有连续4个月处于回升区间）。从今年以来的季节趋势来判断，10月工业增加值增速预计小幅回落至5%左右。10月中采制造业PMI指数较9月回落（具体请参见我们2019年10月31日外发的PMI数据点评），各项分项指标均有回落，不过就业指标有所企稳态势。而从高频数据观察，受去年同期低基数影响，10月六大电厂发电耗煤量增速同比增幅显著。不过今年以来，在1-3季度工业均表现出了季末走高而季初明显回落的趋势，我们预计10月也将继续这一走势。综合我们对整体地产、制造业及基建投资的判断，再结合一定程度的假期因素，预计工业增加值10月增速将较9月有小幅回落，预期为5.0%。

投资：大体平稳，有望持平至5.4%

固定资产投资方面，我们预期整体增速将维持在5.4%左右。10月，我们预计基建将继续有小幅回升，而地产仍可能维持在10%的增速水平，帮助支撑整体的投资较上月回升0.1个百分点。分项来看，地产投资方面，我们预计累计投资增速仍将维持增速缓慢下行的趋势，但在地产商加快施工推盘的进度下，竣工已开始明确加快，预计年内放缓幅度仍然微小，10月仍能保持10%左右增速；从基建来看，结合高频数据观察，10月预计将维持前月的回升态势，但幅度难以有明显起色；而从制造业来看，企业利润及PMI等指标仍然显示企业继续处于主动去库存状态，10月制造业投资增速预计将继续维持较低水平。综合看固定资产投资增速可能维持在5.4%左右。

消费：地产相关消费好转叠加物价抬升，名义社消再上台阶

9月消费同比增速为7.8%，较前月回升0.3个百分点。国家统计局公布剔除汽车后的社消增速高达9%，较上月回落0.3个百分点。近几个月观察来看，影响消费波动的主要原因是汽车和地产相关的消费。根据乘联会数据，截止27日，10月前三周乘用车零售数量同比增长-15%，稍差于9月的-9%，预计10月汽车消费增速可能稳中略降。受到地产销售回升较为确定的影响，预计10月地产相关消费表现仍将持续亮眼。此外，9月CPI同比上升0.2个百分点至3%，RPI同比上升0.1个百分点至1.9%。预计10月物价将继续上行带动名义社消增速走高。综合来看，考虑到基数因素等，预计10月社会消费品零售总额同比增速为8.1%。

进出口：景气持平

出口方面，主要国家的需求和中美贸易摩擦的影响未出现边际的显著改善。一方面，主要国家的需求仍然偏弱。美、欧、日、韩国内制造业PMI仍然处于下行通道，且均位于枯荣线下。另一方面，中美贸易摩擦带来的关税加征并未出现改善。9月1日起美国对从中国进口的3000亿美元商品清单中43%的商品征收15%的关税开始生效，尽管由于中美谈判出现缓和，原计划10月将提高2500亿美元清单关税税率出现暂停，但之前加征的关税也没有取消。此外，从出口集装箱运价指数来看，8月以来，SCFI美东和欧洲航线持续回落，欧洲航线回落幅度较大约为-25%。总体来看，影响出口的重要因素在10月并未出现明显的边际改善，整体出口景气持平，考虑到基数因素，预计10月出口增速约为-3%（美元计）。

进口方面，10月份中采制造业PMI较上月大幅回落0.5个百分点至49.3%，同时结合近期工业增加值和制造业投资的数据，我们认为经济内生动能未见明显改善，进口需求仍然偏弱。但受到中美贸易谈判缓和的影响，10月15日外交部发言人表示中方将加快对美国农产品的采购，不过目前无法估计月内采购带来的对进口的提振。综合以上因素，预计10进口增速为-6%（美元计）。

▌ 物价：CPI和PPI的剪刀差料将继续扩大

猪价涨幅再创新高，10月通胀运行在3%以上。在猪价的推动下，9月CPI同比涨幅站上3%。10月猪价继续创新高，蔬菜价格方面，由于冷空气造成蔬菜供给季节性减少，全国蔬菜批发价格同比涨幅小幅高于上月，预计10月通胀分项中蔬菜价格将形成正贡献。总体来看，食品价格有望再创新高，继续成为推动通胀上升的主要分项。非食品价格方面，10月国内燃油价格环比下降，假期部分服务消费力度弱于历史同期。因此预计非食品价格仍然表现疲弱。总体而言，预计10月CPI同比增长3.2%，继续站在3%以上，成为年内高点。11、12月或将出现小幅下降。

10月PPI高翘尾或导致同比跌幅继续扩大。10月制造业PMI原材料购进价格和出厂价格指数环比小幅下跌，反映出工业需求或再度出现短期疲弱。高频数据显示，除水泥以外，螺纹钢、线材、电解铜、铝、硫酸、苯乙烯等重点化工品价格环比均出现下降、甚至环比降幅较前值有所扩大。南华工业品指数环保和同比均较前值有所下降。考虑到10月PPI翘尾因素为年内最大值，高基数导致10月PPI同比跌幅或继续扩大，为-1.4%左右。全年最后两月PPI同比跌幅或有所收窄，但仍在通缩区间内。

▌ 金融数据：预计M2将有所回升，社融持平在10.8%附近

信贷水平：预计人民币贷款月度新增总量将为8000亿元

从10月的信贷来看，由于10月的季节性影响，总量将环比有较大回落，但我们认为信贷增量将较去年同期水平微增，预计全月新增人民币贷款8000亿，高于去年同期的6970亿元水平。而结构上看，预计企业短贷将有小幅抬头，居民中长期贷款占比将有回落。

社融规模：存量增速将持平在10.8%

社融方面，我们预计社融增速将较上月持平，仍在10.8%附近。分项来看，表内融资方面，预计新增本外币贷款或为8000亿左右，将高于去年同期的7140亿水平；直接融资方面，信用债当月融资基本较9月持平，整体仍然稳健，股权融资规模亦基本持平前月水平；地方专项债方面

，经Wind初步统计，叠合口径调整，预计净发行量为300亿元。表外融资方面，我们判断9月委托、信托、未贴现承兑汇票三项综合将继续保持小幅负增长的态势，或缩减2000亿元左右。综合看，预计整体社融将在10.8%左右继续企稳，处于“平台期”的态势不变。

广义货币供给：M2增速料小幅回升，或为8.5%

广义货币供给方面，我们预期10月M2增速将较前序月份好转，预计将回升至8.5%附近。10月银行间市场流动性平稳，且新增了2000亿元的一年期MLF操作，我们预计翘尾因素推动M2回升至8.5%左右。而从M1来看，企业景气程度仍处于低谷，预计难有明显改善，M1增速预计还将维持在3-4%的水平区间。

本文节选自中信证券研究部已于2019年11月4日发布的报告《2019年10月经济金融数据前瞻：预计CPI和PPI的剪刀差继续扩大》，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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